Aperçu

Le fait que la présente publication n’aborde plus une variété de nouveaux thèmes chaque semaine témoigne du caractère unique du contexte actuel. En effet, la COVID-19 sera le sujet imposé pendant quelque temps. Cela ne veut pas dire pour autant que nous aurons droit chaque semaine aux mêmes informations. Les statistiques sur le virus changent et notre compréhension de la maladie évolue. De nouveaux signaux économiques en temps réel s’allument, nous rajustons nos prévisions économiques et nous sommes en mesure de réfléchir plus posément aux répercussions à long terme.

Les derniers événements peuvent être considérés sous différents angles. Déjà, ce qui était jusqu’ici le pire scénario s’est indéniablement amélioré, l’Italie et l’Espagne ayant démontré qu’une grave épidémie peut être inversée dans les pays développés. Par contre, même si la COVID-19 est au cœur de nos vies depuis un mois, il n’y a toujours pas de stratégie de sortie claire pour favoriser un retour à une vie économique normale. Par conséquent, le scénario le plus optimiste s’est quant à lui vraisemblablement assombri.

On peut également considérer que les nouvelles concernant le virus sont en grande partie positives, le rythme de contagion ayant diminué. Cependant, les nouvelles économiques sont principalement négatives ; les répercussions à court terme pourraient être plus sévères qu’on le croyait et la reprise pourrait être plus lente. Du point de vue macroéconomique et de celui du marché, l’élément le plus pertinent est peut-être le fait que nous ayons de nouveau réduit nos prévisions de croissance pour 2020.

Survol de la situation mondiale

On compte maintenant près de 1,25 million de cas de COVID-19 à l’échelle mondiale, et environ 70 000 nouvelles infections ont été recensées hier (voir le graphique).

La COVID-19 se propage rapidement

Nota : Données en date du 6 avril 2020. La pointe du 13 février 2020 est attribuable à un changement de méthode. Sources : CEPCM, Macrobond, RBC GMA.

La situation en Chine, épicentre initial, reste bien maîtrisée. En Europe, deuxième foyer d’infection, on note un début de stabilisation. En revanche, les États-Unis, nouveau point chaud, sont toujours aux prises avec une augmentation tendancielle du nombre de cas, qui s’élève maintenant à plus de 330 000.

Faits positifs

Plusieurs faits positifs méritent d’être mentionnés.

• Les données d’hier font état d’une diminution du nombre de nouveaux cas et de décès dans le monde. Nous doutons qu’il s’agisse du véritable pic mondial, mais le fait que de telles données aberrantes soient même possibles est révélateur d’un ralentissement du taux de croissance.
• Le taux de transmission à l’échelle mondiale, c’est-à-dire le nombre de personnes que chaque malade peut contaminer, a résolument fléchi au cours des dernières semaines, passant de plus de trois il y a deux semaines à seulement 1,3 aujourd’hui (voir le graphique suivant). Un taux inférieur à un signifierait que le virus est nettement en recul. Plusieurs pays ont maintenant atteint ce seuil (voir le graphique suivant).

Le taux de transmission diminue dans le monde, mais dépasse toujours le seuil critique de 1

Nota : Données en date du 6 avril 2020. Le taux de transmission correspond à la variation en pourcentage sur sept jours de la moyenne mobile sous-jacente sur cinq jours des nouveaux cas quotidiens. Sources : CEPCM, Macrobond, RBC GMA.

Un taux de transmission supérieur à un laisse entrevoir une progression continue (d’après les nouveaux cas)

Nota : Données en date du 6 avril 2020. Le taux de transmission correspond à la variation en pourcentage sur sept jours de la moyenne mobile sous-jacente sur cinq jours des nouveaux cas quotidiens. Sources : CEPCM, Macrobond, RBC GMA.

• Nous nous réjouissons surtout de l’amélioration de la situation en Italie et en Espagne. Jusqu’à tout récemment, ces pays étaient les deux plus touchés, et chacun indique maintenant un déclin du nombre de nouveaux cas quotidiens (voir les deux graphiques ci-dessous). D’autres pays comme la Suisse, la France et l’Allemagne connaissent aussi de timides améliorations. En Italie, le nombre de nouveaux cas a atteint un pic 14 jours après l’imposition de la quarantaine. En Espagne, il aura fallu attendre 18 jours. Si cette tendance se maintient, les États-Unis, le Canada et le Royaume-Uni devraient enregistrer un pic très bientôt.

Propagation de la COVID-19 en Italie

Nota : Données en date du 6 avril 2020. Sources : CEPCM, Macrobond, RBC GMA.

Propagation de la COVID-19 en Espagne

Nota : Données en date du 6 avril 2020. Sources : CEPCM, Macrobond, RBC GMA.

• Aux États-Unis, la mise en quarantaine est devenue plus généralisée, ce qui accroît les chances de voir la principale économie et le plus grand marché financier de la planète réussir à vaincre la COVID-19. Certaines des régions américaines les plus durement touchées montrent d’ailleurs de légers signes de plafonnement.
• Le nombre de personnes atteintes par la COVID-19, mais qui sont asymptomatiques pourrait être beaucoup plus élevé que ce qui est généralement admis. Cet écart pourrait aider à expliquer le taux de transmission élevé de la maladie, mais signifierait aussi que le taux de létalité réel est inférieur à ce qu’on craint. En outre, les progrès accomplis en vue de l’atteinte d’une immunité de groupe seraient aussi plus importants que ce qu’on imagine.
• Le rebond économique en Chine semble vigoureux, augurant (c’est du moins ce que nous espérons) d’une reprise tout aussi énergique dans le reste du monde quand le pire sera passé.

Faits négatifs

Nous observons toutefois divers faits négatifs.

• Bien que la situation s’améliore en Italie, le nombre de nouveaux cas n’a baissé que d’un tiers en deux semaines, après avoir atteint un pic. À titre de comparaison, au même stade de l’épidémie, la Chine avait réussi à réduire le nombre de moitié et, par la suite, il ne lui avait fallu que quelques jours pour enregistrer un déclin de 75 %. Il semble plus difficile d’éradiquer le virus à l’extérieur de la Chine.
• En Amérique du Nord, les mesures de quarantaine paraissent assez peu strictes par rapport à celles adoptées en Chine et en Europe. Les gens poursuivent leurs allées et venues : ils vont chercher du café et des plats à emporter, promènent leur chien… L’Amérique du Nord pourrait donc ne pas connaître le même succès qu’ailleurs.
• Les indicateurs économiques en temps réel laissent croire que les dommages économiques pourraient être encore plus importants que ce qu’on croyait au départ, comme en témoignent l’explosion du nombre d’inscriptions au chômage, le recul prononcé de l’utilisation des cartes de crédit ainsi que des données d’une multitude d’autres indicateurs reposant sur la technologie.
• D’éminents épidémiologistes continuent de prévoir plus de 100 000 décès aux États-Unis et soutiennent qu’il faudra maintenir les consignes de distanciation sociale pendant de nombreux mois.
• La stratégie de sortie de crise demeure incertaine. Certes, le monde semble capable de maîtriser la COVID-19 à l’aide de mesures de confinement. Toutefois, est-ce qu’on peut raisonnablement reprendre le travail lorsqu’il reste encore des cas non détectés ? Dans ce contexte, il faudra peut-être imposer des mesures difficiles.
• Il est sans doute illusoire d’espérer que tout reviendra rapidement à la normale, même une fois la reprise économique entamée. L’économie subit actuellement d’énormes dommages. Or, il ne faut pas oublier que le cycle économique semblait déjà se trouver à un stade avancé lorsque le cataclysme a frappé.

Perspectives régionales aux États-Unis

En dépit de toutes les mauvaises nouvelles nationales (voir le graphique), les mesures de quarantaines sont à tout le moins de plus en plus uniformes à l’échelle du pays. En outre, la situation s’améliore dans certaines régions.

Décès causés par la COVID-19 aux É.-U.

Nota : Données en date du 6 avril 2020. Sources : CEPCM, Macrobond, RBC GMA.

C’est le cas notamment dans l’État de Washington, où a eu lieu la première transmission communautaire d’importance aux États-Unis. Le nombre quotidien de nouveaux cas y est en baisse et les modèles théoriques indiquent que l’utilisation des ressources liées à la COVID-19 dans cet État a probablement atteint son sommet le 2 avril. Ainsi, l’administration de l’État a l’intention de renvoyer plus de 400 ventilateurs sur les 500 que lui avait envoyés le gouvernement fédéral.

Même à New York, où a récemment été enregistrée la plus importante éclosion aux États-Unis jusqu’à présent, le nombre de nouveaux cas quotidiens s’est stabilisé au cours des deux dernières semaines.

Dans la mesure où ces régions ont été les premières du pays à imposer un confinement, il est normal qu’elles soient également les premières à en voir les résultats. Dans le reste des États-Unis, la stabilisation pourrait toutefois prendre beaucoup plus de temps. Soulignons quand même que le pays commence à rattraper son retard sur les autres en matière de tests de dépistage.

Ailleurs, le nombre de nouveaux cas continue d’augmenter au Canada et au Royaume-Uni, mais ces deux pays devraient en théorie être en voie d’atteindre un pic étant donné le temps écoulé depuis l’imposition de mesures strictes de distanciation sociale.

Le virus

Le virus lui-même continue de faire l’objet d’une étroite surveillance. Nous avons déjà réfléchi à son taux de transmission (élevé, mais en régression), à son taux de létalité (modéré et inférieur à ce que l’on croit) et à la proportion de cas asymptomatiques (considérable, mais incertaine). Le fait qu’on évalue à environ 30 % le pourcentage des tests de dépistage de la COVID-19 qui rendent un résultat faux négatif constitue une autre source de préoccupation, puisque cela signifie que près d’une personne infectée sur trois se fait dire qu’elle n’a pas la maladie. Cela veut aussi dire que le nombre réel de personnes infectées est supérieur aux chiffres officiels. En revanche, on estime que le pourcentage de faux positifs – c’est-à-dire le nombre de personnes en santé à qui on dit qu’elles sont atteintes – est à peu près nul.

Plusieurs tigres hébergés au zoo du Bronx ont récemment été infectés par la COVID-19. Ce n’est pas anodin. Mis à part la question de la rareté des tests développés pour les animaux de zoo, ces cas laissent entendre que si le virus a initialement été transmis à l’humain par un animal, l’inverse est aussi possible. D’ailleurs, plusieurs chiens auraient été infectés à Hong Kong. Bien sûr, on ne peut pas mettre les écureuils en quarantaine ou vacciner les pigeons, mais il faut admettre que ces espèces animales interagissent rarement avec les humains à une distance de moins de deux mètres. À l’inverse, faudrait-il mettre en garde les promeneurs de chiens contre la possibilité d’une transmission entre chiens ?

Un grand nombre d’entreprises pharmaceutiques continuent de travailler d’arrache-pied pour développer un vaccin et des traitements. Le sulfate d’hydroxychloroquine a suscité un enthousiasme tout particulier, à l’instar de plusieurs autres produits chimiques réputés pour aider au fonctionnement des poumons. La Bill & Melinda Gates Foundation finance les recherches sur sept vaccins éventuels. Le meilleur des scénarios continue de tabler sur la mise au point d’un vaccin d’ici un peu moins de 18 mois. En attendant, les médicaments auront un rôle important à jouer.

Remise en question des données de la Chine

Le gouvernement britannique et les services de renseignement américains ont récemment accusé la Chine de ne pas avoir révélé toute l’ampleur de son épidémie de COVID-19. La Chine l’a reconnu dans une certaine mesure quand elle a indiqué que le nombre total de personnes infectées n’incluait pas les personnes asymptomatiques. Elle a corrigé la situation depuis, mais pas de manière rétroactive. Comme on ignore la proportion des porteurs asymptomatiques de la COVID-19, on ne sait trop si le total de cas recensés (82 642) en Chine en compte quelques milliers de cas de plus, s’il est deux fois plus élevé ou pire encore. Le pays indique maintenant si les nouveaux cas sont symptomatiques ou asymptomatiques. Fait à noter, les cas asymptomatiques sont trois fois plus nombreux que les autres. Il est vrai que certains cas dits asymptomatiques au départ étaient peut-être en fait dans une phase présymptomatique.

Voilà pourquoi nous ne doutons pas vraiment du fait que les nouveaux cas de la Chine ont atteint un sommet au début de février ou que la situation s’est considérablement améliorée depuis. Après tout, le pays a redémarré son économie, ce qu’il n’aurait pas fait s’il composait en secret avec une vaste épidémie. Il y a lieu toutefois de remettre en question le contexte spécifique de la progression de la maladie.

On se demande plus précisément si une manipulation des données pourrait expliquer la baisse extrêmement rapide du nombre de nouveaux cas après l’atteinte du sommet au pays. Comme nous le disions précédemment, la progression a ralenti moins vite dans d’autres pays. Cette éventuelle manipulation expliquerait donc pourquoi la Chine a attendu la fin mars pour lever la quarantaine de Wuhan, même si la très grande majorité des nouveaux cas avait été annoncée bien des semaines auparavant. Certaines villes chinoises auraient d’ailleurs maintenu les mesures de confinement, alors que le nombre officiel de cas est nul. Voilà qui laisse perplexe.

C’est d’autant plus curieux qu’on applaudit dans le même temps la Chine pour la transparence de ses données économiques. En général, on soupçonne la Chine d’embellir ses données économiques. Or, ses données économiques pour janvier et février montrent des reculs de 15 % à 25 %. De tels chiffres ne semblent rien camoufler. Notre propre approximation de l’activité des consommateurs chinois va dans le même sens (voir le graphique).

La consommation s’est effondrée lorsque le coronavirus s’est répandu en Chine

Nota : En date de févr. 2020. Indice établi à l’aide de 11 indicateurs des activités de consommation en Chine. Sources : CNBS, CAAM, Banque populaire de Chine, SouFun-CREIS, Xinhua/UnionPay, Haver Analytics, Macrobond, RBC GMA

Il est vrai que le taux de chômage du pays n’a augmenté que d’un seul point de pourcentage, mais ce résultat était théoriquement plausible dans la mesure où il ne tient compte que des travailleurs urbains – et non des travailleurs migrants – et où le gouvernement a pu empêcher ses entreprises de procéder à des mises à pied massives.

Rebond de l’économie chinoise

Malgré les doutes que suscitent certaines données, la Chine demeure extrêmement importante pour les prévisionnistes du fait que son expérience peut éclairer d’autres pays quant à la marche à suivre sur le plan économique.

La plupart des données de la Chine montrent que le pays a rebondi avec vigueur après avoir atteint un niveau très bas. À l’extérieur de la province de l’Hubei, 98 % des grandes entreprises industrielles de la Chine ont annoncé une reprise de leurs activités (soulignons toutefois qu’elles ne fonctionnent pas nécessairement à plein régime). La consommation de charbon a atteint jusqu’à 90 % de son taux normal, et la congestion routière est revenue à 98 % de son niveau habituel.

D’autres données racontent toutefois une histoire différente : le taux d’utilisation du métro à Beijing demeure à 78 % de son niveau normal et seulement 70 % des travailleurs migrants ont réussi à revenir dans les villes après le Nouvel An chinois.

L’indice des directeurs d’achats du secteur manufacturier (PMI) du pays a également rebondi. D’un creux saisissant de 35,7 en février, il est passé à 52,0 en mars. C’est conforme à la norme, qui varie de 49 à 55. Ces résultats peuvent être interprétés de diverses façons. Au sens strict, l’enquête demande si le secteur connaît une croissance ou non. Dans ce contexte, une valeur de 52,0 semble révéler une croissance modérée par rapport au niveau extrêmement bas atteint le mois précédent. L’expérience démontre cependant que de nombreux participants répondent en fait à une autre question : les affaires sont-elles bonnes ou mauvaises ? Voilà pourquoi un retour si rapide à une valeur supérieure à 50 est vraiment remarquable. La vérité se situe probablement quelque part au milieu.

Stratégie de sortie

La stratégie de sortie représente une grande source d’incertitude dans les projections économiques.

La première étape pour contenir le virus consiste à ralentir sa propagation au moyen de la distanciation sociale. C’est déjà en cours.

Le passage à la deuxième étape, soit le redémarrage partiel de l’économie, tout en maintenant une certaine distanciation physique et en protégeant les personnes âgées, nécessite la mise en œuvre de mesures de dépistage et de recherche des contacts beaucoup plus systématiques, le renforcement des ressources médicales et, idéalement, l’accès à des médicaments qui atténuent les effets du virus. Des progrès sont accomplis à tous ces égards, mais il reste du travail à faire. Ajoutons qu’il est impossible de dire avec exactitude pendant combien de temps les économies devront rester à l’arrêt.

La Chine a apparemment réussi à redémarrer une bonne partie de son économie malgré l’absence de médicaments thérapeutiques, mais ses mesures de dépistage et de recherche des contacts sont très efficaces et des régions du pays paraissent encore en quarantaine.

On peut imaginer que les pays développés mettront en place un retour au travail graduel, en procédant selon quatre grandes lignes :

• a) Par région, selon les conditions locales 
• b) Par tranche d’âge et état de santé 
• c) Selon que les personnes ont déjà été infectées et ont guéri 
• d) En élargissant progressivement la notion de fonction « essentielle ».

La troisième étape consiste ensuite à procéder au redémarrage complet des économies, sans distanciation physique. Il faut à cette fin compter sur des traitements efficaces ou sur un vaccin proprement dit, tout en maintenant des mesures rigoureuses de dépistage et de recherche des contacts. L’atteinte de l’immunité de groupe permettrait également d’arriver à cette fin.

Enfin, la quatrième étape consiste à se préparer à la prochaine pandémie, en mettant en place des systèmes qui préviendront la mise à l’arrêt de la vie quotidienne.

Observations économiques

Une poignée de données économiques officielles témoignant des premiers effets de la COVID-19 sont maintenant disponibles à l’extérieur de la Chine.

Partout dans le monde, les indices des directeurs d’achats ont reculé, mais à des degrés extrêmement variés. Aux États-Unis, l’indice ISM du secteur manufacturier a à peine bougé, passant de 50,1 en février à 49,1 en mars, alors qu’en dehors de ce secteur, l’indice a reculé de 57,3 à 52,5. Ces mesures demeurent tout à fait respectables, quoiqu’elles reflètent peut-être le fait que les États-Unis ont imposé des mesures de quarantaine plus tardivement que ne l’ont fait d’autres pays. À l’opposé, l’indice PMI du secteur manufacturier de la zone euro est passé de 49,2 à 44,6, alors que son équivalent non manufacturier, qui était de 52,6, s’est effondré à 26,4. Au Canada, l’indice PMI du secteur manufacturier s’est aussi replié, passant de 51,8 à 46,1.

Jusqu’à présent, les données économiques traditionnelles les plus impressionnantes sont les statistiques sur l’emploi aux États-Unis. Les pertes d’emploi s’élevaient à 701 000 en mars ; il s’agit de la pire baisse mensuelle depuis mars 2009. Sept fois supérieur aux prévisions des marchés, ce repli confirme l’ampleur des pertes d’emploi dans le secteur des restaurants et des bars (-417 000) et, dans une moindre mesure, le commerce de détail (-46 000), l’hôtellerie et le tourisme (-42 000), la construction (-29 000), les garderies (-19 000) et la fabrication (-18 000). Mais encore, il ne s’agit pas des chiffres les plus récents, et nous pouvons malheureusement affirmer avec beaucoup de certitude que les résultats pour avril seront encore pires.

Si nous sommes si certains de notre prédiction, c’est à cause du nombre de demandes hebdomadaires d’assurance-chômage aux États-Unis. Rien qu’au cours des deux dernières semaines, le nombre de demandes initiales a bondi de 9,5 millions par rapport à la normale. Jumelée aux pertes d’emploi attendues au cours des prochaines semaines, cette statistique augure mal pour le rapport sur l’emploi d’avril, qui promet d’être historiquement sombre.

De nos jours, il existe une variété impressionnante d’indicateurs sur la situation économique en temps réel, signe de l’innovation par rapport à la dernière récession mondiale. Certains indicateurs, comme les réservations en ligne dans les restaurants et les ventes de billets de cinéma, sont tombés à zéro. D’autres ont atteint des niveaux extrêmement faibles, par exemple la planification des déplacements aériens et intra-urbains. Aujourd’hui, les mesures de tiers sur les dépenses par carte de crédit aux États-Unis ont reculé de plus de 30 %. Rappelons toutefois que ces mesures ne tiennent pas compte de certaines dépenses non discrétionnaires des ménages, comme les versements hypothécaires, le loyer et les factures de services publics et que par conséquent, elles devraient être plus résilientes en théorie.

Fait étonnant, le nombre de recherches dans Google pour le mot « coronavirus » et ses dérivés est en baisse depuis quelques semaines (voir le graphique). On peut en déduire que les gens se sont lassés du barrage incessant de mauvaises nouvelles. Faut-il en déduire pour autant que les consommateurs sont moins angoissés et plus enclins à dépenser ? Difficile à dire, mais ce n’est pas impossible.

Sujet de recherche sur Google : « coronavirus », intérêt à l’échelle mondiale

Nota : Données en date du 3 avril 2020. Le degré d’intérêt au fil du temps représente le volume de recherches par rapport au point le plus élevé pour la période indiquée (100 = intérêt maximal). Sources : Google Tendances, RBC GMA

Nous aimerions souligner deux freins potentiels à l’économie qui, pourtant, ont peu retenu attention jusqu’à présent :

1. L’immigration recule quand les frontières se ferment. Les pays qui dépendent fortement de l’immigration pour assurer leur croissance démographique (à savoir la majeure partie des pays développés, et tout particulièrement le Canada) pourraient donc être plus durement touchés que les autres.
2. À l’approche de la saison estivale et selon la durée des quarantaines liées à la COVID-19, de nombreux étudiants des niveaux secondaire et universitaire risquent de se retrouver sans emploi cet été. Certains n’auront peut-être plus les moyens de reprendre leurs études cet automne, alors que d’autres pourraient s’endetter davantage.

Il est possible qu’au cours des prochains mois, les anomalies statistiques nuisent de plus en plus à la bonne interprétation des données économiques. En effet, les entreprises qui luttent pour leur survie seront mal placées pour répondre aux sondages du gouvernement. Pour leur part, les statisticiens devront formuler des hypothèses héroïques sur des questions à la fois ésotériques et primordiales, par exemple le « taux de natalité des entreprises » (quoique cette statistique est facile à deviner ; par les temps qui courent, il est peu probable que de nouvelles entreprises voient le jour).

Mise à jour des prévisions économiques

La semaine dernière, pour la première fois depuis le début de la pandémie de COVID-19, nous avons annoncé, tout fiers, que nos prévisions de croissance n’avaient pas changé depuis la semaine précédente.

Des rabat-joie pourraient souligner à juste titre qu’il n’y a rien d’héroïque dans le fait qu’au moins un de nos neuf scénarios tienne encore la route la semaine suivante. Mais une telle critique ne serait pas entièrement justifiée, car nous avons voulu que notre scénario d’ampleur moyenne et de durée moyenne soit le plus proche possible de l’issue la plus plausible.

C’est d’ailleurs la raison pour laquelle nous avons révisé nos scénarios, cette semaine. À présent, nous estimons qu’une contraction de 7,7 % du PIB des États-Unis est le résultat le plus probable pour 2020. C’est plus important que le déclin de 3,2 % sur lequel nous tablions la semaine dernière. Notre éventail de scénarios précédents prenait déjà en compte trois résultats comparables à notre nouvelle prévision ou pires que celle-ci. À l’inverse, il n’était pas pertinent de conserver quelques-uns des scénarios les plus optimistes, puisqu’il est peu probable qu’ils se concrétisent. Par conséquent, nous avons recentré nos prévisions (voir le tableau).

Scénarios liés au PIB et au taux de chômage des États-Unis

Nota : Données en date du 3 avril 2020. L’élasticité s’entend de l’augmentation du taux de chômage pour chaque hausse de 1 point de pourcentage de l’écart de production. Source : RBC GMA

Les trois options d’ampleur ont été accentuées, passant d’un repli de 5 %/15 %/30 % du PIB entre son sommet et son plancher, à 10 %/20 %/40 %. De façon réaliste, un repli de 5 % n’était plus possible, alors que l’expérience de la Chine et les prévisions immédiates portent à croire qu’un repli de 30 % ne représentait pas un scénario du pire suffisamment sombre. Adoptant le scénario d’une ampleur moyenne de 20 %, l’OCDE a récemment fait part de sa propre prévision, à savoir un plongeon de 20 % à 25 % de la production des pays développés entre son sommet et son plancher.

Les trois hypothèses quant à la durée ont été prolongées, passant de 4 semaines/10 semaines/26 semaines à 6 semaines/12 semaines/39 semaines. L’ancienne hypothèse de quatre semaines n’est plus d’actualité ; elle suppose la réouverture des économies avant la fin d’avril, une éventualité que même les États-Unis n’envisagent plus. Par conséquent, le nouveau scénario positif table sur six semaines. L’ancienne hypothèse, qui tablait sur une durée de dix semaines, restait tout à fait valable, mais elle était trop proche de la nouvelle hypothèse de six semaines. Elle a donc été prolongée à 12 semaines, soit jusqu’à la fin de juin. Enfin, même si nous aimerions croire que même une période de quarantaine de 26 semaines est beaucoup plus longue que celle que nous connaîtrons dans les faits, il n’est pas impossible que le virus réapparaisse cet automne ou que les mesures de quarantaine restent en vigueur jusqu’à ce que commence la production en série d’un vaccin, d’où l’option de 39 semaines, qui nous mène à la fin de 2020.

Il existe aussi une troisième dimension qui mérite un surcroît d’attention. La rapidité à laquelle l’économie se relèvera, lorsque les mesures de quarantaine prendront fin, est un facteur très important. Nous avons graduellement abaissé nos prévisions à ce sujet au fil du temps, reconnaissant que l’économie subit presque assurément des dommages réels, mais non apparents, surtout à cause de l’étape avancée du cycle commercial avant la crise. Par conséquent, même si les origines du choc sont entièrement artificielles et si la production effaçait plus de 60 % de sa baisse au cours du trimestre suivant immédiatement la fin de la quarantaine, nous croyons qu’elle mettra encore une année à effacer les 40 % restants. Par ailleurs, selon le scénario d’ampleur moyenne et de durée moyenne, nous supposons qu’il faudra attendre jusqu’au milieu de 2022 pour revenir au plein potentiel de l’économie (qui est distinct et qui sera supérieur au niveau de la production antérieure à la COVID-19 lorsque que se termineront 2021 et 2022).

Comment ces données économiques se comparent-elles à celles de la Grande Dépression et de la crise financière mondiale ?

Dans les scénarios d’ampleur moyenne, le recul de l’économie de son sommet à son creux est tout juste inférieur à celui subi lors de la Grande Dépression, qui reste toutefois impressionnant. Rappelons toutefois que le principal problème avec la Grande Dépression est que la récession a été exceptionnellement longue – quatre années de baisse du PIB, sans compter une reprise échelonnée sur de longues années –, tandis que la crise actuelle se distingue par sa courte durée probable et son caractère artificiel.

Dans le scénario d’ampleur moyenne de la crise de la COVID-19, la chute du sommet au plancher est au moins quatre fois plus marquée que lors de la crise financière mondiale. Deux éléments viennent toutefois atténuer notre impression défavorable initiale :

1. Dans la foulée de la crise financière mondiale, l’économie a mis des années à revenir à son potentiel. Selon nos estimations, le retard cumulatif que la production économique pourrait afficher au cours des cinq prochaines années devrait être légèrement inférieur à ce qu’il avait été lors de la crise financière mondiale.
2. La crise financière mondiale – comme son nom l’indique – était avant tout une crise financière, puis, dans une moindre mesure, un problème économique. À l’inverse, la crise actuelle est un problème économique qui a des répercussions sur les marchés financiers. Logiquement, même si les conséquences économiques étaient proportionnelles, on pourrait s’attendre à ce que les dommages subis par les marchés financiers aient été plus lourds durant la crise antérieure qu’ils le seront durant la crise actuelle.

Enfin, il faut tenir compte des coûts humains, non économiques, de la COVID-19, notamment les décès et la maladie, mais aussi la peur et le sentiment de solitude. Les récessions n’ont rien de réjouissant, mais ces deux émotions devraient être encore plus vives cette fois-ci.

Revue du marché du travail

Nous avons révisé nos hypothèses concernant le marché du travail pour les trois raisons suivantes :

• Le nombre récent d’inscriptions au chômage a été supérieur aux attentes.
• Nos prévisions économiques révisées tablent sur un repli de l’économie légèrement plus marqué que ce que nous avions prévu.
• Notre hypothèse initiale selon laquelle les entreprises garderaient leurs travailleurs plus longtemps qu’elles le feraient autrement en raison de la nature temporaire du choc ainsi que des pressions exercées par le gouvernement et la société ne tient plus qu’à un fil.

Une fois ces éléments combinés, le scénario d’ampleur moyenne laisse maintenant croire que le taux de chômage pourrait atteindre un sommet de 15,5 % aux États-Unis (voir le tableau plus haut). Le nombre d’inscriptions au chômage enregistré jusqu’ici correspond à un taux de chômage de près de 10 %. Ce chiffre risque d’augmenter, mais rappelons-nous que contrairement aux récessions plus organiques, les mises à pied devraient être plus nombreuses en début de crise.

Aussi incroyable que cela puisse paraître, le nombre d’inscriptions au chômage par habitant a augmenté de manière encore plus marquée au Canada qu’aux États-Unis. Cela étant, on pourrait s’attendre à un pic du taux de chômage plus élevé aux États-Unis qu’ailleurs en raison de la souplesse accrue du marché du travail américain et des efforts plus importants déployés par d’autres pays pour maintenir officiellement les travailleurs sur les feuilles de paie des entreprises.

Mesures de relance des gouvernements

Les gouvernements continuent d’adopter des mesures de relance impressionnantes. Arrivant à point nommé, ces mesures d’une grande ampleur et d’une portée considérable pourraient se révéler très efficaces.

Moment et ampleur

• Plus de mesures de relance budgétaire ont été annoncées en un mois, depuis que la COVID-19 est devenue une pandémie, qu’au cours des premières années de la crise financière mondiale. Dans de nombreux pays, les mesures représentent 10 % du PIB et d’autres devraient suivre.
• En matière de détente monétaire, la pédale est au plancher : les banques centrales ont abaissé les taux directeurs, et aux États-Unis, les mesures d’assouplissement quantitatif sont maintenant 11 fois plus importantes que celles mises en place en 2009, et ce, à peine un mois après le choc. À titre de comparaison, le gouvernement avait instauré ses mesures dans les 3 à 16 mois ayant suivi le début de la crise financière mondiale (la date exacte ne fait pas consensus).
• La zone euro négocie actuellement de nouvelles mesures de relance budgétaire qui pourraient représenter jusqu’à 4,5 % du PIB du continent.

Portée

• Contrairement à ce qui s’est passé lors de la crise précédente, les mesures de relance budgétaire ne visent pas à renflouer de façon disproportionnée un seul secteur (les services financiers). Elles s’adressent aussi bien aux ménages qu’aux entreprises, petites et grandes.
• Dans le même ordre d’idées, la stimulation monétaire ne touche pas seulement l’achat d’obligations d’État, de créances hypothécaires et de créances d’organismes gouvernementaux. La Réserve fédérale peut maintenant acheter des titres de créances adossés à des prêts étudiants titrisés, des dettes de carte de crédit et des prêts auto. Elle peut même aider de petites entreprises. On observe également d’importantes injections de liquidités.

Efficacité

• L’efficacité de ces mesures de stimulation ne sera connue qu’avec le temps. Cependant, elles semblent généralement adéquatement ciblées, en apportant un soutien à ceux qui ont perdu leur emploi et aux entreprises qui font face à des difficultés financières. Nous pensons qu’au final, il en découlera un multiplicateur budgétaire élevé.
• La plupart des politiques n’ont pas pour objectif de colmater arbitrairement une brèche économique, mais plutôt de prévenir les pertes d’emploi et les défauts de paiement des particuliers, ainsi que de préserver la liquidité et la solvabilité des entreprises.
• Toutes les politiques ne se valent pas, et les nuances liées à leur application ont une grande importance. Aux États-Unis, la décision d’envoyer 1 200 $ à chaque citoyen est critiquable, car la majorité des gens n’ont pas perdu leur emploi et que l’argent pourrait être plus utile ailleurs. Néanmoins, la distribution des fonds ne posera pas de problème majeur, et c’est là un atout de taille.
• À l’inverse, le Canada et plusieurs autres pays ont conçu des mesures hautement ciblées prévoyant le versement de subventions salariales pour les travailleurs qui auraient autrement été licenciés. Cependant, compte tenu du flou entourant l’admissibilité (baisse d’au moins 30 % des revenus de l’entreprise) et du délai de mise en œuvre de six semaines, l’initiative canadienne risque de ne pas atteindre son but, à savoir de maintenir les travailleurs en poste.
• Enfin, certains pays choisissent de prolonger l’assurance-emploi. Le désavantage de cette option, c’est que les personnes doivent perdre leur emploi pour en profiter, ce qui compliquera le redémarrage de l’économie. En revanche, comme elle s’appuie sur un programme existant, les risques d’erreurs et de retards sont moindres.

Réduire les écarts d’un pays à l’autre : du travail à faire

Nous connaissons déjà les estimations brutes de l’incidence qu’aura la COVID-19 sur chacune des grandes économies. Néanmoins, les données analysées diffèrent radicalement de celles sur lesquelles s’appuient les modèles économiques traditionnels.

Notre démarche est adaptée à l’objectif et repose sur des facteurs nationaux :

• L’état de l’épidémie
• La durée de la quarantaine et son type
• L’étendue des contrôles frontaliers
• La portée des tests de dépistage
• La qualité du système de soins de santé
• L’âge et l’état de santé de la population
• L’étendue et l’efficacité des mesures de stimulation budgétaires et monétaires
• La dette et le déficit public avant la crise
• La dépendance à l’immigration
• La dépendance au commerce international
• La part de l’économie que représentent le secteur du détail et le tourisme
• La souplesse du marché du travail
• La possibilité de faire du télétravail
• Les dépenses discrétionnaires des ménages
• Les données sur l’éducation prises en considération dans le PIB (certains pays tiennent compte de la rémunération des enseignants, alors que d’autres évaluent l’apprentissage des étudiants).

Évidemment, il faut aussi tenir compte des facteurs suivants :

• L’incidence du choc pétrolier
• Le Brexit et d’autres chocs spécifiques
• Le taux de croissance potentiel sous-jacent.

Marchés financiers

Généralement, les bénéfices des sociétés fluctuent davantage que le PIB puisque les produits d’exploitation de ces celles-ci suivent l’évolution de l’économie mondiale et que, pour l’essentiel, leurs dépenses sont fixes. Dans le contexte actuel, il y a fort à parier que les bénéfices chuteront plus lourdement que le PIB en 2020. Mais ce qu’il y a de bien avec les marchés financiers, c’est qu’ils sont prospectifs. Non seulement tablent-ils déjà sur cette impulsion, mais ils tablent aussi sur le redressement des bénéfices au cours des prochaines années.

Évidemment, on peut se demander si le marché a bien pris en compte les conséquences économiques. La dernière révision à la baisse de nos prévisions laisse croire qu’un autre ajustement pourrait s’avérer nécessaire, mais les marchés financiers ne permettent jamais aucune certitude.

Une chose est claire : les investisseurs qui ont fait leur entrée sur le marché boursier le mois dernier l’ont fait au rabais. Les cours n’avaient pas atteint de tels creux depuis trois ans aux États-Unis, et depuis quatre à sept ans au Canada. Il se pourrait bien que les cours soient encore plus attrayants. C’est difficile à prédire, mais la prime de risque à long terme qu’offriront au cours des années à venir les actions par rapport aux créances souveraines est déjà très attrayante.

Comme toujours, nous tenons à jour une liste des faits nouveaux relatifs à la COVID-19 pour évaluer la mesure dans laquelle le virus est maîtrisé (voir le tableau ci-dessous). Depuis la semaine dernière, nous avons révisé notre évaluation des efforts d’endiguement de la maladie des gouvernements et nous sommes de plus en plus convaincus que l’Italie a atteint le pic de l’épidémie. Cependant, il reste encore beaucoup à faire avant d’affirmer sans hésiter que le virus commence véritablement à perdre de la vigueur.

Les marchés financiers surveillent d’importants événements

Données en avril 2020. Source : RBC GMA

D’autres réflexions sur le long terme

Dans notre dernier billet, nous avons mis en lumière plusieurs répercussions à long terme de la COVID-19, notamment :

• La dette publique s’alourdira considérablement (à ce sujet, écoutez le balado 10 – Minute Take que j’ai enregistré avec John Stackhouse).
• Les taux d’intérêt devront donc rester très bas.
• La mondialisation sera encore plus malmenée.
• Une foule de changements pourraient survenir au sein de la société, comme une généralisation du télétravail, étant donné que la COVID-19 prouve (on l’espère) qu’il s’agit d’une option viable.

Voici maintenant quelques réflexions supplémentaires sur le long terme, présentées sous forme de points négatifs, de points positifs et de faits intéressants.

Points négatifs

• L’innovation pourrait être étouffée par le manque d’interactions humaines ; la meilleure application de réseautage n’arrivera jamais à recréer un climat aussi propice aux discussions aléatoires que le font maintenant les pauses devant la machine à café. Il est par ailleurs difficile de réaliser des expériences ou encore de fabriquer des prototypes à partir de la maison.
• De plus, le contexte géopolitique pourrait bien s’envenimer. Déjà, l’Arabie saoudite et la Russie se livrent une vive concurrence sur le marché du pétrole, en raison de la diminution des quotas découlant de la pandémie de COVID-19. La Chine est attaquée de toute part parce qu’on estime qu’elle est à l’origine de la maladie, mais aussi parce qu’on la soupçonne de ne pas déclarer le nombre réel de cas. Pendant ce temps-là, les États-Unis jouent dur avec leurs alliés, freinant l’exportation de fournitures médicales essentielles. Or, il n’est pas impossible que ces alliés ripostent d’une manière ou d’une autre.
• Comme nous l’avons mentionné précédemment, il est fort probable que l’immigration ralentira, au moins temporairement. Ce ralentissement pourrait durer des années. Les répercussions seront énormes pour les personnes qui souhaitent immigrer et pour les pays dont la croissance dépend de l’immigration.
• Si la peur des germes persistait, les ressources partagées, comme les livres dans une bibliothèque publique, ou des services comme Uber ou Airbnb pourraient être sévèrement touchés.
• Les problèmes moins urgents sont souvent relégués au second rang en période de crise et pendant la reprise qui s’en suit. Nous pouvons raisonnablement penser que certains enjeux environnementaux, lesquels commençaient à peine à bénéficier d’un niveau appréciable d’attention et de bonne volonté, pourraient être de nouveau mis de côté. Le seul réconfort à cet égard, c’est qu’à court terme, le confinement vient grandement réduire les émissions. Mais peut-être faisons-nous complètement fausse route : les électeurs exigeront peut-être des politiciens qu’ils s’occupent davantage de certaines questions à long terme, du degré de préparation aux pandémies, par exemple, mais également des changements climatiques.
• La pérennité de la zone euro et de l’Union européenne est sérieusement remise en question depuis une dizaine d’années, l’Europe ayant dû surmonter une crise financière, une crise de la dette souveraine, la montée du populisme, le Brexit et maintenant, cette épidémie. Les pays membres seront à tout le moins soumis à des pressions, surtout en raison de la montée des tensions géopolitiques. Heureusement, l’intervention de la plupart des pays européens en réponse à la crise provoquée par la COVID-19 est très efficace, mais il suffirait de peu pour attiser le ressentiment si des mesures étaient prises à l’échelle de l’Europe, surtout si un plan de sauvetage s’avérait nécessaire.

Points positifs

• Un peu comme dans un haïku, les limites ne sont pas nécessairement contraignantes. Elles peuvent stimuler la créativité, et la perspective nouvelle qui en ressort favorise l’innovation. La distanciation sociale pourrait être propice au remue-méninges et à la réflexion stratégique, et ainsi faire mûrir des idées formidables. La récession est d’ailleurs un bon moment pour se lancer en affaires.
• Sur le plan des technologies de communication, la COVID-19 pourrait bien être le prétexte dont on avait besoin pour faire passer les modes de prestation des services d’éducation et de médecine familiale du 20^e au 21^esiècle.

Faits intéressants

• Si le télétravail gagne peu à peu du terrain, les centres-villes et les condos pourraient perdre de leur attrait, au profit des banlieues et de la campagne. Dans un sens, la fabrication d’une voiture autonome est un peu insignifiante comparativement à la possibilité d’éliminer carrément les déplacements.
• Certes, les entreprises virtuelles sont aujourd’hui dans une bien meilleure posture que les magasins traditionnels, mais on peut quand même s’attendre à ce qu’un grand nombre de petites entreprises cherchent à élargir leurs activités en se dotant d’un portail en ligne en réponse à la crise actuelle. Il est possible aussi que les consommateurs renoncent à la commodité du commerce en ligne pour soutenir les entreprises locales. De plus en plus d’acheteurs choisissent déjà cette option, puisque les gros joueurs de ce secteur peinent à répondre à la forte demande.
• Si les géants de la technologie subissaient des pressions énormes avant la COVID-19 dans la foulée de la loi antitrust, le vent a maintenant changé de côté, d’une part parce que des problèmes plus urgents ont émergé, et d’autre part parce que les services fournis par ces géants sont fort appréciés dans un contexte de distanciation sociale.
• Les craintes entourant la protection des renseignements personnels s’intensifiaient avant la pandémie, et même si l’on peut s’imaginer qu’elles reviendront, la grande préoccupation pour le moment est de faire en sorte que les gens puissent retourner au travail. Il faudra peut-être exercer un suivi plus intrusif des déplacements des individus et de leur état de santé.
• La semaine dernière, nous avons également parlé des chaînes d’approvisionnement ainsi que de l’importance de réduire sa dépendance à un autre pays et de rapatrier certaines activités sur les marchés nationaux. Enfin, à l’avenir, les entreprises pourraient conserver des stocks plus importants (et donc avoir besoin d’espaces d’entreposage supplémentaires), au même titre que depuis la crise financière, elles veillent à avoir plus de liquidités.
• En outre, la Federal Reserve Bank de San Francisco a publié une étude fascinante sur les pandémies qui ont sévi au cours des quelque 700 dernières années. Elle conclut notamment que dans les décennies qui suivent une pandémie, les placements génèrent des rendements moindres et les salaires augmentent. Ce n’est pas étonnant dans un contexte où il y a trop de capitaux en circulation et où la main-d’œuvre est insuffisante. Cependant, nous ne sommes pas convaincus qu’un tel scénario se produira après la COVID-19, dans la mesure où les pandémies antérieures avaient considérablement réduit le bassin de travailleurs. Le virus actuel n’est pas suffisamment virulent pour décimer la population en âge de travailler et les gouvernements parviennent à limiter le taux de décès grâce à leurs mesures de distanciation sociale.

– Avec la contribution de Vivien Lee et Graeme Saunders.