Webémission sur l’économie

Notre dernière webémission mensuelle sur l’économie, intitulée « La croissance à court terme se heurte à une deuxième vague », est maintenant accessible.

Aperçu

Cette semaine, nous abordons un éventail de sujets, y compris les dernières statistiques sur le virus de la COVID-19. Nous mettons toutefois l’accent sur l’économie, en explorant en quoi cette récession s’écarte de la norme, ainsi qu’en fournissant notre plus récente analyse du cycle économique, un examen des dernières actualités économiques et un coup d’œil sur l’évolution de l’inflation. Nous nous intéressons aux événements survenus sur les marchés financiers de même qu’aux thèmes connexes et survolons les nouvelles concernant le Brexit, avant de nous attaquer à la pièce de résistance : les élections américaines.

Ces derniers temps, les points négatifs l’emportent sur les positifs.
Points négatifs :

• Recrudescence de la COVID-19 dans les pays développés.
• Prévisions à la hausse concernant les dommages économiques de la deuxième vague, en particulier pour l’Europe.
• Légère diminution des attentes à l’égard d’un vaccin : report de la commercialisation et nouvelle étude indiquant que la protection des anticorps pourrait durer autour de six mois, au maximum.
• Possibilité que le résultat des élections ne soit pas connu avant plusieurs jours.

Heureusement, il y a aussi quelques points positifs :

• D’après les sondages actuels, il est tout à fait possible que le résultat des élections soit évident d’ici mercredi matin.
• La dernière série de données économiques a été plutôt favorable.
• Comme nous le verrons plus loin, divers risques circonstanciels haussiers sont à prévoir.

Évolution de la pandémie

Les données relatives à la COVID-19 demeurent presque universellement mauvaises. À l’échelle mondiale, on enregistre actuellement environ 500 000 nouvelles infections et 6 500 décès par jour (voir le graphique suivant). Ces deux tendances augmentent de façon considérable, et il semblerait que le nombre de décès pourrait dépasser le sommet du printemps d’ici quelques semaines.

Cas de COVID-19 et décès causés par la COVID-19 dans le monde

Nota : Au 2 novembre 2020. Moyennes mobiles sur sept jours du nombre quotidien de nouveaux cas et de décès. Sources : CDC, Macrobond, RBC GMA

La majorité des nouveaux cas se trouvent toujours les pays développés (voir le graphique suivant).

Nombre de cas de COVID-19 dans les pays émergents et dans les pays développés

Nota : Au 2 novembre 2020. Calculé selon une moyenne mobile sur sept jours des nouveaux cas quotidiens. Sources : CEPCM, Macrobond, RBC GMA

Parmi les pays émergents, le Brésil et l’Inde continuent de signaler une baisse des nouvelles infections, mais la situation se détériore rapidement dans d’autres points chauds comme la Russie et la Pologne.

Taux de positivité aux tests

Dans la grande majorité des pays développés, la pandémie gagne du terrain. En effet, 9 % des tests de dépistage de la COVID-19 aux États-Unis sont maintenant positifs, contre 8 % au Royaume-Uni, 5 % au Canada et 2 % en France. Cela dépasse largement le taux d’environ 1 % qui avait cours dans bon nombre de ces pays cet été. Il semble également que les efforts de dépistage deviennent insuffisants pour gérer le nombre croissant d’infections, ou à tout le moins que l’ampleur de la recrudescence de la COVID-19 pourrait être sous-estimée.

Taux de transmission très élevé

Le taux de transmission de la COVID-19 est maintenant nettement supérieur au seuil critique de 1 qui distingue un virus en déclin d’un virus qui progresse (voir le graphique suivant). On ne parle pas d’un taux de transmission de 1,05, qui signifierait que le nombre d’infections quotidiennes augmente d’environ 25 % par mois. Dans la plupart de ces pays, le taux de transmission s’élève à 1,2 ou plus. Autrement dit, le nombre d’infections double chaque mois, indéfiniment. Pour les pays où le taux de transmission est de 1,5 ou plus, le nombre d’infections quintuplera au cours du prochain mois.

Un taux de transmission supérieur à 1 indique que la COVID-19 accélère

Nota : Au 2 novembre 2020. Le taux de transmission correspond à la variation sur sept jours de la moyenne mobile sous-jacente sur cinq jours du nombre de nouveaux cas par jour, en tenant compte d’une moyenne mobile de sept jours. Sources : CEPCM, Macrobond, RBC GMA

C’est évidemment une mauvaise nouvelle tant du point de vue épidémiologique qu’économique. Pour ramener le taux de transmission en dessous de 1, il faudra faire plus que simplement limiter les rassemblements ou modifier les règles d’exploitation d’une poignée d’entreprises. Il sera sans doute nécessaire de prendre des mesures plus énergiques, comme les récents changements de politiques adoptés par la France et le Royaume-Uni visant un reconfinement.

Bien que moins extrêmes que celles mises en œuvre au printemps dernier, ces nouvelles restrictions sont sérieuses. Au Royaume-Uni, les bars, restaurants et commerces non essentiels, comme les salons de coiffure et les salles de sport, sont fermés. En outre, les gens ne sont autorisés à quitter leur domicile qu’à des fins précises, notamment :

• l’éducation ;
• le travail (seulement s’ils ne peuvent pas télétravailler) ;
• l’achat de nourriture ;
• les soins de santé ;
• l’exercice physique à l’extérieur avec les membres de son propre ménage ou avec une seule personne d’un autre ménage.

À l’inverse, les écoles ont été priorisées et demeureront ouvertes. Ces nouvelles règles resteront en vigueur jusqu’au début de décembre et pourraient être prolongées.

Europe

La France reste le pays européen le plus durement touché, avec environ 40 000 nouvelles infections par jour. Toutefois, elle déploie maintenant de grands efforts, imposant des mesures de confinement très semblables à celles du Royaume-Uni, à la différence que les activités récréatives doivent se dérouler à moins d’un kilomètre du lieu de résidence et ne pas durer plus d’une heure.

En fait, même si les règles ne s’appliquent que depuis la semaine dernière, les chiffres français semblent atteindre un pic (voir le graphique suivant). Dans la mesure où les règles de distanciation sociale ne changent généralement la trajectoire du virus qu’après une période de deux semaines, cela laisse entendre que la population française avait déjà commencé à modifier son comportement. Par contre, cela pourrait aussi signifier que les nouvelles règles sont plus strictes qu’il ne le faut. Seul l’avenir nous dira si l’amélioration persiste et à quelle vitesse les chiffres diminuent.

Cas de COVID-19 et décès causés par la COVID-19 en France

Nota : Au 2 novembre 2020. Moyennes mobiles sur sept jours du nombre quotidien de nouveaux cas et de décès. Sources : CDC, Macrobond, RBC GMA

En Italie, le bilan quotidien est maintenant à la hausse et excède les 25 000 cas. En Espagne et Allemagne, il est passé respectivement à 20 000 et à 15 000 cas. Dans tous les pays, le taux de létalité augmente aussi sérieusement, bien qu’il soit nettement inférieur à celui du printemps.

Le Royaume-Uni enregistre désormais près de 25 000 nouveaux cas par jour. Cependant, compte tenu de la combinaison de ses récentes mesures énergiques de confinement et de la tendance à la décélération, le pays devrait commencer à suivre une trajectoire d’amélioration au cours des deux prochaines semaines (voir le graphique suivant).

Cas de COVID-19 et décès causés par la COVID-19 au Royaume-Uni

Nota : Au 2 novembre 2020. Moyennes mobiles sur sept jours du nombre quotidien de nouveaux cas et de décès. Sources : CDC, Macrobond, RBC GMA

États-Unis

Aux États-Unis, on compte maintenant près de 90 000 nouvelles infections par jour, un record. De plus, il semble probable que la tendance à la hausse se poursuive, en partie à cause du rafraîchissement des températures dans la moitié sud du pays qui risque d’accélérer la progression de la maladie. Il faut également savoir que les États-Unis ont activement rouvert certains secteurs et repris certaines activités plutôt que de procéder à des fermetures (à quelques exceptions près) et que deux événements sont susceptibles de contribuer à la propagation du virus en novembre : les élections et l’Action de grâce (voir le graphique suivant). Heureusement, le taux de létalité n’a pas encore trop augmenté.

Cas de COVID-19 et décès causés par la COVID-19 aux États-Unis

Nota : Au 2 novembre 2020. Moyennes mobiles sur sept jours du nombre quotidien de nouveaux cas et de décès. Sources : CDC, Macrobond, RBC GMA

Canada

Malheureusement, le nombre total de décès attribuables à la COVID-19 au Canada a maintenant franchi la barre des 10 000. Le pays enregistre aujourd’hui près de 3 000 nouvelles infections par jour – un record –, mais l’augmentation est tout de même plus lente qu’elle l’était au début d’octobre (voir le graphique suivant). Le nombre de décès reste faible, mais il est manifestement en hausse.

Cas de COVID-19 et décès causés par la COVID-19 au Canada

Nota : Au 2 novembre 2020. Moyennes mobiles sur sept jours du nombre quotidien de nouveaux cas et de décès. Sources : CDC, Macrobond, RBC GMA

À l’échelle provinciale, la hausse des cas est particulièrement marquée en Alberta et en Colombie-Britannique. La situation continue de se détériorer en Ontario, quoiqu’à un rythme beaucoup plus lent, ce qui laisse croire à une stabilisation dans un avenir pas si lointain. La province estime que le week-end de l’Action de grâce aura été une importante période de propagation, et espère que le nombre de cas commencera à baisser maintenant que cette fête est passée. Pendant ce temps, au Québec, la province la plus touchée par les première et deuxième vagues, le nombre quotidien d’infections continue de baisser timidement. Ce n’est d’ailleurs pas une coïncidence, puisque c’est dans cette province que les restrictions les plus strictes en matière de distanciation sociale au pays ont été mises en place. Ailleurs au pays, les autorités provinciales annoncent régulièrement l’imposition de mesures plus sévères.

Une récession inhabituelle

Cela fait maintenant plusieurs mois que nous observons la récession et nous pouvons donc affirmer qu’elle est inhabituelle – avant même d’établir si tout repli éventuel de l’économie constituera une nouvelle récession ou pas.

La discussion difficile que nous avons eue dans un numéro précédent du MacroMémo – la récession et la reprise subséquente se dérouleront-elles en forme de V, de U, de W, de K, voire même sous la forme du logo de Nike – en témoigne. En général, il n’y a que deux possibilités : V et U.

Ce qui distingue le plus cette récession c’est qu’elle n’est pas le résultat des excès économiques ou des marchés financiers, mais plutôt le fruit d’un choc complètement exogène : un virus nanoscopique. Le déclin économique qui a suivi a été causé par les mesures de confinement imposées par les gouvernements, ainsi que par la distanciation sociale qui s’est faite naturellement une fois que les gens ont commencé à comprendre la menace. En fait, selon l’analyse du Fonds monétaire international (FMI), dans les pays développés, ce dernier facteur a eu bien plus de conséquences sur l’économie que les restrictions.

D’un point de vue chronologique, la récession est survenue abruptement. Cela ne signifie pas pour autant qu’il est possible de prévoir exactement à quel moment se produiront toutes les récessions, mais généralement, au moins une poignée d’experts parviennent à les prédire du fait d’un excès ou d’un autre. En théorie, l’éclosion de COVID-19 en Chine nous a donné quelques mois pour nous préparer. Nous n’avons cependant pas pleinement pris la mesure de la menace, car le pays s’attaquait au virus de manière très agressive et nous espérions qu’il ne se propage pas ailleurs. En fin de compte, nous avions à moitié raison : la Chine est bel et bien parvenue à contenir le virus, mais il s’était déjà propagé dans le reste du monde.

On pourrait affirmer que la récession et la reprise ont été plus ordonnées que la plupart des autres en ce sens que nous savions dès le début quels secteurs seraient les plus touchés, c’est-à-dire ceux qui dépendent le plus de l’interaction humaine et qui ont été fermés par les autorités. Nous n’avons donc pas assisté au désordre habituel.

De la même manière, les blessures ont sans doute été moins profondes que d’habitude dans l’ensemble, du moins pour une récession de cette ampleur, en raison du soutien budgétaire et monétaire sans précédent accordé aux travailleurs qui ont perdu leur emploi et, dans une moindre mesure, aux entreprises. Le fait que les revenus des ménages soient plus élevés que la normale constitue également une anomalie. Ajoutons que de nombreux secteurs fonctionnent presque normalement. D’autres ont toutefois été presque anéantis, les règles de distanciation sociale n’ayant pas les mêmes conséquences sur tous. Ces secteurs ont souffert bien plus que lors de toute autre récession de même ampleur.

Le fait qu’une grande partie des dommages économiques ait été causée par des consignes gouvernementales signifie que la reprise pourrait être anormalement rapide une fois que ces restrictions seront levées. Nous l’avons déjà largement observé, quoique la deuxième vague vient freiner l’élan. Évidemment, la levée des restrictions n’aura lieu que lorsque le virus aura été vaincu.

Nous nous demandons enfin si la prochaine expansion économique pourrait être un peu plus courte que les deux dernières. À l’appui de cette réflexion, soulignons que les deux dernières expansions, échelonnées chacune sur une dizaine d’années, ont été exceptionnellement longues. De plus, dans la mesure où cette reprise n’a pas contribué à réduire la taille de secteurs hypertrophiés ni à corriger les excès des marchés financiers, ces vulnérabilités pourraient revenir hanter l’économie. Pensons au marché du logement : il a explosé, alors qu’en période de récession, c’est plutôt l’inverse qui se produit généralement.

C’est là un point de vue hautement spéculatif. La mesure à analyser pour savoir si une économie risque de surchauffer dans les années à venir est l’écart de production. Actuellement, il indique de nombreuses années de croissance.

Le cycle économique continue de progresser

Pendant de nombreuses années, nous avons tenté de qualifier la trajectoire, lente, du cycle économique précédent : il y a d’abord eu le milieu du cycle, le stade avancé, puis la fin du cycle. Il est donc étonnant de voir à quel point le cycle économique américain a évolué rapidement au cours des derniers trimestres.

Selon notre feuille de pointage, qui évalue 17 variables, le cycle de l’économie américaine était en récession il y a deux trimestres. Au dernier trimestre, nous étions au début du cycle et, aujourd’hui, nous en sommes au stade initial.

En clair, la beauté de cette approche est qu’elle permet d’exprimer des opinions dissidentes (voir le tableau suivant). Ces points de vue divers permettent de comprendre où se trouve l’équilibre des risques.

Les États-Unis sont passés d’une récession, au début d’un nouveau cycle, puis au stade initial de ce dernier

Source : RBC GMA

À titre d’exemple, dans le contexte actuel, la majorité des répondants estiment que nous sommes au stade initial. Ils devancent de peu ceux qui croient qu’il s’agit plutôt d’un début de cycle. D’autres personnes continuent de penser qu’une récession est en cours, surtout en raison d’indicateurs comme les faibles taux des obligations, le maintien d’une politique monétaire ultrastimulante et des niveaux d’endettement essentiellement stables (voir le graphique suivant).

La note du cycle économique aux États-Unis

Nota : Au 29 octobre 2020. Nota : Calcul effectué à l’aide de la technique de la feuille de pointage par RBC GMA. Source : RBC GMA

La mesure dans laquelle les placements privés contribuent au PIB est l’une des variables évaluées au moyen de la feuille de pointage. En général, ils contribuent davantage en période de reprise, et moins en fin de cycle et durant les récessions. Soulignons que l’apport de cette variable a été important récemment.

Un bon indicateur de fin de cycle : investissements privés/PIB

Nota : Au troisième trimestre de 2020. Les zones ombrées représentent des récessions. Sources : BEA, Haver Analytics, RBC GMA

Évolution de la conjoncture économique

Trois obstacles

D’un point de vue économique, trois nouveaux obstacles viennent assombrir les perspectives.

1. Premièrement, la deuxième vague de la pandémie a poussé certains pays à fortement limiter leur activité économique, ce qui fait croire que nous assisterons à un véritable repli au cours des prochains mois. Nous le disons depuis plusieurs semaines déjà, mais selon une nouvelle enquête du Financial Times menée auprès d’économistes, la plupart d’entre eux s’attendent à ce que le PIB de la zone euro se contracte au quatrième trimestre. En fait, le ministre des Finances de la France indique qu’il s’attend à ce que l’économie du pays recule de 15 % au cours de la deuxième vague, soit la moitié du déclin subi lors de la première vague. C’est beaucoup trop, à notre avis. À titre de comparaison, des restrictions semblables au Royaume-Uni devraient se traduire par une stagnation de l’activité au quatrième trimestre. Néanmoins, le message général reste le même : l’économie de la zone euro devrait se replier au quatrième trimestre.

2. Deuxièmement, selon les sondages sur les élections américaines, les écarts se sont quelque peu rétrécis et il faudra peut-être attendre des semaines avant de connaître l’identité du vainqueur. Le cas échéant, les investisseurs voudront peut-être limiter la prise de risque tant que l’incertitude durera.

3. Troisièmement, les nouvelles concernant les vaccins ont été de plus en plus négatives au cours des dernières semaines. La croissance en 2021 risque ainsi d’être légèrement plus lente que prévu, dans la mesure où la vaccination pourrait n’être possible que vers la fin de l’année.

Cinq choses à surveiller

Rappelons d’abord que les marchés financiers tiennent déjà compte des obstacles susmentionnés. En fait, ces derniers expliquent en grande partie la faiblesse du marché boursier la semaine dernière. Par conséquent, la question à se poser est la suivante : pourrons-nous surmonter l’un ou l’autre de ces problèmes au cours des prochains mois ? Voici quelques points qui nous permettent d’être optimistes :

1. Peu importe que nous connaissions l’issue de l’élection dès le 3 novembre ou seulement en décembre, il s’agit d’une préoccupation à court terme qui sera rapidement derrière nous.
2. Le résultat le plus probable est une victoire de M. Biden et un balayage du Parti démocrate. Si l’on en croit leur réponse aux fluctuations des sondages cet automne, les marchés financiers semblent privilégier un tel résultat. Voilà qui pourrait favoriser la croissance.
3. Au cours des prochaines semaines, un fabricant de vaccins annoncera probablement que ses essais de phase 3 ont été couronnés de succès. Il s’agirait d’une excellente nouvelle. De plus, l’utilisation du vaccin en cas d’urgence pourrait être autorisée peu après, ce qui signifierait dans les faits qu’un vaccin sera accessible.
4. Il est fort probable que les États-Unis choisiront de mettre en œuvre une autre série importante de mesures de relance budgétaire, soit durant la session interrégime cet automne (si les républicains conservent la Maison-Blanche et le Sénat et les démocrates, la Chambre des représentants), soit au début de 2021 si Biden remporte la victoire. 
5. Les restrictions sévères mises en place en Europe récemment pourraient nuire à l’économie, mais pourraient aussi contribuer à freiner la propagation du virus. Il s’agirait là encore d’une excellente nouvelle.

Les plus récentes données économiques des États-Unis

Dans l’ensemble, les données économiques se sont révélées étonnamment favorables au cours de la dernière semaine.

Aux États-Unis, les demandes hebdomadaires de prestation d’assurance emploi ont chuté pour passer de 791 000 à 751 000, soit un creux pour le cycle actuel, ce qui met fin à une période de deux semaines pendant lesquelles les inscriptions au chômage affichaient une hausse par rapport à un résultat précédemment enregistré. La création d’emplois semble se poursuivre aux États-Unis. En effet, le rapport mensuel sur l’emploi, qui sera publié vendredi, devrait témoigner d’une création nette de 600 000 emplois au mois d’octobre.

L’indice ISM (Institute for Supply Management) du secteur manufacturier aux États-Unis a enregistré une hausse impressionnante en octobre, passant de 55,4 à 59,3. Ce résultat très élevé est un nouvel argument à l’appui de l’exceptionnalisme de l’économie américaine : l’économie européenne semble avoir piétiné au cours du mois, tandis que celle des États-Unis a apparemment progressé à un rythme effréné. Les sous-composantes n’ont pas été moins impressionnantes. On a notamment pu observer un bond des nouvelles commandes, qui ont atteint un niveau spectaculaire de 67,9, ainsi qu’une progression de l’indice de l’emploi, qui est passé de 49,6 à 53,2.

Le PIB des États-Unis au troisième trimestre a lui aussi été publié. Bien que celui-ci soit déjà quelque peu dépassé (il correspond à la période de juillet à septembre), il s’est néanmoins révélé supérieur aux prévisions générales, avec une augmentation annualisée de 33,1 %.

Données canadiennes

Au Canada, le PIB a augmenté de 1,2 % en août, un résultat légèrement supérieur aux attentes. La réalité réside toutefois dans les détails du rapport, qui prévoit une hausse de 0,7 % en septembre. Sans surprise, on peut y lire que le ralentissement de la croissance devrait se poursuivre. Cependant, même réduite, la croissance demeure assez favorable par rapport à un taux de croissance « normal » de moins de 0,2 % par mois. Si cette prévision s’avère, le PIB du Canada aura enregistré une vertigineuse augmentation annualisée de 45 % au troisième trimestre.

Précisons que, si ce chiffre est supérieur à son équivalent pour les États-Unis, c’est principalement en raison de la baisse plus marquée subie par l’économie canadienne au deuxième trimestre.

Au Canada, le Baromètre des affaires de la Fédération canadienne de l’entreprise indépendante (FCEI), qui mesure l’activité et le sentiment des petites et moyennes entreprises, est passé de 59,2 à 53,3 en octobre. Un tel résultat peu réjouissant est rare. Il s’agit de son niveau le plus faible depuis mai, ce qui laisse à croire que l’économie canadienne aurait continué de perdre de la vitesse en octobre. Heureusement, cette plus récente donnée n’est pas du tout comparable au creux de 30,8 enregistré en mars.

Les données d’octobre sur l’emploi au Canada, qui seront publiés vendredi, permettront de se faire une meilleure idée du profil économique du mois d’octobre. On s’attend à ce que des emplois aient été créés, quoique beaucoup moins qu’en septembre, alors que l’on avait enregistré une croissance surprenamment vigoureuse.

Enfin, la Banque du Canada a annoncé sa plus récente décision cette semaine. Elle a laissé son taux directeur inchangé et s’est engagée à le maintenir à ce niveau au moins jusqu’en 2023, au moment où l’économie devrait, selon les prévisions, se rapprocher de la normale. On considère maintenant qu’un taux directeur neutre se situe entre seulement 1,75 % et 2,75 %, une diminution de 50 points de base par rapport à la fourchette précédente. Il est prévu que le montant des achats d’obligations diminue quelque peu. Cependant, la banque centrale insiste sur le fait que cela ne représente pas une réduction nette des mesures de relance, car la composition des achats est modifiée de manière à privilégier les titres à plus long terme, qui ont le potentiel d’offrir un avantage considérable à l’égard des nombreux prêts à terme qui existent au Canada.

La banque centrale est en grande partie d’accord avec notre propre opinion selon laquelle l’économie a surpassé les attentes au cours des derniers mois, malgré son ralentissement actuel. En effet, les nouvelles prévisions de la Banque du Canada au sujet du PIB sont assez semblables aux nôtres, avec un recul prévu de 5,7 % en 2020, et une progression attendue de 4,2 % en 2021.

Données économiques à l’échelle internationale

Le PIB de la zone euro au troisième trimestre a également été publié : il affiche une augmentation de 12,7 %, un résultat nettement supérieur aux prévisions générales d’une progression de 9,6 %. Pour éviter toute confusion, il importe de préciser qu’il s’agit d’un chiffre non annualisé, contrairement à la pratique courante en Amérique du Nord. Selon la méthode utilisée en Europe, le PIB des États-Unis n’aurait augmenté que de 7,4 % au troisième trimestre. Ainsi, la croissance de la zone euro a surpassé celle des États-Unis et de la majeure partie du monde au troisième trimestre, ce qui s’explique toutefois uniquement par son énorme retard par rapport aux autres pays au deuxième trimestre. De plus, on observe déjà des signes indiquant qu’elle aurait ralenti en octobre.

En septembre, la production industrielle du Japon a augmenté de pas moins de 4 % par rapport au mois d’août, un résultat solide.

En Chine, les deux indices des directeurs d’achats (PMI) du secteur manufacturier sont demeurés plutôt stables en octobre, tandis que le premier des deux indices PMI du secteur non manufacturier a légèrement progressé. Ces données continuent toutes de concorder avec une croissance économique modérée, comme celle que la Chine connaît déjà.

La Chine a également tenu son cinquième plénum, une conférence des principaux dirigeants du parti lors de laquelle est établi le programme stratégique du pays pour les années à venir. Quelques faits saillants :

• La Chine se concentrera sur le renforcement de son économie, l’accroissement de son indépendance technologique, ainsi que l’établissement d’une position de force au sein de l’économie numérique.
• La Chine continue de mettre l’accent sur l’interdépendance de l’économie et de l’État, conformément à son plan visant à favoriser une meilleure association entre des marchés efficients et des gouvernements efficaces.
• Rien ne vient remettre en question la prévision selon laquelle le président Xi restera à la tête du pays pour un troisième mandat à partir de 2022, malgré une longue tradition voulant que le président cède sa place après deux mandats.

Reprise de l’inflation

Il existe deux tendances distinctes et dignes d’intérêt en ce qui concerne l’inflation dans les pays développés.

1. En Amérique du Nord, les données sur l’inflation indiquent une reprise notable. Après s’être établi à un creux de 0,2 % d’une année sur l’autre, l’indice des prix à la consommation (IPC) a rebondi à 1,4 % aux États-Unis. Au Canada, cet indice avait touché un creux de -0,3 % avant de remonter pour atteindre son niveau actuel de 0,6 %. Dans les deux cas, l’inflation demeure inférieure à la normale, mais pas autant qu’au début de la crise.

2. L’Europe n’a pas connu de tel redressement. Dans la zone euro, l’IPC demeure très faible, à -0,3 % d’une année sur l’autre. Au Royaume-Uni, l’inflation n’a augmenté que timidement, pour passer de 0,5 % à 0,7 % sur 12 mois. Il en va de même avec les attentes d’inflation, qui ont notablement rebondi aux États-Unis, mais ont progressé dans une moindre mesure dans la zone euro.

Compte tenu de la population relativement plus âgée en Europe, il pourrait être tentant d’avancer que cette situation est attribuable à un phénomène démographique (d’ailleurs, l’inflation demeure près de ses creux récents au Japon). Cet argument n’a toutefois pas de sens : le vieillissement de la population est un facteur pouvant expliquer pourquoi un pays présenterait une inflation plus faible qu’un autre, mais pas pourquoi l’inflation ne rebondirait pas après une chute entraînée par un choc.

Une explication plus plausible serait que la deuxième vague de l’épidémie a été moins difficile pour les économies nord-américaines (jusqu’à présent). De plus, ces dernières sont plus dynamiques que celles d’Europe. Cette hypothèse concorde avec l’observation selon laquelle, en Australie et en Nouvelle-Zélande, l’inflation a évolué comme en Amérique du Nord plutôt que comme Europe. Or, ces deux pays ont eux aussi des économies assez dynamiques et ont été beaucoup moins touchés par la COVID-19.

En fin de compte, l’inflation s’est en grande partie comportée de la manière habituelle à la suite d’un choc économique majeur, et devrait se redresser au cours des prochaines années, à mesure que la reprise économique se poursuivra. Il semble toutefois que ce processus sera plus lent en Europe. À moyen terme, on pourrait même penser que l’inflation sera un peu plus élevée que la normale en raison de facteurs comme le rapatriement des chaînes logistiques et les bilans distendus des banques centrales.

Le point sur le Brexit

La période transitoire du Brexit prend fin à minuit le soir du Nouvel An, ce qui laisse très peu de temps au Royaume-Uni pour négocier un véritable accord de libre-échange avec l’Union européenne. Le Financial Times rapporte que, étant donné le temps nécessaire pour finaliser le texte et le soumettre au parlement, la date limite d’entrée en vigueur d’un nouvel accord se situe à la mi-novembre. Si de telles échéances se sont révélées étonnamment souples dans le passé, le temps presse bel et bien.

Malgré ce compte à rebours, nous sommes en fait devenus quelque peu plus optimistes au cours du dernier trimestre, de manière à faire passer de 55 % à 43 % la probabilité que nous attribuons à un Brexit sans accord (voir le graphique suivant). Nous croyons maintenant qu’un accord de libre-échange superficiel serait l’issue la plus probable, avec une probabilité de 56 %. En revanche, un report est désormais extrêmement improbable, tout comme un accord de libre-échange approfondi. De plus, il serait totalement impossible d’en arriver à une union douanière en bonne et due forme.

Avancée du Brexit

La date butoir ultime est censée être la mi-novembre ; la probabilité d’un ALE superficiel est maintenant légèrement plus élevée qu’une sortie sans accord, puisque la rédaction du texte semble progresser (bien que le temps presse, les désaccords persistent sur les droits de pêche et une concurrence plus équitable) :

Nota : Au 30 octobre 2020. Incidence sur le PIB sur une période de 15 ans ; les effets ne sont pas tous immédiats, et s’expliquent en grande partie par la diminution de l’immigration. Sources : Trésor du Royaume-Uni, RBC GMA

Pourquoi sommes-nous un peu plus optimistes qu’avant ?

• Le Royaume-Uni a démontré sa capacité à négocier un accord commercial moderne, comme celui qu’il a récemment conclu avec le Japon. L’UE a quant à elle déjà signé différentes ententes avec le Canada, le Mexique et le Japon.
• Les deux parties peuvent s’inspirer de ces modèles utiles et modernes dans les négociations entourant leurs échanges commerciaux.
• Bien que d’importants désaccords subsistent, notamment au sujet des droits de pêche et du cadre de concurrence équitable, parvenir à un accord minimal de façon à réduire le plus possible les droits de douane entre les deux parties semble assez facile. Qui plus est, il serait aberrant de faire échouer un accord commercial qui vise tous les segments de l’économie pour des enjeux aussi secondaires.
• Les deux parties discutent quotidiennement, et des progrès significatifs ont été réalisés dans la rédaction du texte d’un accord. Jusque-là, l’UE refusait de négocier tant que la question de la pêche n’était pas résolue.

Bien entendu, que la sortie se fasse avec ou sans accord, elle causera des dommages économiques, comme le montre le tableau ci-dessus.

Aperçu des élections américaines

L’heure des élections américaines a sonné. Divers facteurs favorisent chacun des candidats. En ce qui concerne le républicain Donald Trump, les candidats sortants remportent souvent l’élection. Sa victoire a démenti les attentes en 2016 et a provoqué un bond des marchés boursiers. En outre, il tire parti du vieillissement de la population américaine, étant donné que les électeurs deviennent généralement plus conservateurs avec l’âge.

D’autres facteurs jouent aussi en faveur du candidat démocrate Joe Biden. La population américaine est de plus en plus diversifiée sur le plan ethnique, ce qui avantage théoriquement les démocrates. Les candidats sortants perdent souvent lorsque leur popularité est déclinante, comme c’est le cas pour M. Trump. De plus, au cours des 70 dernières années, le parti au pouvoir s’est immanquablement fait éjecter de la Maison-Blanche chaque fois qu’une chute d’au moins 20 % des actions ou une récession s’est produite durant l’année électorale. Or, cela a été le cas en 2020.

Toutefois, rien ne nous oblige à réfléchir en vase clos, en ne pesant que les « pour » et les « contre » sur le plan théorique. Nous pouvons également nous servir des innombrables sondages, marchés de paris et modèles pour nous aider à prédire le résultat des élections.

Selon les sondages, Joe Biden continue de distancer son rival, avec une moyenne pondérée de 8,6 points de pourcentage, d’après Fivethirtyeight. Real Clear Politics estime l’avance de M. Biden à un peu moins, soit 7,8 points. Cet écart n’est pas négligeable : depuis les années 1940, aucune élection présidentielle n’a créé une surprise telle qu’une victoire de Donald Trump reste envisageable malgré les sondages actuels. Et pourtant l’écart s’est quelque peu rétréci au cours des dernières semaines, par rapport à un sommet de 10,5 points.

Certes, les présidents ne sont pas élus à l’échelle nationale ; l’issue du vote se joue État par État et relève plus du principe « tout ou rien ». La Floride et la Pennsylvanie sont sans doute les États pivots les plus déterminants. L’avance de Joe Biden est passée de 5 à 2 points en Floride et de 8 à 5 points en Pennsylvanie. Il se trouve que Donald Trump avait surpassé les attentes en Pennsylvanie de près de 5 points en 2016. Par conséquent, ces élections sont encore loin d’être jouées.

Les marchés des paris reconnaissent la possibilité que le résultat diffère des attentes. PredictIt évalue à 62 % les chances que M. Biden soit élu président, soit pratiquement comme la semaine dernière (voir le graphique suivant), tandis que Real Clear Politics les estime à 64 % et Good Judgment Open à rien de moins que 87 %.

Joe Biden devance Donald Trump, mais l’écart s’est rétréci au cours des dernières semaines

Nota : Au 31 octobre 2020. D’après les marchés de prédiction et les calculs de RBC GMA. Sources : PredictIt, RBC GMA

Les modèles électoraux, qui dissèquent les sondages régionaux et tiennent compte de leurs erreurs passées, attribuent à M. Biden une impressionnante probabilité de victoire de 90 % selon Fivethirtyeight et de 96 % d’après le magazine The Economist. Il convient de rappeler que Fivethirtyeight avait évalué à 65 % les chances qu’Hillary Clinton reporte les élections de 2016. Reste à savoir ce qui est plus important : que le résultat de 2016 ait contredit ce qui semblait le plus probable ou que les chances de victoire de M. Trump en 2020 soient 3,5 fois plus faibles qu’en 2016.

Pour notre part, nous continuons de croire que les chances de victoire de Joe Biden sont d’à peu près 75 % et celles de M. Trump, de 25 %.

Complications le jour des élections

Le seul fait que les marchés des paris pensent que Donald Trump a plus qu’une petite chance de l’emporter démontre que les marchés remettent sérieusement en doute les sondages. Dans une certaine mesure, ils ont tout à fait raison de se montrer sceptiques. Qui répond à son téléphone de nos jours quand un étranger appelle, et a fortiori s’il faut donner des renseignements personnels ? Beaucoup n’ont pas oublié les erreurs de 2016. De nombreux analystes pensent que les partisans de Donald Trump qui dissimulent leurs intentions de vote auprès des sondeurs (les électeurs silencieux) sont légion.

Mettons les choses en contexte :

1. Selon l’analyse du résultat du scrutin de 2016, les erreurs des sondages étaient en grande partie attribuables au fait que les intentions de vote des gens avaient changé au moment d’aller aux urnes. Cela pourrait encore se produire, quoiqu’il n’y ait eu aucune révélation récente susceptible d’inciter les gens à changer d’avis. La plupart des Américains ont déjà voté et M. Trump ne bénéficie plus de l’attrait de la nouveauté.

2. On ignore si les électeurs silencieux sont réellement nombreux cette fois-ci ; les sondages anonymes effectués en ligne ont donné des résultats très similaires à ceux réalisés par téléphone.

3. En revanche, les sondages américains semblent bel et bien avoir tendance, encore une fois, à sous-évaluer les intentions de vote pour le Parti républicain. Ce n’est toutefois pas systématique et les sondeurs ont fait tout leur possible pour recalibrer leurs sondages afin de contrer cette tendance. Néanmoins, ils ont sous-estimé les voix en faveur des candidats républicains d’au moins trois points de pourcentage en moyenne, lors des quelques élections de gouverneurs et de représentants qui ont eu lieu cette année. Cela ressemble beaucoup au biais observé en 2015 et 2016.

4. La personne qui obtient le vote populaire ne remporte pas forcément l’élection. Dans la grande majorité des États américains, le candidat qui obtient le plus de voix bénéficie du soutien de la totalité de l’État. Ainsi, une victoire à 51 % dans un État devient un avantage de 100 % au sein de cet État. Entre 1824 et 1996, un seul candidat a accédé à la présidence sans remporter le vote populaire. Mais ce qui semblait être un événement historique rare s’est produit deux fois lors des cinq dernières élections. Joe Biden aura donc besoin d’obtenir près de 51 % des suffrages exprimés pour sortir vainqueur, alors que Donald Trump a besoin d’à peine plus de 49 %. Selon un modèle électoral, M. Biden a 97 % de chances d’obtenir le soutien populaire, contre 90 % de chances de gagner l’élection.

5. Le taux de participation constitue par ailleurs un élément clé dans l’équation. Il est en bonne voie de dépasser le taux de participation enregistré lors des élections qui opposaient John F. Kennedy et Richard Nixon en 1960, puisqu’au moins 65 % des électeurs admissibles sont prêts à exprimer leur voix. Les Texans qui ont déposé leur bulletin de vote sont déjà plus nombreux qu’en 2016, alors qu’au moment de rédiger ces lignes, le scrutin se tiendra demain. Comme de nombreux Américains votent pour la première fois, il est d’autant plus difficile de prédire le résultat cette fois-ci.

6. Les sondages faits à la sortie de l’isoloir et les estimations provisoires risquent de réduire davantage la confiance dans les sondages et de brouiller les pistes quant au vainqueur. Un sondage de CBS News indiquait que 66 % des votes anticipés seraient pour Joe Biden (en majorité des votes envoyés par la poste), alors que 69 % des votes exercés le jour du scrutin seraient attribués à Donald Trump. Pour tenter de déterminer qui mène la course, il sera donc essentiel de savoir si parmi les bulletins qui ont été dépouillés, il y a une surreprésentation des votes exercés par anticipation ou de ceux exercés le jour du scrutin.

7. Selon ce qui est annoncé en premier, mais aussi selon les États qui effectuent le dépouillement en premier, les résultats varieront grandement d’un État à l’autre. La Floride, par exemple, devrait publier des résultats détaillés assez rapidement, alors que la Pennsylvanie devrait prendre plusieurs jours, possiblement jusqu’à la fin de semaine. Ainsi, l’avance potentielle de Donald Trump ou de Joe Biden pourrait être trompeuse et fondre rapidement par la suite, après une vérification plus approfondie des résultats.

Toutefois, nous pouvons apprendre beaucoup des États qui communiquent leurs résultats rapidement. Même l’État le plus partial diffusera des renseignements dans la mesure où les résultats sont au-dessus ou en deçà des prévisions des sondages préélectoraux. Cet « écart » peut alors être projeté sur les sondages réalisés dans d’autres États afin de démontrer que l’issue des élections pourrait être différente de ce à quoi on s’attendait.

En outre, certains États ont un poids très important dans les chances d’élection des candidats, étant donné l’interdépendance des résultats entre les États et les conséquences que cela peut avoir pour plusieurs autres États. Ainsi, la perte d’un seul État constitue presque une garantie de victoire. Par exemple, si Joe Biden remporte la Floride, il a 99 % de chances de gagner les élections. Il en va de même pour la Pennsylvanie. Si Donald Trump remporte cet État, ses chances d’être réélu bondissent de 10 % à 63 %, compte tenu de ce que cela pourrait présager pour d’autres États où les deux candidats sont au coude-à-coude.

Complications postélectorales

Il est possible que nous connaissions l’issue du scrutin aux premières heures de la matinée suivant les élections. Si les prévisions des sondages se confirment concernant Joe Biden, la situation serait sans équivoque et il y aura suffisamment d’information pour savoir qui a gagné. Mais si les résultats se révèlent un peu plus serrés, un climat d’incertitude pourrait peser sur les jours, voire les semaines à venir.

D’après le marché des paris PredictIt, il y a 60 % de chances qu’un candidat s’avoue vaincu dans les deux semaines suivant le jour des élections. Cela signifie alors qu’il y a 40 % de risques que le résultat final des élections ne soit connu que bien après ce délai. On doit se rappeler que le scrutin de 2000 a connu son dénouement seulement à la mi-décembre de la même année, le temps de permettre au collège électoral d’officialiser les résultats. Cette année, le collège électoral doit être constitué d’ici le 8 décembre.

Les responsables électoraux ont laissé entendre que le dépouillement du vote par correspondance ne devrait pas prendre plus que quelques jours, même dans les États qui n’autorisent le décompte des voix qu’une fois que tous les bulletins ont été reçus. Toutefois, il y a toujours le risque que des complications imprévues surviennent, comme cela a été le cas durant le caucus du Parti démocrate en Iowa, où il a fallu plusieurs jours avant d’avoir les résultats. Il convient de noter que le décompte des voix lors des primaires démocrates qui ont eu lieu après le confinement a pris en moyenne quatre jours (10 jours en Géorgie).

Un dépouillement judiciaire intervient si un candidat l’emporte dans un État avec une marge inférieure à 0,5 point de pourcentage. Le site Web FiveThirtyEight estime qu’il y a 4 % de chances que l’issue des élections dépende d’un dépouillement judiciaire dans un État où les résultats seraient particulièrement serrés.

Il y a aussi la possibilité de complications plus insidieuses :

Récemment, le Parti républicain a tenté sans succès de faire invalider 120 000 bulletins de vote déposés dans des centres de service au volant au Texas. Et la Cour suprême des États-Unis a autorisé, pour l’instant, la comptabilisation en Pennsylvanie des bulletins de vote par correspondance qui auront été reçus jusqu’à trois jours après les élections, et ce, bien que cette décision soit contestée par les républicains. Toutefois, l’aile conservatrice de la cour a indiqué qu’il y a une « forte probabilité » que cela soit inconstitutionnel, et ces bulletins pourraient donc être invalidés par la suite. Ce genre de manœuvre juridique pourrait entraîner l’ajout ou la soustraction de dizaines de milliers de voix, ce qui pourrait s’avérer décisif pour déterminer le vainqueur dans un État où les résultats seraient très serrés. De plus, de tels litiges sont rarement réglés en quelques jours et il faut plutôt des semaines, voire plus, pour les résoudre.

Il y a même des scénarios (il est vrai, peu probables) dans lesquels une législature d’État choisirait de nommer une liste de membres du collège électoral différente de celle proposée par le candidat gagnant, ce qui pourrait changer le résultat des élections.

Il est également possible que le président Trump se déclare victorieux prématurément, avant la fin d’une éventuelle procédure de décompte, de dépouillement judiciaire ou de contestation. À l’inverse, s’il est à la traîne il pourrait refuser de concéder la victoire. Dans un cas comme dans l’autre, cela compliquerait l’interprétation des résultats, mais n’aurait probablement pas d’incidence sur le résultat final.

De toute évidence, il y a plusieurs façons dont les élections pourraient se prolonger. Le meilleur scénario serait que le résultat soit suffisamment clair pour que la plupart de ces querelles se révèlent inutiles ou, du moins, hors de propos.

Incidences

Comme nous l’avons écrit dans le passé, une victoire électorale de Joe Biden devrait se traduire par une performance économique légèrement plus forte, des taux obligataires plus élevés et – bien que cela soit plus discutable – un marché boursier probablement porteur (voir les détails dans le tableau suivant). L’ampleur de l’impulsion économique devrait alors dépendre en grande partie d’un contrôle du Sénat par les démocrates, ce qui a 59 % de chances de se produire selon PredictIt.

Programmes de Biden et de Trump et leurs répercussions

Nota : Au 30 octobre 2020. Source : RBC GMA

Les tentatives pour anticiper les répercussions sur le marché boursier en se fondant uniquement sur l’historique des rendements selon différentes permutations politiques sont captivantes, mais ont cependant une valeur limitée. Si l’on considère les permutations 2 x 2 x 2 = 8 de la Maison-Blanche, de la Chambre des représentants et du Sénat, on s’aperçoit que certaines combinaisons n’ont jamais été observées dans l’histoire moderne des États-Unis, tandis que d’autres ne se sont produites qu’une ou deux fois. Il semble déraisonnable d’affirmer que le rendement du marché boursier sur une période particulière de deux ans est uniquement attribuable aux politiciens en fonction, et non à de nombreux autres facteurs imprévisibles.

Cela dit, et pour ce que cela vaut, une large victoire démocrate devrait se traduire par un rendement annuel moyen de 8,6 % du marché boursier. C’est bien, mais peu extraordinaire par rapport à d’autres combinaisons. Le deuxième scénario le plus probable, un Sénat républicain avec les démocrates dans les deux autres chambres, ne s’est jamais produit auparavant. Enfin, le troisième scénario le plus probable – un président républicain, un Sénat républicain et une Chambre démocrate – correspond historiquement à un rendement de 13,4 %, ce qui est plutôt positif (voir le tableau suivant).

De façon plus générale, le marché boursier a toujours été plus vigoureux avec des présidents démocrates qu’avec des présidents républicains, bien que cela fasse l’objet de vifs débats compte tenu de la chance relative d’être en fonction au cours d’une décennie de croissance, comme dans les années 1990, plutôt que durant une crise financière mondiale (ou une pandémie).

Résultats du marché selon le parti politique au pouvoir aux États-Unis

Nota : R = républicain ; D = démocrate
Nota : Le tableau montre les variations moyennes des mesures pour les années civiles de 1968 à 2019. Sources : Ned Davis Research, RBC GMA

– Avec la contribution de Vivien Lee et de Kiki Oyerinde