Transcription
Bonjour, et bienvenue à cette édition de À télécharger. Je suis votre hôte, Dave Richardson, et c'est toujours passionnant lorsque nous recevons notre statisticien de marché préféré, responsable des actions canadiennes chez Phillips, Hager & North, Scott Lysakowski. Scott, bon retour parmi nous.
Comment allez-vous, Dave? Merci de m'avoir invité.
Je vais très bien. Je sais que vous êtes un peu contrarié d'être dépeint comme le garçon des statistiques, mais vous connaissez les chiffres sur le bout des doigts. C'en est même impressionnant.
Eh bien, selon l'Université de Toronto, je détiendrais un baccalauréat en sciences économiques et statistiques. Je l'ai passé de justesse, mais j'en ai bien un.
Wow, je ne le savais pas. C'est une nouvelle pour moi. Vous êtes donc bien le garçon des stats.
Un statisticien qualifié, oui. Ne me demandez pas mon relevé de notes, mais le diplôme est valable.
Très impressionnant. L'autre chose qui est impressionnante, c'est que nous faisons toujours une petite préparation préalable— nous ne voulons pas nous présenter devant le public et ne rien avoir à dire— et vous êtes arrivé aujourd'hui en me disant, Dave, j'ai beaucoup de viande sur l'os pour l’émission. Vous avez participé à des réunions où vous avez parlé de stratégie d'investissement au sens large. Mais vous vouliez aujourd'hui ramener le sujet au Canada, parce qu'il y a des tendances, quand on regarde dans l'histoire, qui montrent que le Canada pourrait être un bon endroit pour investir dans les prochains temps.
Oui, c'est exact. Nous avons eu nos sessions trimestrielles d'examen de la stratégie avec un groupe de membres de GMA dans toutes les catégories d'actifs et les zones géographiques, et ce fut une bonne discussion. Il s’agissait d'encadrer les perspectives pour les 12 à 24 prochains mois, mais aussi d'apporter des thèmes et des idées plus larges auxquels nous devrions réfléchir et que nous devrions transmettre aux clients, et d'exprimer des points de vue à plus long terme dans nos portefeuilles et les intégrer dans notre stratégie globale. Notre réflexion se situe donc dans deux cadres temporels. J'ai fait une présentation sur les marchés boursiers canadiens— et je pense en avoir déjà parlé sur ce plateau— où j'ai souligné les forces ou la performance relative du Canada par rapport aux autres marchés boursiers pour qui 2022 aura été une année de baisse. Mais le Canada s'en est relativement mieux sorti. Un avantage pour le Canada. Mais quand je place cette performance relative dans un contexte à plus long terme, nous le savons tous, le Canada a relativement sous-performé, en particulier le marché américain au cours des dix dernières années. On a bien eu quelques épisodes de surperformance, mais ils ont été très brefs. On se pose alors la question suivante: sommes-nous sur le point d'enregistrer une performance relative continue pour le Canada? Il y a deux ou trois choses qui en ressortent et je vais inclure certaines des statistiques. À court terme, le Canada a connu une baisse l'an dernier. Est-ce même possible d'avoir deux années consécutives de baisse? Nous avons connu un départ fantastique jusqu'à présent cette année. Mais quel sera l’effet janvier? Il est arrivé que le Canada connaisse deux années consécutives de baisse, mais c'est assez rare. En général, après une année de baisse au Canada, les rendements à terme des marchés boursiers canadiens se situent entre 11 et 14%; 11% en moyenne, avec des rendements médians de 14%, ce qui est supérieur à la moyenne à long terme. Et puis, en termes de retrait, en termes de volatilité à l'entrée, un peu moins que la moyenne à long terme, autour de 15%. En général, le repli au cours d'une année suivant une année de baisse est de l'ordre de 10%. Cela permet donc d'envisager un résultat assez décent au Canada, ce que nous avons pu constater dès le début de l'année.
Nous devons mentionner quelque chose à propos des statistiques. Quelqu'un qui est allé à l'université et a étudié les statistiques— son diplôme en faisant foi— comprend ce que signifie une chance de 90%. 90% signifie que 90 fois sur 100, quelque chose va se produire. Ça fait beaucoup sur 100, mais reste qu’il y a toujours 10% de chances que cette chose ne se produise pas. Ce sont des statistiques que vous utilisez pour vous guider et mieux comprendre. Vous devez creuser pour voir qu'il y a réellement quelque chose derrière cette statistique, dans une période particulière. Nous parlions tout à l'heure de décembre, et vous aviez mentionné que décembre est souvent un très bon mois sur l’année. Normalement, décembre est fantastique, mais décembre 2022 n'a pas été si génial. Et vous avez parlé de l'effet janvier. Généralement, l'effet janvier veut que si les marchés sont en hausse, ils ont tendance à être assez bons pour l'année, voire à terminer l'année en hausse. 2022 avait été une autre année avec un mois de janvier plutôt bon, puis nous avons connu la chute. Mais ce qu’il faut retenir c'est que ce ne sont que d'autres points de données, d'autres outils que vous pouvez utiliser avec une analyse approfondie, que Scott et un gestionnaire d'investissement professionnel vont faire pour identifier comment surpondérer et sous-pondérer différents secteurs du marché et choisir des actions spécifiques.
Oui, c'est vrai. Et merci d'avoir mentionné mes prévisions de décembre, qu’on peut placer dans la catégorie des mauvaises prédictions. J’avais bien dit que décembre est le mois le plus performant du calendrier, et puis nous avons baissé de 5%. Les statistiques devraient servir de guide historique. Nous savons que l'histoire ne se répète pas, mais souvent, elle rime. En ce qui concerne le marché boursier, il y a beaucoup de données et beaucoup d'histoire qui y sont liées. Nous pourrions donc utiliser ces modèles statistiques pour nous aider à éliminer une partie du bruit ambiant et toute l'émotion de ce qui se passe sous nos yeux et construire le cadre. Mais vous avez raison, nous devons relier l'analyse statistique et les chiffres à ce qui se passe fondamentalement. Et cela rejoint la discussion que nous avons eue lors des séances de stratégie: comment va se jouer la performance relative du Canada par rapport aux États-Unis ou à d'autres marchés. Pour l'année à venir, nous avons une petite idée, mais ensuite nous prenons du recul et nous évaluons la performance du Canada par rapport aux États-Unis en particulier. C'est souvent le marché auquel nous nous comparons. Comment cela se présente-t-il sur de plus longues périodes? Et c'est là qu’on réalise qu'il s'agit de relations à long terme. Le Canada a sous-performé les États-Unis pendant près d'une décennie, en remontant jusqu'en 2011, après la crise financière de 2010-2011. Mais avant cela, nous avions connu une période de plus ou moins dix ans de surperformance relative; souvenez-nous, à la sortie de la bulle technologique et au début des années 2000. Les matières premières, grâce en grande partie à la Chine, avaient été un grand moteur de la surperformance relative du Canada. La surperformance relative du Canada arrive par périodes. Elle tend à suivre une année précédente forte. Cela nous aide à construire la mosaïque. Et puis, bien sûr, l'examen de ces relations à long terme est utile. D’autres données nous aident à bâtir notre modèle. Quelle est la toile de fond fondamentale? La question de valorisation actualisée est toujours valable. On en parlait depuis un certain temps, mais au cours de l'année dernière la valorisation s’est en effet actualisée. Elle s’était négociée avec une décote pendant plusieurs années, mais au cours des deux dernières années, la décote s'est accentuée au point d’être proche de deux écarts types; encore des statistiques. Et généralement, lorsque vous êtes à plus d'un écart-type, les rendements relatifs à terme sont positifs. Cela aide beaucoup. Nous en avons déjà parlé. Mais ensuite, il faut aussi mettre en correspondance la performance relative du Canada avec ce que nous voyons dans le contexte macroéconomique. Si nous pensons aux rendements relatifs à long terme du Canada par rapport aux États-Unis, et que nous les mettons en correspondance avec les cycles d'inflation, il y a généralement une corrélation positive. Ainsi, lorsque nous sommes dans une période de hausse de l'inflation, le Canada a tendance à surperformer les États-Unis. C’est lié à la toile de fond des matières premières. Lorsque vous êtes dans une période de hausse des prix des matières premières, le Canada a tendance à surperformer. Cela ouvre la voie à une période plus longue de surperformance relative du Canada lorsque vous commencez à intégrer certains de ces points de données macroéconomiques.
Oui. Mais il est bon de souligner, comme nous l'avons déjà fait à plusieurs reprises lorsque nous parlons du marché canadien par rapport à d'autres marchés dans le monde, que le marché canadien, dans sa composition même— on n’a qu’à regarder le TSX—, est beaucoup plus fortement pondéré que les autres marchés dans le monde par les matières premières, l'énergie, les mines et les services financiers. Un environnement qu’on peut analyser d'un point de vue fondamental et se dire qu’il est souvent très bon pour les banques. Un environnement qui est souvent bon pour les matières premières et les producteurs. Et cela vous conduit à ces scénarios qui ont tendance à durer environ une décennie, et historiquement, le modèle que nous avons vu est que cela élève le marché canadien au-dessus non seulement des États-Unis, mais de beaucoup de marchés dans le monde, simplement sur la base de sa composition.
Oui, c'est quelque chose dont nous avons parlé à plusieurs reprises. Si vous additionnez les secteurs de la finance, de l'énergie, des matériaux et de l'industrie au Canada, cela représente environ 75% de notre marché, alors que pour les États-Unis, cela représente moins du tiers; 25 ou 30%. Ces secteurs sont généralement considérés comme cycliques et plus sensibles à l'économie, mais ils bénéficient également d'un environnement de taux d'intérêt en hausse, d'un environnement inflationniste en hausse, surtout lorsque vous combinez l'inflation et les taux d'intérêt en hausse et la hausse des matières premières. Ces secteurs se portent alors mieux. Cela représente les trois quarts de notre marché par rapport aux États-Unis. Les secteurs qui s'en sortent bien dans un environnement de taux d'intérêt en baisse sont les secteurs de croissance à plus long terme, de plus longue duration: technologie, santé, consommation, que les États-Unis ont en abondance, soit deux tiers de leur marché. C'est donc la composition sectorielle qui déterminera vraiment cette évolution. L'autre chose à laquelle il faut penser dans les matières premières— et cela aide à construire la mosaïque des tendances de performance à plus long terme— est que la longueur de la tendance de performance relative est liée à la longueur du cycle d'investissement qui sous-tend ces marchés. Vous le savez, et les auditeurs le savent aussi, les matières premières sont des investissements à cycle très long. Vous voulez construire une mine de cuivre, cela va coûter des milliards de dollars. Il vous faudra dix ans entre la découverte, l'obtention des permis, la conception, l'approbation, la construction et la mise en service. C'est donc un très long cycle de capital et un très long cycle d'investissement. Et cela correspond à la longueur de ces cycles de performance relative. Je pense que les gens sont conscients que nous sortons d'une période où les capitaux n'ont pas afflué vers les matières premières. Nous avons connu une grande période de sous-investissement— vous connaissez ce terme—, que ce soit dans le secteur du pétrole et du gaz ou dans le secteur minier. Et cela influe sur les tendances de performance à long terme. Le montant des dépenses d'investissement, qu'il s'agisse de sociétés pétrolières ou gazières, dans les secteurs des ressources, a atteint un pic autour de 2012, les dix ans dont je viens de parler. Les dépenses d'investissement ont atteint un pic en 2012 et la performance relative a atteint un pic à peu près au même moment. Nous sortons de la période de sous-investissement, et nous sommes au milieu de la période de pénurie, où cette décennie de sous-investissement commence à se manifester— et nous l'avons vu au cours des douze derniers mois— où la demande commence à s'améliorer, alors que vous n'avez même pas ajouté de nouvelle offre ou d'offre significative au cours des dernières années. Et la demande commence à s'améliorer et la rareté commence à se faire sentir. Elle se manifeste par des prix des matières premières plus élevés et plus volatils. Et je pense que si vous regardez 2022, c'est une très bonne illustration de cela, notamment en raison des événements en Russie et en Ukraine. Un grand pic dans un certain nombre de produits de base. Mais ces matières premières ont bénéficié de cet épisode de rareté dans le cycle d'investissement. Des prix élevés, des prix volatils des matières premières, conduisant à une augmentation de l'inflation et des taux d'intérêt. Nous sommes dans une telle période. Mais c'est encore un long cycle avant de commencer à voir l'augmentation des investissements. À la marge, on pourrait voir de petits souffles de nouveaux investissements dans les matières premières. Certaines des grandes sociétés pétrolières et gazières, au moment où elles publient leur rapport de fin d'année et envisagent l'année à venir, pourraient augmenter un peu leurs dépenses d'investissement, principalement pour compenser les deux dernières années de sous-investissement important, en particulier pendant la pandémie. Ainsi, certaines des supergrandes entreprises mondiales transfèrent une partie de leurs capitaux pour maintenir au moins leurs niveaux de production. Mais pas encore d’annonces de gros investissements ou de grands projets. Et on dit que l'histoire ne se répète pas, mais qu'elle rime souvent. Le prochain cycle d'investissement dans les matières premières pourrait ne pas ressembler au précédent. Ainsi, nous ne construirons peut-être pas de grands projets de sables bitumineux, mais nous construirons peut-être des mines de lithium et d'autres types d’investissements liés aux matières premières. C’est la vision à plus long terme, qui a des implications pour le Canada, mais aussi pour d'autres catégories d'actifs. On regarde la performance relative des matières premières par rapport aux actions. La roche versus les actions. Et les matières premières en tant qu'indice ont sous-performé le S&P 500 au cours des dix dernières années, avec comme point culminant le creux de la pandémie, l'énergie, avec le pétrole, devenant négative pendant ce bref moment. Mais depuis lors, nous avons vu une grande surperformance relative. Nous sommes maintenant dans notre deuxième année de surperformance relative des matières premières en tant que catégorie d'actifs par rapport aux actions, ce qui peut ou non surprendre les gens. Il s'agit d'un élément auquel nous devons prêter attention. Et puis, j'en ai souvent parlé, nous devons séparer ces deux horizons temporels. Le premier est le plus court, le plus proche de nous. Quand on me fait remarquer qu’en cas de récession, les matières premières vont en pâtir— et c’est vrai—, c’est la vision à 12 ou 24 mois. On aurait droit à une correction des actions des matières premières ou des actions sensibles à l'économie, le Canada par rapport aux États-Unis. On verrait tous ces secteurs subir une correction mineure. Mais le tableau d'ensemble, la relation décennale ou pluriannuelle, indique une période à plus long terme de forte ou de surperformance, potentiellement, pour les matières premières par rapport aux actions. Ce sont ces facteurs que nous ressassons et que nous intégrons dans nos prévisions. Mais vous devez marier ces deux éléments et comprendre l'interaction entre les deux.
Oui, c'est un point très important quand on parle des matières premières. Le temps que cela prend pour construire plus de capacité dans le système. Il suffit de penser à l'évolution du prix du pétrole depuis le début de la COVID, lorsque le prix du pétrole était de moins de 40 dollars le baril— on l’aurait donné et personne ne l’aurait pris— jusqu'au milieu de l'année 2022, où le prix du baril est passé proche de 130 dollars. Et vous voyez le prix atteindre le fond puis en ressortir, alors vous décidez d’investir. Mais il va falloir du temps avant de voir les fruits de cet investissement. La production est annoncée, elle est mise en ligne pendant un temps, jusqu’à ce qu’il y en ait trop. Et puis arrive une récession, les prix baissent à nouveau, et le cycle recommence, parce qu'il y a trop de capacité, et on reprend du début. Comme vous le dites— et tout le monde le sait—, les cycles sont tellement longs. Il est presque impossible de savoir s’y prendre. Et cela explique les cycles d'expansion et de ralentissement dans ces secteurs.
Oui. La chose importante, et probablement la plus difficile, est de distinguer les différentes périodes. Le cycle économique se mesure en années. Bien sûr, la récession pourrait durer des mois; 6, 12 ou 18. Elle pourrait ne pas avoir lieu, qui sait. Notre capacité à prévoir un tel événement n'est pas si grande. Nous devons donc reprendre la réflexion, revenir à notre cadre fondamental, penser à des scénarios. À quoi ressemble une récession? À quoi ressemble un atterrissage en douceur? Ensuite, nous planifions notre rapport risque/récompense et construisons nos portefeuilles en conséquence. Une récession se mesure en un an environ. Un cycle des matières premières se mesure en une décennie. Pour la radio ou pour une baladodiffusion, ce n’est pas génial, mais j’ai des graphiques que j'ai montrés lors de notre présentation ce matin qui cartographient cette correction actuelle de ralentissement économique ou de récession. Dans le contexte de ces cycles d'investissement pluriannuels ou pluri-décennaux, pour les matières premières, cela remet les choses dans leur contexte. Une correction de 30%? Et l'un des graphiques que j'ai montrés est le point dont vous avez parlé plus tôt. L'année dernière, le prix du pétrole a grimpé, comme beaucoup d'autres matières premières, puis beaucoup ont baissé. Je pense que nous en avons parlé lorsque j'étais à l'antenne en décembre, le pétrole était en fait en baisse sur l'année. Il s'est un peu redressé. Il est maintenant stable. Mais beaucoup de produits de base, à part peut-être le nickel— je pense que le nickel et l'uranium sont les seuls à être en hausse sur l'année— tous les autres, cuivre, pétrole, gaz, sont en baisse. Une situation qui peut se corriger de 30% par rapport à son pic, mais ça tombe sous le sens. Et ce serait plus cyclique. Mais si vous pensez au cadre temporel séculaire ou au cadre temporel d'un cycle plus long, cela ne serait qu'une petite anomalie dans le cycle d'investissement à long terme. C'est donc quelque chose dont nous devons être conscients. Vous devez être conscient que si nous entrons en récession, les matières premières seront sous pression en raison de la baisse de la demande qui découle d'un ralentissement de l'économie. Mais le cycle d'investissement est beaucoup plus long et vous devez garder cela à l'esprit, car vous voyez les matières premières se corriger. Cela pourrait être une configuration très positive pour le long terme.
Oui, la récession ne fait que cacher le fait que nous n'avons pas assez de réserves pour répondre à la demande de l'économie mondiale dans des conditions économiques normales. Ainsi, dès que les choses se normalisent à la sortie d'une récession, on réalise qu’il n’y en pas assez et que les prix augmentent, et on continue dans ce cycle séculaire jusqu'à ce qu’on ait construit assez pour approvisionner le monde en temps normal. Et c'est là qu’on voit le changement. Une dernière question, pour terminer. En passant, il faudra que vous reveniez plus souvent. Nos échanges sont un peu longs. On devrait vous avoir plus souvent pour des conversations plus courtes. Mais quel rôle la force du dollar américain par rapport au dollar canadien joue-t-elle dans ces cycles? Y a-t-il un lien à faire entre ce que vous avez évoqué et la question des deux monnaies?
Je ne suis pas un expert en devises, mais c’est justement une grande partie de la discussion que nous avons eue cette semaine autour de certains changements séculaires. Comme vous le savez, le dollar américain a été assez fort et s’est depuis corrigé. Ce n'est certainement pas mon domaine d'expertise, mais les deux sont liés. Dans le cas d’une période de faiblesse plus prolongée du dollar américain, on pourrait regarder les données macro similaires à ce que nous utiliserions pour soutenir les matières premières ou les ressources, de ce type de cycle d'investissement. Des points de données similaires que nous utiliserions pour soutenir une période de faiblesse du dollar américain. Ils sont évidemment interconnectés. Dans sa présentation sur le dollar américain, l'équipe des experts en devises parle d’un point positif, quelque chose de très favorable à la force des matières premières. Et pour moi, c'est un autre point de données qui entre dans la mosaïque. Cela dit, l'équipe en devises fait peut-être la même chose en écoutant ma présentation. Qui est venu en premier, l'œuf ou la poule? Mais c'est quelque chose qui pourrait être très avantageux. En période de faiblesse persistante du dollar américain, les matières premières pourraient être avantagées. Et de même pour le marché canadien.
Oui, c'est une chose à laquelle il faut penser pour les investisseurs canadiens, parce que vous subissez presque un double choc dans ce cycle où le Canada surpasse les États-Unis sur le marché, et ou le dollar canadien surpasse le dollar américain. Vos investissements en dollars américains sont touchés dans les deux sens lorsque vous ramenez ces dollars américains pour racheter des dollars canadiens. En tant que Canadien, vous en avez moins pour votre argent, donc vous êtes également pénalisé de ce côté-là. Ce sont donc des choses à considérer si vous investissez aux États-Unis. Il faut garder la question de la monnaie à l'esprit et s'assurer que les personnes qui gèrent votre argent y pensent aussi. Vous l'avez dit, vous parlez à vos experts en devises, car cela fera également partie de votre stratégie.
C'est une excellente occasion d'appeler votre planificateur financier ou votre conseiller et de discuter de votre position en matière de devises, vous avez raison. Et les discussions autour des devises se font à plus long terme. On les mesure en années, pas en mois. C'est quelque chose dont il faut tenir compte. Il n'est pas trop tard pour avoir cette conversation et s'assurer que vous êtes positionné de manière appropriée pour les années à venir.
Voilà une excellente façon de terminer. Quant à moi, je surveille le cycle des produits de base lorsque je suis à Calgary, avec mes réservations au restaurant. Si je n’arrive pas à obtenir une réservation pendant des mois dans un restaurant moyen de Calgary, c'est que nous sommes près d'un pic. Lorsque je vais dans le meilleur restaurant de Calgary et que je suis le seul client, alors nous sommes près d'un creux. Cela m’a aidé à comprendre le cycle des matières premières au fil des ans. Je connais moins que vous les statistiques réelles et l'analyse fondamentale, mais c'est un petit truc que j'ai utilisé au fil du temps pour comprendre les choses. Et Calgary possède d'excellents restaurants, soit-dit en passant.
Oui, et nous ajouterons ce point de données à notre baromètre ou à notre mosaïque. Vous me le direz si vous n'arrivez pas à entrer dans les restaurants populaires de Calgary et je saurai qu'il faut alléger certaines actions du secteur des ressources.
Toujours content d’être utile, Scott. Encore une fois, merci. Et nous allons tenir notre parole. Je sais combien les gens vous aiment, alors nous allons vous faire revenir plus souvent. Et merci de vous être joint à nous aujourd'hui.
Super. Merci, Dave.