Regard sur les placements mondiaux

Le bulletin Regard sur les placements mondiaux de l’automne 2021 publié par RBC Gestion mondiale d’actifs vient de paraître.

Aperçu

Cette semaine, le #MacroMémo porte sur un vaste éventail de sujets. Après un sommaire des dernières tendances relatives à la COVID-19, il se plonge dans les dossiers importants en Chine, dont le marché immobilier et la situation entourant Evergrande, le durcissement de la réglementation en général, et la tendance économique. Le rapport se tourne ensuite vers les politiques publiques pour examiner la plus récente décision de la Réserve fédérale américaine, l’actualité politique aux États-Unis, et les élections au Canada et en Allemagne. Enfin, il se penche sur deux questions liées à l’inflation : la hausse marquée des prix du gaz naturel et les perturbations constantes dans les chaînes logistiques.

Les facteurs négatifs ne manquent pas :

• La volatilité accrue des marchés financiers
• L’augmentation des prix du gaz naturel
• Les difficultés du marché immobilier chinois
• Les problèmes dans les chaînes logistiques qui semblent s’intensifier

Ces facteurs sont cependant contrebalancés du côté opposé par des événements tout aussi notables, quoique moins surprenants :

• La diminution continue des nouveaux cas de COVID-19
• Les signes de stabilisation du ralentissement économique aux États-Unis (ce qui est logique, puisque le variant Delta n’est plus aussi menaçant qu’avant)

Marchés volatils

Les marchés financiers ont évolué en dents de scie et, dans l’ensemble, ont connu des jours moins heureux dans le dernier mois. Cela n’a rien d’étonnant, la croissance économique ayant ralenti alors que nombre de vents contraires et de risques ont émergé.

Il faut cependant mettre la situation en contexte. Les perspectives économiques restent formidables si on les compare à toute autre norme que celle de la dernière année. Par ailleurs, la hausse de volatilité (tout comme la volatilité anticipée) est assez ténue par rapport aux épisodes précédents (voir le prochain graphique).

Volatilité : retour au niveau d’avant la pandémie

Nota : En date de la semaine se terminant le 24 septembre 2021. Janvier 2007 = 100. Sources : Bloomberg, RBC GMA

Infections

La situation pandémique continue de s’améliorer : le nombre de nouveaux cas diminue allègrement tant dans les pays émergents que dans les pays développés.

Nombre de cas de COVID-19 dans les pays émergents et dans les pays développés

Nota : Au 26 septembre 2021. Moyennes mobiles sur sept jours du nombre quotidien d’infections. Sources : OMS, Macrobond, RBC GMA

Les choses s’améliorent enfin dans certains pays émergents (notamment au Vietnam et en Malaisie), ce qui pourrait alléger certaines des pressions subies par le secteur manufacturier en Asie du Sud-Est.

Dans les pays développés, le nombre de cas demeure élevé au Royaume-Uni ; or, si l’Écosse continue d’être un indicateur avancé, alors les infections pourraient bientôt commencer à redescendre. Le nombre de cas a généralement diminué en Europe centrale, notamment en Allemagne, en France, en Italie et en Espagne, tandis qu’il a chuté de façon marquée au Japon.

Aux États-Unis, on constate une baisse considérable des infections dans l’ensemble du pays et dans la plupart des États (voir le prochain graphique). Enfin, le nombre de nouveaux cas au Canada va de stable à légèrement décroissant.

Taux de transmission – États américains

Nota : Au 26 septembre 2021. Le taux de transmission correspond à la variation sur sept jours de la moyenne mobile sous-jacente sur cinq jours du nombre de nouveaux cas par jour, lissée au moyen de la moyenne mobile sur sept jours. Dans les États situés au-dessus de la ligne pointillée signalant un taux de un, le nombre quotidien de nouveaux cas est en hausse. Comprend Washington D.C. Sources : Haver Analytics, Macrobond, RBC GMA

La dernière vague ?

Est-ce là le signe que nous sommes en train de vivre la dernière vague importante de la pandémie ? Peut-être. Aucun autre variant, depuis le Delta, ne semble poser une menace. Les taux de vaccination progressent toujours, et il devrait y avoir suffisamment de vaccins pour administrer des doses de rappel aux personnes déjà protégées afin d’éviter qu’elles redeviennent vulnérables.

Reste que d’autres vagues sont possibles. Une souche plus contagieuse ou plus dommageable pourrait émerger. Les gens pourraient baisser la garde au point de faire augmenter le taux de transmission à nouveau. Le temps froid pourrait contribuer à l’augmentation, comme on l’a vu l’an dernier, même si cela ne semble pas être le cas jusqu’à maintenant.

La rentrée scolaire pourrait elle aussi faire augmenter le taux d’infection : d’après une étude récente, la réouverture des écoles dans une région donnée entraînerait une hausse de 25 % sur quatre semaines pour cette région. Heureusement, plus d’un mois s’est déjà écoulé depuis la rentrée aux États-Unis, et les nombreux cas enregistrés dans les écoles n’ont pas réussi à l’emporter sur les forces qui exercent une pression à la baisse. Pour ce qui est du Canada, on devrait en savoir plus d’ici une ou deux semaines.

Hospitalisations

Les décideurs politiques continuent dans une large mesure de prendre leurs décisions sur la pandémie en fonction des taux d’occupation des hôpitaux. La bonne nouvelle, c’est que ces taux n’ont pas autant augmenté au cours de cette dernière vague que durant les vagues précédentes, et que les pays les plus touchés signalent maintenant une baisse du nombre d’hospitalisations (voir le graphique suivant).

Hospitalisations liées à la COVID-19 dans les pays développés

Nota : Selon les dernières données disponibles au 13 septembre 2021. Sources : Our World in Data, Macrobond, RBC GMA

Campagnes de vaccination

La vaccination va toujours bon train, et est dorénavant davantage axée sur les pays émergents. Plus de 6,13 milliards de vaccins ont été administrés à ce jour.

Les essais cliniques de Pfizer ont démontré que le vaccin contre la COVID-19 de la société est sécuritaire et qu’il induit une forte réponse anticorps chez les enfants de 5 à 11 ans. Les gouvernements devraient donc en autoriser l’utilisation assez rapidement.

Un vaccin à base d’ADN a déjà été mis au point, et plusieurs autres sont en cours de développement. Ces vaccins fonctionnent à peu près de la même façon que les vaccins à ARN : ils envoient des instructions aux cellules du corps pour qu’elles fabriquent des spicules, que le système immunitaire apprend ensuite à combattre. L’avantage des vaccins à ADN est qu’ils sont en théorie plus facile à transporter et à entreposer puisqu’ils ne requièrent pas une température aussi froide.

Le gouvernement américain a autorisé les vaccins de rappel de Pfizer pour les personnes âgées et à risque ainsi que pour certains travailleurs de première ligne. Cependant, les États-Unis continuent de refuser de mélanger les vaccins, de sorte que les personnes qui ont reçu le vaccin de Moderna ou de Johnson & Johnson en première dose devront encore patienter. Dans le même ordre d’idées, Johnson & Johnson a affirmé que l’injection d’une deuxième dose de son vaccin permettait d’en faire passer l’efficacité à 94 %, ce qui porte à croire que des doses supplémentaires seront offertes sous peu.

Chine : marché immobilier

Le marché du logement chinois joue un rôle démesuré dans l’économie et la richesse du pays. En effet, une part énorme de l’économie, soit 25 %, est liée au marché du logement ; les investisseurs chinois ont longtemps préféré investir dans l’immobilier plutôt que dans les marchés financiers, considérant qu’il constitue un investissement peu risqué et à rendement élevé. Par conséquent, tout événement qui affecte la trajectoire du marché du logement revêt une grande importance pour l’ensemble du pays.

Les organismes de réglementation de la Chine tentent depuis un certain temps de freiner l’ascension continue du marché immobilier national. Le principal organisme de réglementation bancaire du pays a mis en garde contre les « bulles » au printemps dernier. Il y a un an, les organismes de réglementation ont mis en place un système reposant sur « trois lignes rouges » qui vise à limiter l’endettement des promoteurs immobiliers par rapport à leurs actifs globaux, leurs actifs liquides et leurs capitaux propres. Plusieurs signes suggèrent que le marché immobilier connaît un ralentissement, le volume des transactions foncières ayant diminué considérablement par rapport à l’an dernier.

Ces règles, combinées à l’incertitude qui plane sur le marché quant à l’ampleur des prochaines mesures éventuelles des organismes de réglementation chinois, ont contribué aux problèmes importants d’Evergrande, le deuxième plus grand constructeur du pays. Selon une estimation, sa part du marché immobilier de la Chine se situe entre 3 et 4 %. La société peine à effectuer ses versements d’intérêts sur sa dette de 305 milliards de dollars.

Evergrande se classe au 122^e rang du palmarès Fortune Global 500, et a réalisé des projets de construction dans plus de 170 villes chinoises. Ses activités sont principalement axées sur la construction et la vente d’appartements destinés à des personnes à revenus moyens et élevés, et elle a plus d’un million d’unités vendues, mais non encore achevées. Evergrande est également présente dans d’autres secteurs ; elle exploite notamment deux parcs thématiques, détient une participation importante dans une société de véhicules électriques et a établi des divisions dans les domaines des soins de santé, de l’assurance et de la production porcine.

La société n’est pas nécessairement insolvable, puisque son actif est évalué à 350 milliards de dollars. Elle éprouve toutefois de graves problèmes de liquidités, ce qui signifie qu’elle a plus de dettes à court terme à gérer que d’actifs liquides pour les rembourser. Un problème de liquidités peut se transformer en problème de solvabilité lorsqu’une entreprise doit vendre ses actifs à des prix dérisoires, comme cela semble être le cas pour Evergrande.

Plusieurs parties sont affectées par la situation d’Evergrande. Par exemple, beaucoup de personnes ont acheté des appartements que la société n’a pas encore terminés. De nombreux investisseurs individuels détiennent des titres d’Evergrande Wealth Management Products, un type d’obligation lucratif que l’investisseur moyen considère comme étant sans risque, mais qui ne l’est sans doute pas. On estime en effet que 128 banques détiennent une partie des éléments de passif de la société. Les porteurs d’actions ont déjà pratiquement tout perdu. D’autres constructeurs chinois, dont Fortune Land et Sunac, subissent également des pressions.

L’intensité des préoccupations du marché semble avoir diminué légèrement maintenant qu’Evergrande a effectué le paiement d’un coupon exigible la semaine dernière. Cela dit, les problèmes de liquidités de la société sont réels, et elle n’est pas à l’abri de l’insolvabilité.

Il ne s’agit évidemment pas d’un « moment Lehman », dans la mesure où les problèmes sous-jacents de l’ensemble du système semblent être moins importants. Par ailleurs, bien que le gouvernement chinois semble réticent à renflouer Evergrande, il possède un long historique quant à la résolution favorable des excès d’endettement passés, qui vont des problèmes qui se sont accumulés au début des années 2000 aux inquiétudes concernant la dette publique et les produits de gestion de patrimoine au cours des dix dernières années.

Un des scénarios possibles, c’est qu’Evergrande devienne une société d’État. Les porteurs d’actions perdraient leur mise, la dette de la société serait réglée – peut-être à l’aide de décotes – et la société pourrait être divisée en morceaux et progressivement dissoute ou vendue aux acheteurs intéressés. Les grands gagnants seraient les acheteurs de logements, qui ne perdraient ainsi pas leur mise de fonds, et les investisseurs en produits de gestion de patrimoine aux particuliers, qui récupéreraient probablement leur placement.

Chine : répression réglementaire

Le resserrement des règles en vigueur dans le secteur immobilier de la Chine fait actuellement couler beaucoup d’encre, mais le pays s’attaque aussi à d’autres secteurs, notamment celui de la technologie.

La motivation derrière ces mesures est double. L’objectif principal est de limiter les excès des monopoles des sociétés technologiques en veillant à ce que les plus petites entreprises puissent être concurrentielles et que les clients aient le choix.

L’un des objectifs secondaires consiste à réaffirmer le pouvoir du Parti communiste et à faire en sorte que le parti conserve le contrôle du pays à un moment où la technologie – en particulier les réseaux sociaux – menace d’usurper une partie de l’influence traditionnelle du gouvernement.

Voici quelques exemples des mesures importantes prises par le gouvernement :

• Le gouvernement a introduit une législation anti-monopole centrée sur les sociétés Internet qui offrent un large éventail de services sur une même plateforme.
• Le détaillant Internet Alibaba a été condamné à une amende de 2,8 milliards de dollars à l’issue d’une enquête anti-monopole ; son concurrent JD.com a également écopé d’une amende.
• Meituan, une application de livraison de repas, a été condamnée à une amende de 1 milliard de dollars pour avoir abusé de sa position dominante sur le marché.
• L’appel public à l’épargne de la société de technologie financière Ant a été suspendu de façon unilatérale deux jours avant l’émission des actions.
• La société de véhicules de tourisme avec chauffeur Didi, dont l’application a été retirée des plateformes d’applications chinoises, a reçu l’ordre de cesser d’accepter de nouveaux utilisateurs jusqu’à ce qu’un examen de cybersécurité soit effectué. Cette sanction pourrait aussi être en partie attribuable à la récente mobilisation de fonds de la société sur le marché américain.
• Le gouvernement entend en effet superviser plus étroitement les activités de collecte de fonds à l’étranger par les entreprises chinoises.
• L’ensemble du secteur des services éducatifs et du tutorat a été frappé d’une interdiction de faire des bénéfices. Cette industrie était lucrative, car de nombreux étudiants chinois étudient le soir avec l’aide de tuteurs privés.
• Récemment, la Chine a réduit à trois heures par semaine le temps que les enfants peuvent passer à jouer à des jeux vidéo en ligne et à 40 minutes par jour, celui consacré à un réseau social populaire.
• La Chine s’est également efforcée de réprimer l’influence des célébrités.
• Le marché immobilier a ralenti, comme nous l’avons vu dans la section précédente.
• Les entreprises à forte rentabilité sont encouragées à contribuer davantage à la société.

Ces mesures sont-elles bonnes ou mauvaises ? À court terme, la plupart sont mauvaises pour les bénéfices des entreprises, l’économie et les marchés financiers.

Cependant, les perspectives sont plus nuancées concernant l’incidence à long terme. Dans la mesure où ces règles diminuent progressivement la concentration des entreprises, encouragent de nouveaux concurrents et éliminent les excès, il est possible qu’elles soient avantageuses pour l’économie et les marchés financiers (de même que la société) à long terme. Bien entendu, certaines règles reflètent l’emprise du gouvernement, ce qui affaiblit quelque peu cette conclusion.

D’autres marchés connaissent des tendances similaires. L’Europe a également pris des mesures antitrust draconiennes contre les géants de la technologie, et les États-Unis – sous la présidence de M. Trump et maintenant celle de M. Biden – semblent aussi pencher dans cette direction. Ce thème pourrait devenir très important dans les années à venir. La Chine est un exemple du genre de changements qui pourraient survenir. De plus, elle laisse le champ libre aux États-Unis pour qu’ils adoptent leurs propres mesures antitrust contre le secteur technologique. En effet, il n’y a plus de risque de perdre des parts de marché mondial à cause de la plus grande permissivité des organismes de réglementation chinois.

Chine : trajectoire économique

L’économie chinoise semble décélérer. Les ventes au détail surpassent maintenant de seulement 2,5 % celles d’il y a un an, et l’indice des directeurs d’achats (PMI) du secteur manufacturier Caixin a chuté sous la barre des 50 pour la première fois depuis le printemps 2020. Depuis plusieurs trimestres, nous signalons l’impulsion négative du pays en matière de crédit, ce qui est souvent le signe précurseur d’un ralentissement de la croissance.

Cette situation semble attribuable à plusieurs facteurs :

• Le gouvernement a imposé des règles plus strictes dans plusieurs secteurs, comme nous l’avons vu plus haut.
• Evergrande est en train de refroidir le secteur de l’immobilier.
• Les villes et les usines chinoises n’ont jamais récupéré tous les travailleurs migrants qu’elles ont perdus pendant la pandémie – plusieurs millions de personnes ont choisi de rester chez elles depuis.
• Comme les produits de base sont des intrants essentiels pour une grande partie de ce que la Chine fabrique, leur prix élevé fait mal à l’économie du pays.

En conséquence, le gouvernement chinois a commencé à mettre en place davantage de mesures de relance. Le taux directeur du pays a récemment été réduit de 0,5 point de pourcentage, et un assouplissement supplémentaire est envisageable. Quoi qu’il en soit, la trajectoire de croissance à court terme de la Chine devrait rester quelque peu affaiblie.

Durcissement de ton des banques centrales

Malgré le ton conciliant de la banque centrale chinoise, la tendance est au resserrement de la politique monétaire ailleurs dans le monde.

La récente décision de la Réserve fédérale américaine est venue appuyer le message lancé lors du sommet de Jackson Hole en août, signalant le début probable d’un resserrement quantitatif aux États-Unis à la fin de 2021. De plus, la moitié des dirigeants de la Fed anticipent maintenant une hausse des taux d’ici la fin de l’année prochaine, suivie de trois autres hausses de 25 pb en 2023. La Fed a également mis à jour ses prévisions, imitant les changements déjà apportés par les prévisionnistes du secteur privé pour abaisser les perspectives de croissance et relever celles d’inflation.

Dans le contexte de crainte d’une crise liée à la réduction des mesures de relance, les marchés continuent de bien accepter la possibilité d’une diminution de l’assouplissement quantitatif.

Ailleurs, une poignée de pays développés ont maintenant augmenté leurs taux directeurs. C’est le cas de la Corée du Sud, de la République tchèque, de l’Islande et de la Norvège. La Nouvelle-Zélande était sur le point de procéder à un resserrement avant qu’une éclosion de COVID-19 ne l’incite à repousser cette décision.

Importance de la politique budgétaire aux États-Unis

La semaine qui vient sera extrêmement chargée sur le plan budgétaire aux États-Unis. Il devrait y avoir un vote sur le programme d’infrastructure bipartite du pays, un vote sur le train de mesures d’aide de 3 500 milliards de dollars et des efforts pour relever le plafond de la dette qui sera bientôt atteint.

Cela dit, rien ne garantit que l’une ou l’autre de ces propositions seront finalisées cette semaine. Les républicains ont déjà rejeté un premier effort pour relever le plafond de la dette, mais les démocrates devraient pouvoir reporter toute paralysie du gouvernement du 30 septembre à un mois ou deux plus tard, retardant ainsi la confrontation.

Le programme d’infrastructures bipartite va probablement finir être adopté, tandis que le train de mesures d’aide sera sans doute considérablement réduit, passant de 3 500 milliards de dollars à une fourchette possible de 1 500 à 2 000 milliards de dollars. Ce montant quand même substantiel devrait toutefois être partiellement compensé par d’importantes hausses d’impôts (actuellement budgétisées à hauteur de 2 000 milliards de dollars, mais qui, selon toute vraisemblance, seront légèrement moins élevées). Il faut aussi se rappeler que les dépenses s’effectueront ensuite sur plusieurs années. Autrement dit, ces mesures de stimulation sont beaucoup moins puissantes sur une base annuelle que celles déployées en 2020 et en 2021. Les hausses d’impôt sur les sociétés soustrairaient environ 5 % des bénéfices après impôt, une somme importante, bien que nettement inférieure aux augmentations récentes.

Élections au Canada

Au début de la campagne électorale, un gouvernement libéral majoritaire semblait possible, puis la perspective d’un gouvernement conservateur minoritaire s’est imposée. En fin de compte, c’est le gouvernement libéral minoritaire que nous connaissons bien qui a repris les rênes du pays. Le scrutin ne change pas grand-chose : non seulement nous avons toujours un gouvernement libéral minoritaire, mais le nombre de sièges par parti est presque le même. Les libéraux ont gagné deux sièges de plus (159, la majorité étant de 170) et les conservateurs en ont perdu deux (119) ; le Bloc québécois détient un siège de plus (33), tout comme le NPD (25), tandis que le Parti vert en a cédé un (2).

Néanmoins, la course a été assez serrée. Pour la deuxième fois de suite, les conservateurs ont obtenu plus de votes que les libéraux, mais ils étaient moins bien répartis entre les différentes circonscriptions.

En théorie, les élections prolongent le mandat des libéraux de deux ans, en le ramenant à quatre ans. Il est toutefois difficile de déterminer ce que le gouvernement accomplira de plus pendant les troisième et quatrième années, comparativement à ce qu’il aurait fait si de nouvelles élections avaient eu lieu dans deux ans.

Les Canadiens sont habitués aux gouvernements minoritaires, puisque sur les sept dernières élections fédérales, cinq ont débouché sur ce cas de figure. Dans la pratique, les libéraux disposent d’une assez grande marge de manœuvre, étant donné qu’ils peuvent compter sur le soutien du NPD pour exécuter leur programme progressiste.

De nouvelles promesses ont été formulées durant la campagne. Les libéraux comptent augmenter les dépenses – de 78 milliards de dollars, pour être exacts – sur les cinq prochaines années, en plus de leurs engagements précédents. Au vu des coûts d’emprunt extrêmement bas, le marché obligataire passe outre ces largesses budgétaires pour le moment.

Voici les principales initiatives :

• Poursuivre le déploiement des services de garde à 10 dollars par jour dans tout le pays, comme cela avait été annoncé.
• Maintenir la plupart des aides existantes liées à la pandémie, et ajouter des programmes pour soutenir le tourisme et les événements culturels.
• Freiner la demande de logements, en restreignant l’accès à la propriété pour les étrangers et en imposant une taxe antiopération de vente-achat. En même temps, le parti s’est engagé à stimuler l’offre immobilière. Néanmoins, ces initiatives sont contrebalancées par des mesures supplémentaires qui devraient renforcer la demande : assurance hypothécaire plus abordable et comptes d’épargne libre d’impôt pour les mises de fonds.
• Verser une aide additionnelle aux travailleurs et personnes âgées à faible revenu ainsi qu’aux personnes ayant des prêts étudiants importants.
• Imposer davantage les grandes banques et compagnies d’assurance.
• Poursuivre et accroître les initiatives vertes : la taxe sur le carbone continuera d’augmenter chaque année et d’autres efforts ciblés sont prévus.

Le marché financier a peu réagi à ces nouvelles, ce qui est compréhensible. En définitive, ce résultat était attendu et il marque une continuité par rapport à la trajectoire précédente. Dans l’immédiat, le facteur qui influera le plus sur l’économie sera sans doute l’immigration. Les arrivées seront plus nombreuses que d’habitude au cours des prochaines années afin de compenser le faible niveau observé pendant les premières phases de la pandémie. Cette hausse devrait doper la croissance canadienne pendant quelques années.

Contrairement à ce qu’on croit souvent, les marchés financiers sont plutôt apolitiques. Par exemple, aux États-Unis, ils se sont aussi bien comportés sous l’administration du président Trump que sous celle du président Biden. Il n’y a pas de raison de penser que ce sera très différent au Canada, malgré les projets de hausse ciblée de l’impôt des sociétés, les initiatives vertes qui pourraient ralentir certains secteurs, et les craintes généralisées que le nouveau gouvernement augmente l’impôt sur les placements et les entreprises ou le taux d’imposition le plus élevé des particuliers.

Élections en Allemagne

Les élections allemandes ont produit le résultat escompté : le SPD, de centre gauche, a remporté le plus grand nombre de sièges, évinçant l’alliance CDU/CSU des partis d’Union de centre droit, au pouvoir depuis longtemps. En vertu du système allemand de représentation proportionnelle, le Parti social-démocrate (SPD) a gagné à peine 25,7 % des votes. Il aura donc besoin de partenaires pour former une coalition. Le parti devrait s’allier avec les Verts et le Parti libéral-démocrate (FDP), conformément aux pronostics formulés avant les élections. Notons que les négociations devraient s’étendre jusqu’à la fin de l’année. La chancelière actuelle Angela Merkel présidera le gouvernement jusqu’à ce qu’une coalition soit établie. La formation CDU/CSU pourrait trouver le moyen de mettre sur pied une coalition différente, mais c’est peu probable.

Olaf Scholz sera sans doute le prochain chancelier allemand. Il est déjà rompu à l’exercice du pouvoir puisqu’il a été ministre des Finances dans la grande coalition qui a dirigé le pays jusqu’aux élections. Il est connu pour sa prudence en matière budgétaire, mais avec une touche de pragmatisme – il a joué un rôle essentiel dans la mise en œuvre du fonds de relance de l’Union européenne (UE) de 750 milliards d’euros. Ainsi, l’Allemagne pourrait être légèrement plus encline à dépenser à l’avenir. Le programme politique comprend la construction de logements et l’augmentation du salaire minimum. L’environnement devrait aussi occuper une place centrale, étant donné le soutien potentiel des Verts, comme on le voit dans de nombreux pays.

Les marchés financiers ont salué d’un rebond le résultat des élections. Ils ont particulièrement bien accueilli la perspective d’un gouvernement plutôt centriste et le fait que le FDP, favorable aux entreprises, semble bien placé pour faire partie de la coalition. Le parti d’extrême droite Alternative pour l’Allemagne n’a obtenu que 10,3 % des voix, contre 12,6 % lors des élections précédentes.

Hausse des prix du gaz naturel

Sur de nombreux marchés, les prix du gaz naturel sont devenus plusieurs fois supérieurs à leur niveau normal (voir le graphique suivant). Ils ont battu des records un peu partout, mais particulièrement impressionnants en Europe et en Asie.

Pendant la pandémie, les prix du gaz naturel ont grimpé en flèche dans le monde entier

Nota : Au 24 septembre 2021. Prix des contrats à terme dont l’échéance est la plus proche Sources : Investing.com, Macrobond, RBC GMA

La hausse des prix du gaz naturel est liée à de multiples facteurs :

• Dans un premier temps, la pandémie a entraîné une baisse de la demande de gaz naturel et, par conséquent, de l’offre. Toutefois, la demande a rebondi rapidement, tandis que l’offre met plus de temps à revenir à la normale.
• Structurellement, il y a moins d’investissements dans les combustibles fossiles à mesure que la lutte contre le changement climatique s’intensifie. Il devient donc plus difficile d’augmenter sensiblement la production de gaz naturel lorsque la situation l’exige.
• L’hiver dernier a été exceptionnellement froid en Europe et en Asie du Nord, de sorte que les stocks ont baissé.
• Leur diminution s’est accentuée durant l’été, qui a été chaud en Asie et (paradoxalement) froid en Europe.
• D’autres événements climatiques ont contribué à cette érosion des stocks : une sécheresse en Amérique latine a forcé le continent à utiliser le gaz naturel plutôt que l’hydroélectricité ; le nord-ouest de l’Europe a connu moins de vent que d’habitude, ce qui a déplacé la demande d’énergie de l’éolien vers le gaz naturel ; et la saison des ouragans aux États-Unis a entraîné une augmentation de la demande de gaz naturel à titre préventif, compte tenu du risque d’interruption de la production.
• Il y a également eu quelques chocs spécifiques : des travaux de maintenance ont mis hors service une partie des sites de production (bien que ce type d’incident soit sûrement habituel), et un incendie s’est déclaré dans une usine norvégienne de gaz naturel liquide.
• Les pays s’efforcent à présent de reconstituer leurs stocks en prévision d’un hiver qui s’annonce plus froid que la normale, selon certaines prévisions.
• Entre-temps, la hausse des prix du charbon a dissuadé les pays de transférer leur consommation d’énergie du gaz naturel vers le charbon comme ils le feraient normalement.
• La Russie n’a pas rajusté ses prix autant que prévu. Certains analystes estiment que le pays agit de façon stratégique en vue d’obtenir l’approbation nécessaire pour construire un autre pipeline vers l’Europe.

Évidemment, la plupart de ces problèmes se résoudront avec le temps. Néanmoins, avec des stocks aussi bas, il faudra de nombreux mois pour que le marché revienne à la normale.

Cette flambée des prix du gaz naturel a de multiples conséquences. L’inflation est logiquement un peu plus élevée, même si le gaz naturel ne représente que 0,7 % du panier de l’indice des prix à la consommation (IPC) nord-américain. Bien sûr, la hausse des prix du gaz naturel se répercute indirectement les coûts de fabrication et de transport des produits. Cependant, l’onde de choc est étonnamment large et touche même la viande.

D’un point de vue environnemental, la hausse des prix du gaz naturel a entraîné un retour partiel à la production d’électricité au charbon en Europe (et probablement en Chine) – avec des conséquences néfastes pour le climat.

Enfin, et c’est sans doute le point le plus significatif, certaines entreprises britanniques du secteur de l’énergie se sont effondrées. Leur stratégie d’achat de gaz naturel au comptant ou au moyen de contrats à terme à court terme, pour le revendre à prix fixe à leurs clients, s’est retournée contre elles. On estime que les entreprises existantes peuvent prendre en charge la plupart des centaines de milliers de clients touchés. Toutefois, des prêts garantis par l’État pourraient s’avérer nécessaires, car aux prix élevés actuels, il n’est pas rentable d’accepter de nouveaux clients.

Perturbations de la chaîne logistique

Encore une fois, nous parlons de la problématique des chaînes logistiques – sans doute l’enjeu le plus important pour l’économie à l’heure actuelle, et pour cause. Il fait grimper l’inflation jusqu’à des niveaux indésirables tout en freinant la croissance, et nul ne sait pendant combien de temps ces ennuis persisteront.

À l’heure actuelle, les frais d’expédition sont extrêmement élevés, après avoir quintuplé autant du côté des conteneurs que du vrac sec (voir les deux prochains graphiques). Heureusement, plusieurs grands transporteurs mondiaux ont annoncé qu’ils gèleraient leurs tarifs de fret pour le moment. Bref, on peut raisonnablement s’attendre à ce que les tensions inflationnistes ne s’aggravent pas. Cela dit, les entreprises n’ont pas encore refilé l’ensemble des hausses de prix aux acheteurs. C’est que certains grands détaillants avaient immobilisé leurs frais d’expédition alors qu’ils étaient bas, mais petit à petit, ils commenceront à payer des frais plus élevés.

Les frais d’expédition ont bondi pendant la pandémie

Nota : Données pour la semaine se terminant le 23 septembre 2021. Sources : Drewry Supply Chain Advisors, RBC GMA

Les frais d’expédition ont atteint un sommet depuis la crise financière

Nota : Au 21 septembre 2021. La zone ombrée représente une récession. Sources : Baltic Exchange, Macrobond, RBC GMA.

Heureusement, pour la plupart des produits, les frais d’expédition ne représentent qu’une petite portion des coûts. À titre d’exemple, les frais d’expédition d’un vêtement oscillaient entre 10 et 15 cents autrefois, alors qu’aujourd’hui, ils s’élèvent à 20 cents, ce qui représente une hausse négligeable. Bien entendu, le coût réel repose entièrement sur le rapport entre la taille du produit et les frais d’expédition. Ainsi, les hausses en pourcentage seront très élevées du côté des produits encombrants et bon marché, mais plutôt modestes pour les petits produits dispendieux.

Les perturbations de la chaîne logistique demeurent assez problématiques à d’autres égards.

Aujourd’hui, les consommateurs doivent redoubler de patience pour recevoir certains produits. Les cas d’attentes interminables pour des voitures, des chaises, des cuisinières, des téléphones et des pneus ne représentent que la pointe de l’iceberg. La question n’est plus de savoir si ces problèmes influeront directement ou non sur le produit intérieur brut (PIB) et l’inflation. En fait, il faut se demander quel est le coût, pour le consommateur, de ne pas recevoir ses produits au moment où il le désire ou en a besoin.

Différents points de friction viennent perturber les chaînes logistiques. Ce n’est pas tant que les expéditions coûtent plus cher, mais plutôt que certains produits ne sont pas disponibles au moment voulu. S’il manque ne serait-ce qu’une pièce à la fabrication d’un véhicule, ce dernier ne peut pas être vendu. Et c’est vrai dans de nombreux secteurs. Naturellement, la production économique en souffre.

Quelles sont les causes des problèmes dans les chaînes logistiques ? Certes, ils sont principalement liés à la demande accrue, mais aussi, en partie à l’offre.

Hausse de la demande

• Depuis le début de la pandémie, les gens achètent davantage. Les expéditions de l’Asie vers l’Amérique du Nord ont en effet augmenté de 27 % pendant cette période.
• Les préférences des consommateurs ont changé de sorte qu’il a fallu remanier les chaînes logistiques.
• Après avoir privilégié les services, les consommateurs se sont tournés vers les biens et ces biens doivent être expédiés. Cette tendance commence à s’inverser dans une certaine mesure, mais le problème demeure.
• Comme les stocks sont très bas, chaque petit soubresaut de la chaîne logistique entraîne des conséquences notables.
• Les entreprises tiennent maintenant compte des difficultés d’approvisionnement et passent leurs commandes de plus en plus tôt. Résultat ? Les carnets des fournisseurs s’allongent et un cercle vicieux se crée.

Nombre limité de navires

• Les hauts et les bas ne datent pas d’hier dans le transport maritime. Avant la pandémie, il y avait peu de nouveaux navires en construction. De plus, les transporteurs ont mis à l’arrêt 11 % de leurs navires au début de la pandémie, croyant à tort que la demande resterait faible.
• Soulignons qu’il faut entre deux et trois ans pour construire un nouveau navire et qu’il n’y a aujourd’hui que 120 chantiers navals dans le monde ; il y en avait 300 en 2008, à la fin du dernier boom de construction navale. Si certains transporteurs ont commandé quelques navires, d’autres hésitent, craignant que l’accroissement de la demande s’avère temporaire. Les consommateurs pourraient fort bien revenir à leurs habitudes d’avant la pandémie et les retards finiraient par se résorber.
• Parallèlement, les navires seront assujettis à des réglementations environnementales plus strictes à partir de 2023 et une bonne partie de la flotte mondiale devra être modernisée. Il est donc probable que des navires seront mis hors service.
• Notons aussi que la période d’attente avant le déchargement est plus longue qu’avant, ce qui ajoute aux difficultés. À titre d’exemple, 92 navires attendent actuellement d’être déchargés dans le port de Long Beach, sur la côte ouest des États-Unis. À l’automne 2020, ils n’étaient que 11. Enfin, chaque navire fait maintenant moins de voyages qu’avant.

Autres facteurs liés à l’offre

• Il y a peu de capacités excédentaires ou de redondance dans les chaînes logistiques. Elles sont donc fragiles. C’est en partie de cette façon que les entreprises ont pu augmenter leurs marges bénéficiaires à ce point au fil des ans. Il est par ailleurs très difficile de relancer une chaîne logistique parce qu’il suffit d’un seul élément manquant pour que tout s’arrête. Les chaînes logistiques ne sont pas conçues pour répondre aux fluctuations de la demande observées pendant la pandémie.
• Si le pire semble être passé, les fabricants d’Asie du Sud-Est sont plus durement touchés par le variant Delta que par les vagues précédentes.
• En Chine, plusieurs millions de travailleurs migrants ne sont pas retournés dans leurs usines après la première vague.
• On a peu parlé du fait que les efforts du pays pour atteindre ses objectifs de consommation d’électricité ont incité les autorités locales à limiter la production manufacturière dans plusieurs pôles importants.
• Au Royaume-Uni, le Brexit perturbe les chaînes logistiques du pays en raison des nouveaux modèles d’offre et de demande qui en découlent, et parce qu’il y a moins de travailleurs étrangers pour conduire des camions de marchandises. La situation est devenue si grave que certaines stations-service ont dû fermer et que les tablettes étaient presque vides dans certaines épiceries.

Certains grands détaillants ont décidé de louer des navires ; ils sont ainsi en mesure de mieux contrôler les coûts d’expédition et sont parmi les premiers à pouvoir expédier leurs marchandises. C’est parfait pour ceux-là, mais on ignore si leur initiative réglera le problème, qui touche l’ensemble de l’économie, à savoir trop de marchandises pour un nombre insuffisant de navires.

À ce titre, de plus en plus d’entreprises expédient plutôt leurs produits par avion. C’est logique sachant que les avions sont moins sollicités, mais reste que le transport aérien coûte environ dix fois plus cher que le transport maritime. Une telle hausse des coûts se répercute habituellement sur le prix des produits.

Perspectives

La COVID-19 laissera des séquelles permanentes sur certaines chaînes logistiques, d’autant plus qu’avant la pandémie, des entreprises et des pays commençaient déjà à réduire leur dépendance à la Chine et à consolider leurs chaînes logistiques. Cela dit, une grande partie de l’augmentation des frais d’expédition et l’ensemble des pénuries de produits et d’intrants devraient finir par s’estomper.

Mais d’ici là, la frénésie du magasinage des Fêtes devrait maintenir la vigueur démesurée des frais d’expédition pendant encore un mois ou deux. La raison : afin d’arriver à temps pour les Fêtes, un produit transporté par bateau doit être expédié au plus tard à la mi-octobre.

De façon générale, les experts des chaînes logistiques s’attendent à ce que les distorsions persistent pendant 6 à 12 mois. D’autres entreprises anticipent même des perturbations jusqu’en 2023. Pour notre part, nous croyions que la plupart des inadéquations entre l’offre et la demande de main-d’œuvre qui ont surgi au printemps dernier se résorbent d’ici l’automne. Aujourd’hui, force est de constater que le retour à la normale a été étonnamment lent. Ce qu’il faut retenir, c’est que les distorsions pandémiques persistent plus longtemps qu’à la normale.

Ironiquement, le retour au bon fonctionnement des chaînes logistiques stimulera la déflation et la croissance, ce qui est aux antipodes des tensions actuelles. Certaines entreprises auraient voulu maintenir des prix élevés afin de profiter de la diminution des frais pour augmenter leurs marges bénéficiaires, mais compte tenu des pressions concurrentielles, ce scénario est peu probable. Fait intéressant, les augmentations de prix observées jusqu’à présent proviennent en grande partie de l’absence de soldes plutôt que de la hausse des prix courants. Ainsi, pour réduire leurs prix effectifs sans toucher à leurs prix courants, les entreprises n’ont qu’à recommencer à proposer des soldes.

– Avec la contribution de Vivien Lee