En semaine, je réussis presque à me passer de ma voiture, troquant les embouteillages de Toronto contre le réseau bondé du transport public. La situation change cependant du tout au tout en fin de semaine.

La fin de semaine dernière, j’ai assisté à un programme double de baseball de jeunes en dehors de la ville, effectué notre visite annuelle au verger et, pour la dernière fois de la saison, regardé en ville et avec la famille un match des jeunes Blue Jays. Les trois escapades ont été en soi un succès : les jeunes ont frappé des coups sûrs, nous avons mangé de savoureuses pommes que nous ne connaissions pas et nous avons été témoins d’une rare victoire des Jays (contre les puissants Yankees).

Mais pour nous rendre à chacun de ces trois événements, nous avons dû utiliser une voiture à essence. La réduction brutale de la production du pétrole saoudien causée par les attaques dans la nuit de dimanche pourrait faire augmenter les coûts de telles escapades. Plus de précisions ci-dessous.

Regard sur les placements mondiaux

• Notre publication trimestrielle phare est maintenant accessible. Vous y trouverez notamment un article de fond intitulé « Ralentissement de la croissance et augmentation des risques ».

Pétrole saoudien

• Selon les manchettes des 24 dernières heures, une série d’attaques coordonnées de drones et de missiles ont endommagé des installations pétrolières de l’Arabie saoudite.
• Les rebelles yéménites houthis soutenus par l’Iran ont revendiqué ces attaques. Les États-Unis ont toutefois accusé l’Iran d’en être responsable, affirmant que rien n’indiquait que l’attaque provenait du Yémen. L’Iran a nié ces accusations.
• Chose certaine, il s’agit d’un moment délicat. Les stocks mondiaux de pétrole étaient déjà faibles. L’économie mondiale fléchissait déjà. De plus, la principale société pétrolière d’État saoudienne fera son entrée à la bourse dans un proche avenir.
• Les prix du pétrole sont montés en flèche, augmentant de presque 15 % le jour même et s’établissant à 69 $ US pour le Brent et à 63 $ US pour le WTI. Cette hausse est la plus forte en pourcentage inscrite en un jour depuis l’invasion du Koweït par l’Irak en 1990.
• L’Arabie saoudite a perdu plus de 5 millions de barils par jour de capacité de production. Ce chiffre représente plus de 40 % de la production du pays et près de 5 % de l’offre de pétrole à l’échelle mondiale.
• Une réduction de 5 %de l’offre mondiale a beau sembler insignifiante, il est important de noter que l’offre et la demande sont toutes deux très peu élastiques dans le secteur pétrolier. En d’autres termes, on peut difficilement, dans un court délai, persuader les gens de réduire leur consommation de pétrole. Il est également difficile de susciter sans préavis une augmentation de l’offre ailleurs. Par conséquent, un déséquilibre, même relativement faible, entre l’offre et la demande peut engendrer de fortes variations de prix.
• La crise pétrolière mondiale de 2014 à 2016, au cours de laquelle le prix de l’or noir a chuté de près de 75 % en raison d’une offre surabondante de tout juste 2 %, en est un bon exemple. Il ne faut néanmoins pas conclure que le prix du pétrole devrait grimper de 188 % dans les circonstances actuelles, puisque la réduction de la production est seulement temporaire en ce moment, et que l’approvisionnement pourrait se rétablir plus rapidement que par le passé. D’ailleurs, l’Arabie saoudite possède une capacité de réserve de 188 millions de barils répartie partout dans le monde ; elle serait donc théoriquement en mesure de combler un manque de 5 millions de barils sur le marché du pétrole pendant 37 jours, au bout desquels une fraction de la production pétrolière déficitaire du pays aura vraisemblablement été restaurée.
• D’autres pays membres de l’OPEP ont annoncé qu’ils ne prévoyaient pas faire contrepoids en augmentant leur propre production de pétrole, mais ils ont la possibilité de le faire. Pour le moment, nous présumons qu’ils n’ont pas modifié leur volume de production. L’OPEP reconnaît par ailleurs qu’il n’est pas dans son intérêt supérieur que le prix du pétrole reste élevé pendant une longue période, car les producteurs de pétrole de schiste aux États-Unis sont alors portés à accroître leur production et les consommateurs sont enclins à se tourner vers des produits plus écoénergétiques. En revanche, d’ici à que l’Arabie saoudite reprenne ses opérations, certains pays membres de l’OPEP peuvent certainement se réjouir d’empocher de plus gros bénéfices à court terme.
• Les attaques ont frappé l’usine de traitement de pétrole d’Abqaiq, qui produisait 7 millions de barils par jour, ainsi que les champs pétroliers de Khurais, dont la capacité de production s’élevait à 1,5 million de barils par jour.
• Une partie de la réduction de la production est considérée comme une mesure de prévention et, par conséquent, une remise en service pourrait avoir lieu assez rapidement. Des dommages substantiels ont cependant été causés aux infrastructures. La durée des travaux de réparation, qui avait au départ été évaluée à quelques semaines, est maintenant de quelques mois.
• Même si l’on ne pouvait pas précisément s’attendre à de telles attaques, nous signalions depuis quelque temps que les risques géopolitiques étaient plus élevés que d’habitude, exacerbés en premier lieu par les relations tendues entre les États-Unis et l’Iran, puis par les tensions commerciales entre les États-Unis et la Chine, et la saga du Brexit au Royaume-Uni. Déjà l’Iran est soupçonné d’avoir abattu de nombreux drones américains, d’avoir provoqué la fermeture d’oléoducs irakiens et d’avoir bloqué l’entrée de navires pétroliers dans le détroit d’Ormuz. Malgré tout cela, nous croyons qu’il est encore peu probable que le scénario le plus sombre du déclenchement d’une guerre entre les États-Unis et l’Iran se réalise. Les attaques récentes accroissent le risque de ripostes, mais le président Donald Trump a exprimé dernièrement sa volonté de reprendre les négociations avec l’Iran. John Bolton, reconnu pour son hostilité envers l’Iran, a de surcroît quitté la Maison-Blanche récemment.
• Vu les risques géopolitiques élevés au Moyen-Orient, la prime de risque supérieure à la normale s’ajoutant au prix du pétrole est amplement justifiée, même après le rétablissement de la production de l’Arabie saoudite. Il n’est pas facile de protéger les infrastructures énergétiques tentaculaires du Moyen-Orient contre des attaques de drones.
• D’un point de vue économique, une hausse des prix du pétrole est habituellement défavorable à la croissance économique mondiale, bien que les modèles ne donnent pas tous lieu à cette interprétation. Il s’agit d’une question nébuleuse en grande partie parce que le monde en général n’est, par définition, ni un importateur ni un exportateur de pétrole.
• Les producteurs de pétrole comme les pays membres de l’OPEP bénéficient évidemment d’une augmentation des prix de l’or noir. En théorie, la croissance s’accroît d’environ 0,15 % au Canada chaque année où les prix du pétrole demeurent 15 % plus élevés que précédemment.
• Les Américains sont encore des importateurs nets d’énergie. Ils étaient autrefois durement touchés quand les prix augmentaient, mais ils comptent maintenant sur un secteur pétrolier flexible et en pleine croissance qui neutralise largement cet effet. Bien sûr, le secteur a encore des répercussions, la plus importante étant peut-être qu’une hausse des prix à la pompe ne plaît pas aux consommateurs. Ce constat est particulièrement important à un moment où la consommation tient lieu de rempart clé contre les risques de récession.
• D’autres importateurs nets de pétrole comme la zone euro et le Japon subiront un léger ralentissement à la suite de la hausse des prix du pétrole.
• Une augmentation soutenue des prix du pétrole ferait grimper l’indice global des prix à la consommation (IPC) de pas moins de 0,75 point de pourcentage dans les pays développés. Dans ce contexte, la mesure aux États-Unis passerait d’un niveau légèrement inférieur à la cible à un niveau légèrement supérieur.
• Cela dit, malgré les analyses frénétiques, il importe de relativiser la question. Certes, il est rare que les prix du pétrole augmentent de 15 % en une seule journée. Toutefois, les marchés du pétrole connaissent périodiquement des fluctuations plus importantes sur des périodes de quelques mois ou de quelques années. À titre d’exemple, entre décembre 2018 et avril 2019, les prix du pétrole ont crû d’environ 40 % et la Terre n’a pas cessé de tourner.

Hausse des taux obligataires

• La dégringolade des taux obligataires a fait tellement de bruit au cours des derniers mois qu’il serait mal à propos d’ignorer la tendance opposée qui s’est amorcée récemment. Le taux des obligations du Trésor américain à dix ans, qui avait chuté à un creux de moins de 1,50 %, s’établissait à près de 2,0 % à la mi-septembre.
• À vrai dire, un taux qui oscille autour de 2,0 % demeure très faible par rapport aux normes historiques. Il est toutefois conforme à la tendance baissière (graduelle) des taux qui persiste depuis octobre 2018.
• À quoi la flambée des taux obligataires est-elle attribuable ? Selon nous, elle découle de l’amélioration des nouvelles sur les échanges commerciaux, d’une révision des attentes à l’égard de la Réserve fédérale américaine, de perspectives plus encourageantes pour le Brexit et d’une accélération de l’inflation (même avant la remontée des prix du pétrole).
• Il n’est donc pas étonnant que l’augmentation des taux nominaux résulte à peu près également de la progression des taux réels (liés à l’évolution de la situation relative à la croissance) et des hausses attendues de l’inflation (découlant des données sur l’inflation).
• Les observateurs à l’affût des signes d’une récession (nous tous ?) peuvent se réjouir du fait que l’écart entre les taux des obligations du Trésor américain à deux ans et à dix ans est revenu en territoire positif, ce qui élimine l’un des indicateurs de récession imminente.

Percées encourageantes sur le plan commercial 

• Au cours des dernières années, le discours sur le commerce a été largement négatif, surtout en raison de la hausse des tarifs douaniers et du ralentissement des flux commerciaux. Nous doutons que le monde redevienne favorable à la mondialisation à court terme : le conflit qui oppose les États-Unis et la Chine est trop structurel et le populisme à l’échelle mondiale ne semble pas encore avoir atteint un sommet.
• Cela étant dit, certains progrès ont toutefois été constatés sur le plan du commerce au cours de la dernière semaine, ce qui a entraîné un regain d’optimisme sur le marché.
• Ainsi, la Chine semble accorder de petites concessions aux États-Unis en prévision des négociations face à face qui auront lieu le mois prochain, vraisemblablement dans l’espoir d’en arriver à une entente.
• La Chine affirme maintenant qu’elle exonérera plusieurs grands importateurs chinois des tarifs douaniers imposés sur les produits du porc et du soya en provenance des États-Unis. Il semblerait même que certaines entreprises chinoises aient entrepris des démarches auprès de producteurs américains. De plus, selon les rumeurs, le pays s’apprête à faire certains compromis en matière de propriété intellectuelle.
• Le géant technologique chinois Huawei a également évoqué la possibilité d’adopter une mesure draconienne consistant à vendre sa propriété intellectuelle du 5G à une entreprise occidentale, qui pourrait mettre en œuvre la technologie et rejoindre ainsi une partie importante du marché occidental sans crainte que le matériel contienne des logiciels espions chinois. Si les pays développés demeurent réticents à intégrer le matériel d’Huawei à leurs réseaux de données, il pourrait s’agir pour l’entreprise de la meilleure façon de monétiser sa technologie. Voilà une possibilité fascinante, qui n’est toutefois manifestement pas sur le point de se concrétiser.
• Les États-Unis ont quant à eux évoqué la possibilité de réduire leurs plus récents tarifs douaniers frappant les importations de biens chinois, sans toutefois toucher à la tranche originale de 250 milliards de dollars de marchandises.
• Dans ce contexte, un déblocage majeur lors de la prochaine ronde de négociations commerciales entre les États-Unis et la Chine semble plus probable, mais nous croyons que la probabilité d’une issue favorable demeure inférieure à 50 %.
• Ailleurs sur le plan du commerce, l’Organisation mondiale du commerce a rendu une décision considérablement moins favorable aux échanges commerciaux en tranchant en faveur des États-Unis dans le différend qui les opposait depuis 15 ans à l’Union européenne. L’OMC a en effet conclu que l’Union européenne subventionnait Airbus, un important constructeur aéronautique. En revanche, compte tenu du fait que l’OMC consacre ces jours-ci beaucoup de temps à protester contre les tarifs douaniers américains, l’OMC vient un peu étrangement d’autoriser les États-Unis à imposer des tarifs élevés à l’Union européenne jusqu’à ce qu’ils aient récupéré les pertes découlant des subventions de longue date accordées à Airbus. Le montant précis des tarifs douaniers, qui ne sont pas limités au secteur de l’aéronautique, n’a pas encore été déterminé, mais pourrait s’élever à des dizaines de milliards de dollars. Cette décision est de mauvais augure pour les négociations entre les États-Unis et l’Union européenne qui devraient avoir lieu au cours des prochains mois.

Stimulation de la Banque centrale européenne

• À l’instar de la Réserve fédérale américaine (et de quantité d’autres), la Banque centrale européenne (BCE) applique maintenant des mesures de relance monétaire dans le but de remettre sur pied l’économie mondiale.
• Les attentes avant la prise d’une telle décision étaient élevées, et l’interprétation initiale de la décision penche plutôt du côté de la déception puisque :
  • la BCE a choisi de réduire son taux de dépôt de 0,1 pp au lieu de 0,2 pp ;
  • l’ampleur des mesures d’assouplissement quantitatif sera relativement restreinte (jusqu’à 20 milliards d’euros par mois) comparativement au sommet de sa vague d’acquisitions de 2016-2017 (80 milliards d’euros par mois).
• Cela étant dit, les marchés se sont rapidement ralliés au programme de la BCE, en partie grâce à son exhaustivité - baisses de taux, système à paliers pour minimiser les répercussions sur les banques, assouplissement quantitatif et injections accrues de liquidités pour les banques – mais principalement en raison des déclarations conditionnelles fortes liées à l’assouplissement quantitatif.
• Dans ses déclarations conditionnelles, la BCE promet de continuer d’imprimer de la monnaie et d’acquérir des obligations jusqu’à sa prochaine hausse de taux. Dans la mesure où des hausses de taux ne sont vraiment pas envisagées dans un avenir rapproché, la période d’assouplissement quantitatif pourrait être longue et apporter une forte dose de relance. Il est peu probable d’observer des hausses de taux avant que l’inflation de la zone euro soit en voie d’atteindre l’objectif d’environ 2,0 % de la banque centrale. Il en va de même pour l’assouplissement quantitatif. Compte tenu des attentes minimes quant à l’inflation dans la zone euro et des rapprochements faits avec le Japon des années 1990, de nombreuses autres mesures de stimulation monétaire pourraient être adoptées.
• Mario Draghi, le président de la BCE, a tenu sa dernière réunion. Nous avons tout lieu de croire que la passation du flambeau à la nouvelle présidente, Christine Lagarde, s’effectuera en douceur.

L’inflation des États-Unis va à contre-courant

• Comparativement à la faiblesse chronique de l’inflation au Japon et dans la zone euro, les prix aux États-Unis nous préoccupent beaucoup moins. Bien sûr, le pays manifeste des symptômes plus légers du même mal : une population vieillissante, un ralentissement de la croissance de la population et une courbe de Phillips plus plane. Cependant, le problème y est bien moins grave.
• Par exemple, l’IPC de base des États-Unis vient d’augmenter de 2,4 % sur 12 mois, soit à peine plus que la cible de la banque centrale. Nous sommes certes bien loin de la conjoncture d’après-crise, durant laquelle le pays était à un cheveu de la déflation.
• De plus, l’IPC global n’est encore que de 1,7 % sur 12 mois (bien que la hausse récente des prix du pétrole puisse l’amener rapidement à plus de 2,0 %) et l’indice implicite de prix des dépenses personnelles de consommation, mesure privilégiée de la Fed, s’établit à seulement 1,6 % sur 12 mois.
• Toutefois, il convient aussi de signaler que d’autres mesures (sans doute supérieures) de l’inflation tendancielle se situent toutes entre 2,2 % et 2,9 %. Parmi celles-ci, notons la moyenne tronquée de l’IPC, l’IPC médian pondéré et la jauge de l’inflation sous-jacente de la Fed de New York.
• Par conséquent, il faut retenir non pas que l’inflation est particulièrement élevée ou problématique, mais plutôt qu’elle n’est pas extrêmement faible.

Orientation de la Réserve fédérale

• Les grandes banques centrales connaîtront une semaine chargée.
• Dans la foulée des mesures de relance massives de la BCE, la Fed devrait annoncer une deuxième baisse de taux de 25 pb, aussi légère que celle de juillet.
• Une baisse de 50 pb ne serait tout simplement pas justifiée compte tenu des dernières données sur l’inflation, des signes récents de progrès sur le plan du commerce et de l’étonnante montée de l’indice des directeurs d’achats de l’industrie non manufacturière ISM.
• Cela dit, les prévisions économiques publiées en marge de la décision sont susceptibles d’être légèrement abaissées, puisque les prévisions générales tendent à reculer en parallèle et que dans l’ensemble, la croissance économique s’essouffle. Le PIB annualisé du troisième trimestre n’indique qu’une hausse de 1,8 % pour le moment.
• Les graphiques des prévisions devront fléchir pour tenir compte du fait que seule une poignée de membres de la Fed recommandait des baisses de taux en juin et que malgré tout, la banque centrale est allée de l’avant en juillet avec seulement deux voix dissidentes. La question qui se pose est la suivante : la majorité des prévisionnistes s’entendront-ils sur seulement deux baisses de taux pour 2019 ou tableront-ils sur une troisième baisse d’ici la fin de l’année ? À notre avis, ils pencheront plutôt pour cette dernière option.
• Les autres banques centrales seront elles aussi occupées au cours de la semaine, même si pour le moment, les marchés n’anticipent pas de nouvelles mesures d’assouplissement de la part de la Banque d’Angleterre ou de la Banque du Japon.

Le prochain obstacle budgétaire des États-Unis

• Il convient de toucher un mot sur les affaires budgétaires des États-Unis.
• Après le dénouement tardif de la paralysie du gouvernement à la fin de janvier et le relèvement du plafond de la dette en août, le prochain obstacle sera l’adoption d’une résolution de continuité pour maintenir le financement du gouvernement après le 30 septembre, date de la fin de son exercice.
• On s’attend à ce que ce soit une simple formalité. La Chambre des représentants approuvera vraisemblablement une loi pour repousser une éventuelle paralysie d’au moins un ou deux mois.
• Cela dit, il ne faut pas oublier que le Congrès est présentement dominé par les démocrates à la Chambre et par les républicains au Sénat, et que rien n’est acquis tant que cette division persistera.

Grève des travailleurs de l’automobile

• Conséquence possible de la reprise du marché de l’emploi, près de 46 000 travailleurs américains de l’automobile à General Motors ont poussé l’audace jusqu’à déclencher une grève pour des motifs reliés aux salaires et à l’assurance maladie. Il s’agit de la première grève du syndicat United Auto Workers depuis 2007.
• Voilà qui constitue un mauvais présage : c’est en 2007 que l’économie américaine a commencé à vaciller avant de sombrer dans une profonde récession au début de 2009. Si la grève n’était pas la cause de la récession, elle ne reflétait pas moins les tensions sur le marché de l’emploi de l’époque , lesquelles constituent un signal classique du stade avancé du cycle et de la vulnérabilité à une récession.
• Le marché de l’emploi est probablement dans une situation semblable actuellement : le taux de chômage a atteint son niveau le plus bas en plusieurs décennies et la croissance des salaires dans le secteur privé s’est accélérée pour s’établir à 3,5 % sur 12 mois après un creux de 1,2 % en 2012. Heureusement, bon nombre d’éléments déclencheurs d’une récession brillent par leur absence cette fois-ci : l’endettement excédentaire est plus limité et de toute évidence, les banques n’ont pas pris d’engagements excessifs.
• Selon sa durée, la grève pourrait temporairement influer sur les données relatives à l’emploi, mais il est peu probable qu’elle puisse à elle seule faire chuter le PIB.