Au cours des deux dernières années, l’augmentation rapide des taux d’intérêt s’est traduite par des rendements décevants pour les obligations. Nous croyons qu’une grande partie de cette pénible correction est désormais terminée. Cela fait plusieurs dizaines d’années que les obligations n’ont plus été aussi intéressantes. Quelles sont les raisons de notre engouement face aux perspectives ?
Un resserrement intense de la politique monétaire, y compris une forte augmentation des taux d’intérêt à court terme, est désormais passé.
Les taux et les valorisations des obligations sont intéressants.
Le rapport risque-rendement des obligations est convaincant.
Nous avons déjà commencé à observer un changement dans le marché obligataire au cours des deux derniers mois de 2023. Les taux des obligations américaines à dix ans ont chuté de plus de 1 % depuis leur sommet d’octobre. Malgré cette baisse, nous continuons de croire que les perspectives pour les obligations demeurent favorables au cours des prochains trimestres. Dans l’ensemble, pour les investisseurs qui ont délaissé des actifs à risque ou possèdent de grandes encaisses monétaires, la conjoncture offre une occasion intéressante d’investir une partie de cet argent dans les obligations.
Les taux maximums représentent une occasion pour les investisseurs qui investissent dans les titres à revenu fixe
Depuis mars 2022, les banques centrales des marchés développés augmentent les taux à court terme pour lutter contre l’inflation élevée. Toutefois, cette tendance a évolué au cours des derniers mois. De nombreuses banques centrales des marchés développés ont mis leurs relèvements de taux en pause, tout en laissant la porte ouverte à de futures augmentations, au besoin. D’autres ont laissé entendre que leur prochaine mesure consistera peut-être à réduire les taux plutôt que de les augmenter. Il est raisonnable de présumer que les taux d’intérêt à court terme ont atteint leur sommet ou s’en rapprochent pour le cycle actuel.
Nous avons examiné des épisodes précédents au cours desquels la Banque du Canada a atteint des taux maximums du financement à un jour afin de connaître les répercussions éventuelles pour les investisseurs qui investissent dans les titres à revenu fixe. Nous nous sommes intéressés à deux éléments :
Qu’est-il advenu des rendements des titres à revenu fixe au cours des douze mois qui ont suivi la dernière augmentation de taux ?
Qu’ont fait les rendements des obligations par rapport aux placements à court terme comme les certificats de placement garanti (CPG), qui connaissent un succès croissant depuis les deux dernières années ?
Comme le montre la figure 1, les rendements, tant relatifs qu’absolus, ont toujours été très intéressants pour les investisseurs qui investissent dans les titres à revenu fixe au cours de la première année qui a suivi la dernière augmentation des taux d’intérêt à court terme.
En moyenne, les obligations ont enregistré un rendement de 8,4 % au cours de l’année qui a suivi la dernière augmentation de taux, tandis que les CPG ont enregistré un rendement de 3,3 %.
Dans tous les cas, les obligations ont affiché un rendement exemplaire de 5 % en moyenne.
Avec des taux des économies en argent aussi élevés qu’aujourd’hui, les obligations ont obtenu des rendements supérieurs, quoique parfois plus limités.
Il est intéressant de noter que ces rendements des titres à revenu fixe ne se pas cantonnent pas en début de période. Au lieu de cela, ils s’étendent de manière uniforme sur les douze mois suivants.
Un regard rétrospectif nous montre que la période qui a suivi la dernière augmentation des taux a été favorable aux obligations.
Figure 1 : Les rendements sur un an montrent que les obligations ont dégagé des rendements supérieurs après la dernière hausse de taux de la Banque du Canada
Nota : Les dates correspondent à un an après le sommet du taux de la Banque du Canada. « Obligations canadiennes universelles » : indice des obligations universelles FTSE Canada. « CPG » : taux d’un CPG d’un an lors du sommet des taux de la Banque du Canada. Le graphique ne tient pas compte des frais liés aux opérations, des frais de gestion et des taxes ou impôts. Si ces coûts et ces frais étaient pris en compte, les rendements seraient plus bas. Les rendements antérieurs ne sont pas garants des résultats futurs. Il est impossible d’investir directement dans un indice. Sources : Morningstar Direct, Banque du Canada
Les valorisations semblent attrayantes
RBC GMA a élaboré un cadre d’évaluation pour analyser l’évolution des taux obligataires qui se négocient actuellement par rapport à ceux qu’ils devraient atteindre en fonction de l’inflation et des taux réels. La figure 2 examine cette question pour le marché obligataire canadien. Selon cette mesure, les taux obligataires ont été surévalués pendant la majeure partie des vingt dernières années. Toutefois, cette situation a évolué à mesure que les taux ont augmenté récemment. Le modèle montre maintenant que les taux des obligations canadiennes n’ont plus été aussi intéressants sur le plan de l’évaluation depuis de nombreuses années. Cette évaluation est également valable pour la plupart des marchés obligataires mondiaux, y compris les États-Unis et l’Europe.
Figure 2 : Évaluation du marché obligataire canadien
Taux des obligations d’État à 10 ans par rapport au point d’équilibre
Nota : Au 31 décembre 2023. Source : RBC GMA
Le récit du rapport risque-rendement semble convaincant
Au cours de la prochaine année, notre scénario de base prévoit que les taux d’intérêt baisseront à mesure que l’inflation continuera de se modérer et que la croissance économique ralentira. Cependant, il existe toujours un risque que l’inflation ne revienne pas aux cibles des banques centrales, ce qui pourrait propulser davantage les taux obligataires. Pourtant, même si les taux obligataires devaient continuer d’augmenter à partir de maintenant, le risque de chute du cours semble inférieur à celui observé récemment.
La figure 3 en montre un exemple. Ce graphique illustre le rendement sur un an qu’une obligation du Trésor américaine à dix ans procurerait avec une diminution (ligne jaune) ou une augmentation (ligne bleue) de 1 % des taux obligataires depuis 1960. Deux périodes ressortent :
2020 : Les taux obligataires ont atteint un creux sans précédent en été. À ce moment-là, une baisse des taux obligataires de 1 % se serait traduite par un rendement potentiel de 9,3 %. Si les taux avaient augmenté du même montant, la perte prévue aurait été de 8,7 %. En d’autres termes, les augmentations ou les diminutions des obligations étaient à peu près identiques.
Figure 3 : Obligations du Trésor américain à 10 ans
Rendements globaux compte tenu d’une variation de plus ou moins 1 % des taux sur un an
Nota : Le graphique reflète le calcul hypothétique des rendements globaux en cas de hausse ou de baisse des taux de 100 points de base au cours des 12 mois suivants. Sources : Bloomberg, RBC GMA, Deutsche Bank, au 31 décembre 2023
Aujourd’hui : pour en revenir à la situation présente, ce récit a l’air bien différent. Selon les niveaux actuels, si les taux obligataires chutaient de 1 % au cours de la prochaine année, le rendement total prévu serait de 12,5 %. Si les taux obligataires augmentaient d’un même montant, la perte prévue serait de 4,0 %, soit une perte bien moins importante que les résultats de 2020.
Cela donne à penser que le risque est fortement axé vers des résultats positifs. Le risque de baisse est nettement inférieur aujourd’hui qu’il ne l’était en 2020, tandis que le risque d’augmentation des obligations semble aussi plus intéressant. Cette situation, conjuguée à notre opinion selon laquelle les taux obligataires baisseront probablement au cours de l’année à venir, offre un rapport risque-rendement intéressant pour les obligations.
Un dernier mot
Comme nous l’avons mentionné plus haut, nous croyons à RBC GMA que le principal risque d’évaluation des obligations appartient désormais au passé. Malgré la récente baisse, les obligations sont les plus attrayantes depuis des dizaines d’années et le contexte est orienté à la hausse. Par exemple, un changement du taux des obligations américaines à dix ans vers 3,5 % au cours des douze prochains mois pourrait encore générer des rendements totaux un peu inférieurs à 10 % .
Figure 4 : Taux des obligations américaines à 10 ans
Nota : Au 31 décembre 2023. Source : RBC GMA
Après des années où les taux obligataires sont restés inférieurs à la moyenne, ils se situent maintenant bien dans leur fourchette normale des 150 dernières années. À ces taux plus élevés, les obligations peuvent à nouveau constituer une bonne source de revenus et offrir le potentiel de gains en capital si les taux baissent par rapport aux niveaux actuels. L’importance des obligations dans la constitution d’un portefeuille est une fois de plus évidente.