Cette semaine, j’étais supposé siroter un piña colada au bord de la piscine au Mexique, mais les événements se sont conjurés pour me garder là où les boissons fruitées et la chaleur demeurent des denrées rares. Le monde connaît des bouleversements à l’heure actuelle et, apparemment, les économistes sont très recherchés. Nul n’est plus étonné que moi !
À la maison, l’ennui s’est déjà installé alors qu’il reste encore trois semaines avant la réouverture des écoles. Nous nous efforçons donc de trouver des moyens d’amuser les enfants et jusqu’à maintenant, le jeu vidéo Foldit s’est révélé un passe-temps captivant. Celui-ci permet de manipuler des protéines dans le but de trouver une forme qui pourrait neutraliser la Covid-19 dans la vraie vie. Voilà qui ferait une excellente dissertation intitulée « Ce que j’ai fait pendant la pause printanière » !
La tendance mondiale
La Covid-19 continue de se propager rapidement : dans la seule journée du dimanche 15 mars, un nombre record de 10 982 nouveaux cas et 438 décès additionnels ont été signalés. Hors de la Chine, le taux de croissance quotidien reste d’environ 20 %, ce qui constitue un rythme inquiétant compte tenu du nombre sans cesse croissant de personnes infectées (voir le graphique).
Augmentation du nombre de cas de Covid-19 dans le monde (hors Chine)
Nota : Au 15 mars 2020. Sources : OMS, RBC GMA
Le niveau d’inquiétude des autorités s’est accru : l’Organisation mondiale de la Santé a maintenant officiellement qualifié l’épidémie virale de pandémie, tandis que les États-Unis et plusieurs autres pays ont déclaré un état d’urgence national.
La portée du virus varie énormément d’un pays à l’autre. Quelques-uns semblent avoir endigué la maladie, alors que d’autres sont submergés. D’autres encore n’en sont qu’aux premiers contacts.
Bonnes nouvelles
En revanche, la Chine n’enregistre désormais presque plus de nouvelles infections. Hier, seulement 27 nouveaux cas ont été confirmés (voir le graphique suivant), ce qui est près de 150 fois moins qu’au début de février. Pour mettre les choses en perspective, le nombre de personnes qui guérissent de la maladie chaque jour en Chine est à peu près 20 fois plus élevé que le nombre de celles qui la contractent.
La propagation de la Covid-19 en Chine ralentit
Nota : Au 15 mars 2020. La pointe du 17 février 2020 est attribuable à une modification de la méthode de déclaration. Sources : OMS, RBC GMA
La Corée du Sud a aussi jugulé le taux de propagation, même si elle n’est pas aussi avancée que la Chine. Elle compte près de onze fois moins de nouveaux cas par jour que lors du sommet atteint à la fin de février (voir le graphique suivant).
Propagation de la Covid-19 en Corée du Sud
Nota : Au 15 mars 2020. Sources : OMS, Macrobond, RBC GMA
Au Japon, la situation est moins claire, le nombre de nouveaux cas par jour étant plus ou moins stable depuis le début de mars. Il s’agit néanmoins d’une petite victoire, car cela représente un recul du taux d’expansion. Autrement dit, le taux de transmission diminue progressivement, quoique de façon moins marquée que dans les pays mentionnés plus haut.
Zones problématiques
À l’opposé, le reste du monde a franchi un seuil et compte à l’heure actuelle environ la moitié de tous les cas. Cette proportion ne fera que croître à partir de maintenant.
L’Italie est le pays où la situation est la plus inquiétante, et ce, pour trois raisons : le nombre de cas y monte en flèche, avec 3 497 nouveaux cas et 173 décès dans la seule journée d’hier ; elle compte de loin le total le plus élevé de cas (21 157) et de décès (1 441) hors de la Chine ; et comme elle fait partie du monde développé, elle en dit long, en théorie, sur sa capacité à gérer cette épidémie (voir le graphique suivant).
Propagation de la Covid-19 en Italie (variation quotidienne)
Nota : Au 15 mars 2020. Sources : OMS, Macrobond, RBC GMA
De façon plus générale, le centre d’inquiétude s’est déplacé de l’Asie vers l’Europe. Plus de la moitié des nouveaux cas sont enregistrés dans de grands pays européens, l’Espagne, la France et l’Allemagne suivant l’Italie de près. La situation en Espagne est particulièrement préoccupante : bien que le nombre total de cas représente moins du quart de celui de l’Italie, son augmentation en pourcentage est deux fois plus rapide (1 522 nouveaux cas par jour).
L’Iran, qui a enregistré 1 365 nouveaux cas hier (portant le total à 12 729), est toujours un foyer important. Pendant ce temps, les données aux États-Unis demeurent très volatiles et quelque peu étranges : on ne signale aucun cas pour la journée d’hier, mais 414 nouveaux cas ont été recensés la journée précédente (1 678 au total). Le Canada suit la cadence avec 68 nouveaux cas (244 au total).
À la recherche de tendances
Maintenant que la Chine et la Corée du Sud ont surmonté le pic de leur épidémie, les jeux sont lancés pour tenter de repérer une constante mathématique sous-jacente qui aiderait à prévoir la trajectoire à venir pour les autres pays. Le graphique suivant illustre la progression du nombre de cas par pays au fil du temps, rajusté en fonction de la population. La Chine et la Corée du Sud sont arrivées à stabiliser l’épidémie sur leur sol après environ 20 jours de progression (la première journée correspondant au moment où le nombre d’un cas par million d’habitants a été atteint). Cette observation est prometteuse étant donné que l’Italie s’approche maintenant de cette durée, suivie de très près par plusieurs autres pays. Si la tendance se confirme, l’inquiétude pourrait diminuer considérablement partout sur la planète d’ici la fin de la semaine prochaine.
Trajectoire de la propagation de la Covid-19 dans divers pays
Nota : Au 15 mars 2020. Nombre de cas par million d’habitants, selon une échelle logarithmique. Les États-Unis ont dépassé le seuil d’un cas par million d’habitants le 4 mars 2020. Sources : OMS, Macrobond, RBC GMA.
Cependant, même en mettant de côté le fait que la notion de « point de départ » est sujette à débat et qu’on ne sait pas s’il est préférable de considérer le nombre de cas en valeur absolue ou par habitant, la Covid-19 ne s’essouffle pas simplement d’elle-même après 20 jours.
Au contraire, la Chine et la Corée du Sud ont pris des mesures très précises en matière de distanciation sociale et de dépistage, ce qui leur a permis d’infléchir la tendance. Ces pratiques exemplaires sont décrites de façon détaillée un peu plus loin. Heureusement, d’autres pays commencent enfin à tirer les leçons de l’expérience de la Chine et à mettre en œuvre leurs propres programmes de quarantaine et de dépistage.
La vraie relation mathématique dépend probablement plutôt du moment où chaque pays a commencé à imposer une quarantaine. Ainsi, dans le Hubei, la province la plus touchée en Chine, ces mesures ont pris effet le 23 janvier. Le nombre de nouveaux cas a atteint un sommet le 5 février, c’est-à-dire que le nombre quotidien de nouveaux cas a continué de battre des records pendant 13 jours avant de commencer à reculer. Compte tenu de ce que nous savons à propos de la période d’incubation de la Covid-19, ce laps de temps est un peu plus long que ce que nous aurions pensé. Toutefois, il demeure plausible vu le retard de certains diagnostics et la nature imparfaite du confinement. Comme les mesures de quarantaine strictes ont été mises en place le 9 mars en Italie, ce modèle, s’il se révèle exact, laisse supposer que le nombre de cas pourrait atteindre un sommet le 22 mars (dimanche prochain) dans ce pays. Il est concevable que le pays atteigne son pic plus tôt étant donné qu’il avait adopté des mesures de quarantaine limitées auparavant. Par contre, son programme de dépistage n’est probablement pas encore aussi efficace que ceux de la Chine ou de la Corée, et les contrôles frontaliers y sont moins stricts que dans ces pays.
Selon des perspectives optimistes à plus long terme, l’observation de la trajectoire baissière indique que les provinces chinoises ont attendu en moyenne 15 jours supplémentaires, après le sommet quotidien, avant de voir le nombre de cas reculer à un niveau pratiquement nul (voir le graphique suivant).
Cartographie de la Covid-19 dans les provinces chinoises les plus touchées
Nota : Au 15 mars 2020. Nouveaux cas ayant fait l’objet d’un diagnostic clinique inclus pour le Hubei à partir du 14 février 2020. Aucune donnée provinciale n’est disponible avant le 1er février 2020.
Un taux de létalité moins élevé
Le taux de létalité réel de la Covid-19 n’est pas encore clair. Dans l’ensemble, 3,8 % des personnes infectées sont décédées. Un débat fait rage quant à savoir si cela représente un taux exagérément optimiste ou pessimiste.
Pour les pessimistes, cette évaluation initiale pourrait sous-estimer le risque, puisque de nombreuses personnes n’ont été contaminées que tout récemment et décéderont après avoir été malades pendant plusieurs semaines. De plus, selon eux, la capacité des professionnels de la santé à gérer l’épidémie diminuera à mesure que le nombre de cas augmentera.
Pour les optimistes :
- la légèreté des symptômes ressentis par de nombreuses personnes signifie qu’il y a presque certainement beaucoup plus de cas que le nombre officiel (et que le nombre de décès devrait être rapporté à une base plus large) ;
- les meilleures pratiques médicales devraient plutôt s’améliorer que se détériorer au fil du temps ;
- de nombreux territoires réussissent à maintenir le taux de létalité de la maladie à moins de 1 %.
La situation à bord du navire de croisière Diamond Princess demeure particulièrement éclairante parce que chaque personne à bord a été testée et a reçu un traitement médical approprié. Et bien que l’âge moyen des passagers fût relativement élevé, le taux de létalité s’est établi à 1,0 % à peine.
Le fait que le coronavirus semble enclin aux mutations génétiques constitue un autre argument en faveur d’un faible taux de létalité. En théorie, cela pourrait avoir des conséquences indésirables, mais il est plus probable que le coronavirus deviendra moins dangereux. Comparativement aux autres maladies à coronavirus, celle-ci est exceptionnellement létale et contagieuse. Toutes autres choses étant par ailleurs égales, il est donc plus probable que la Covid-19 progresse vers des caractéristiques plus habituelles au lieu de devenir encore plus atypique. En outre, la plupart des virus perdent naturellement de leur virulence avec le temps : les virus les plus mortels tuent leur hôte trop rapidement pour pouvoir se propager de manière continue. Enfin, les personnes les plus durement affectées par cette maladie sont isolées et traitées, tandis que les souches plus modérées peuvent passer inaperçues et suivre leur cours.
Nous penchons en faveur des arguments optimistes, et présumons que le taux de létalité finira par s’établir entre 0,5 % et 1,0 %. Ce taux est de cinq à dix fois plus élevé que celui de la grippe, mais aussi cinq fois inférieur au taux provisoire actuel.
Soulignons qu’un taux de létalité estimé à 0,5 %-1,0 % ne veut pas dire qu’un pourcentage correspondant de la population mondiale décédera. Il est encore possible d’endiguer la propagation du virus. Dans le cas contraire, les épidémiologistes estiment que « seulement » 30 % à 70 % de la population contracteront la maladie, ce qui pourrait entraîner la mort de 0,25 % à 0,5 % de la population mondiale. Ce n’est certes pas réjouissant, mais il s’agit d’un indicateur important.
Le taux de transmission se stabilise
Nous avons créé un indicateur indirect approximatif du nombre de personnes que chaque malade peut contaminer. Au début, ce chiffre s’élevait à environ six en Chine ; il a depuis chuté bien en deçà du seuil critique de un, signalant une régression de la maladie.
Ailleurs dans le monde, le taux de transmission a également grimpé jusqu’à six, avant de connaître un net recul. Au cours de la dernière semaine, il s’est toutefois maintenu autour de trois, ou un peu plus (voir le graphique suivant). Ce n’est pas une bonne nouvelle, car cela signifie que chaque personne infectée continue de transmettre la maladie à trois autres personnes en moyenne.
Heureusement, le taux de transmission devrait diminuer de nouveau à mesure que les quarantaines et le dépistage augmentent à l’extérieur de la Chine, du moins dans les pays qui prennent désormais le virus au sérieux et qui adoptent de strictes politiques de distanciation sociale.
Le taux de transmission indique que la maladie régresse en Chine, mais continue de progresser ailleurs dans le monde
Nota : Au 15 mars 2020. Le taux de transmission correspond à la variation en pourcentage sur sept jours de la moyenne mobile sous-jacente sur cinq jours des nouvelles infections quotidiennes.
Les secrets de la réussite
La clé pour enrayer la propagation du virus réside dans une combinaison de mesures de distanciation sociale, de dépistage et de restriction des déplacements. Un système de soins de santé universel, une intervention coordonnée de l’État en matière de santé publique et une bonne communication des gouvernements avec les citoyens constituent également des atouts précieux.
Fait intéressant, tous les pays n’ont pas adopté la même approche. La Chine a attaqué sur tous les fronts : elle a imposé des quarantaines strictes avec surveillance policière, effectué un nombre incalculable de tests, retraçant les cas à la source, et limité les voyages internationaux.
La Corée du Sud, quant à elle, y est allée moins fort sur les quarantaines, mais a été particulièrement vigilante en ce qui concerne le dépistage au sein de sa population et la traçabilité des cas. Singapour, qui a maintenu ses écoles ouvertes et a plutôt mis l’accent sur la fermeture de ses frontières, nous révèle un autre succès (à petite échelle).
Ce qu’on constate, c’est que tous les pays n’ont pas réussi de la même façon. Cependant, à mesure que le nombre de cas grimpe, il est peu probable qu’il suffise de fermer les frontières, bien que cela puisse être une condition nécessaire. Par ailleurs, le virus pourrait bientôt devenir trop répandu pour qu’on puisse effectuer des tests et des suivis exhaustifs, même si cette précaution restera sans doute utile là où elle pourra être mise en application. La quarantaine semble donc être la meilleure option, des preuves montrant déjà que les demi-mesures ne fonctionnent pas.
La quarantaine présente aussi l’avantage suivant : s’il est trop tard pour arrêter la progression de la maladie (une idée loin d’être résolue), elle permettra au moins d’infléchir la tendance, c’est-à-dire de faire en sorte que les contaminations s’étirent sur une plus longue période afin que les hôpitaux ne soient pas surchargés et puissent prodiguer des soins appropriés à tous.
Contexte historique
Quand le nouveau coronavirus est apparu, le premier réflexe a été de le comparer au SRAS. Cette comparaison s’est néanmoins avérée boiteuse, parce que la Covid-19 dépasse le SRAS à presque tous les égards. Trois comparaisons utiles s’offrent donc à nous : la grippe espagnole de 1918-1919, la grippe asiatique de 1957 et la grippe de Hong Kong de 1968-1969.
La grippe espagnole de 1918-1919 a sans contredit été la plus grave des trois, tuant environ 40 millions de personnes (2 % de la population mondiale). Elle arrive au deuxième rang des épidémies les plus meurtrières de l’histoire, après la peste noire qui a coûté la vie à près de 60 millions de personnes entre 1348 et 1351. Approximativement 675 000 Américains et 50 000 Canadiens sont décédés des suites de la grippe espagnole, qui a connu trois pics distincts sur une période d’un an, comme quoi les virus peuvent parfois réémerger.
L’histoire montre que l’épidémie a sévi beaucoup plus fortement dans les villes américaines qui n’ont pas réussi à imposer des quarantaines de manière énergique et opportune. Pour les amateurs de sport qui pleurent la mise à l’arrêt de la LNH, de la NBA et de la MLB, on remarque un parallèle historique : en 1919, la grippe espagnole avait entraîné l’annulation des finales de la Coupe Stanley.
D’un point de vue économique, il y a eu une légère récession mondiale en 1918-1919. Dans ce cas, bien entendu, la Première Guerre mondiale a constitué un facteur aggravant, mais on peut se demander si le virus n’a pas joué un rôle plus important que celui qu’on lui attribue habituellement. La réaction des marchés boursiers au virus avait été étonnamment modérée, avec une baisse de 11 % entre le sommet et le creux du Dow Jones, suivie d’une reprise à la fin de 1919 qui a plus que compensé les dégâts.
Nous aimerions penser que la Covid-19 n’aura pas des effets aussi dévastateurs que la grippe espagnole, mais elle pourrait bien ressembler à la grippe asiatique ou à la grippe de Hong Kong. À l’échelle mondiale, la première a fait entre 1,5 et 4 millions de victimes (70 000 aux États-Unis) et la deuxième, entre 1 et 4 millions (33 000 aux États-Unis). Dans les deux cas, une récession économique mondiale est survenue pendant l’épidémie ou peu de temps après. Comme pour la grippe espagnole, les historiens de l’économie ont eu tendance à rejeter la faute ailleurs, mais il s’agit d’une coïncidence pour le moins étonnante. Les actions américaines ont également baissé au pire de la crise, de 21 % dans le cas de la grippe asiatique et de 13 % dans celui de la grippe de Hong Kong. À l’époque de la grippe asiatique, elles ont rebondi rapidement, mais à celle de la grippe de Hong Kong, il n’y a pas eu de reprise complète, les années 1970 ayant été une période sombre pour les actions, pour diverses raisons non liées les unes aux autres.
La question de savoir si ces épidémies virales ont provoqué les récessions qui les ont accompagnées est sujette à débat. Par contre, une chose est claire : aucun de ces événements n’a eu de répercussions durables sur l’économie. En effet, il est même difficile de les trouver mentionnés dans les ouvrages économiques. C’est un constat encourageant en ce qui a trait aux perspectives à long terme.
Conséquences économiques
Nous continuons de revoir nos hypothèses économiques à mesure que sont dévoilés d’autres renseignements. Comme le virus continue de se propager, que les mises en quarantaine augmentent dans les pays développés et que la Chine fait maintenant état de graves répercussions sur l’économie, nous avons été contraints de revoir nos prévisions à la baisse.
Au lieu de mettre l’accent sur une seule prévision, nous préférons, comme toujours, recourir à plusieurs scénarios. En termes simples, il y a beaucoup de choses que nous ignorons encore, notamment :
- Les politiciens accorderont-ils la priorité aux vies humaines plutôt qu’à l’économie ? Ils continueront probablement de privilégier les premières, mais il ne s’agit pas d’un choix aussi absolu qu’on le pense. Plusieurs pays hésitent encore à instaurer des quarantaines généralisées. La façon dont évoluera leur position s’avérera cruciale.
- L’Italie suivra-t-elle le modèle mathématique examiné précédemment et enregistrera-t-elle le pic de nouvelles infections dans environ une semaine ? Dans la négative, notre compréhension de la situation serait remise en question.
- Dans quelle mesure la distanciation sociale réduira-t-elle l’offre de produits dans l’économie ? On peut difficilement évaluer combien de personnes seront incapables de travailler ni la part de production que les entreprises perdront.
- Quel sera l’effet de la distanciation sociale sur la demande de produits ? Jusqu’où iront les entreprises en matière de licenciements ou d’annulation des investissements ? Quelle sera l’ampleur de la baisse des achats de maisons ou de voitures ?
- Dans quelle mesure les dommages temporaires causés à l’économie deviendront-ils plus persistants ou graves, alors que les entreprises manquent de liquidités et connaissent parfois des problèmes de solvabilité ?
Nos scénarios optimiste, moyen et pessimiste englobent la gamme des résultats probables (voir le tableau suivant).
Vecteurs économiques de la Covid-19 et effets probables
En date du 15 mars 2020. Source : RBC GMA
La conséquence économique de chaque scénario s’est aggravée comparativement à la semaine dernière. Nous croyons maintenant que le scénario le plus probable est le scénario moyen, au lieu d’être une combinaison des scénarios optimiste et moyen, comme nous le pensions la semaine dernière.
Pour chaque vecteur économique, les hypothèses sont indiquées dans le tableau ci-dessus. Selon le scénario moyen, la croissance des économies développées pour 2020 serait inférieure de 1,0 à 2,0 points de pourcentage (pp) au taux normal. Ce ralentissement considérable signifie que le PIB de la zone euro enregistrera probablement une contraction marquée au cours de l’année. Les États-Unis devraient encore connaître une légère croissance en 2020, mais le Canada pourrait faire du surplace en raison des dommages additionnels causés par le récent choc pétrolier. Toutefois, nous tenons à souligner que la probabilité que les États-Unis et le Canada subissent des récessions techniques est à présent plus élevée, puisque leur économie a reculé pendant deux trimestres consécutifs.
Cela dit, l’épidémie pourrait ne coûter que 0,25 à 1,0 pp à la croissance si elle ne parvient pas à prendre de la vigueur en Amérique du Nord et si elle s’apaise quelque peu en Europe. On trouvera peut-être un traitement plus efficace, voire un vaccin.
À l’inverse, si la maladie cause autant de morts et persiste aussi longtemps que la grippe espagnole, alors le PIB pourrait baisser de 2,0 à 4,0 pp. Si l’épidémie n’est pas maîtrisée, les conséquences économiques pourraient durer une année ou plus. À titre de comparaison, ces données correspondent à celles publiées par la Banque mondiale à la fin des années 2000, qui estimaient l’impact sur l’économie mondiale à 3 pp, si un événement comme celui que nous vivons actuellement se produisait. Le rapport n’avait pas prévu de quarantaines à grande échelle, qui plus est, les normes de santé, la technologie médicale et la capacité de travail à domicile se sont grandement améliorées depuis un siècle.
En nous fondant sur des hypothèses raisonnables pour l’ampleur relative du choc économique dans les différents secteurs, nous obtenons une prévision stylisée par secteur pour le PIB des États-Unis, comme l’illustre le graphique suivant.
Scénario moyen : Écart de croissance du PIB des États-Unis en 2020 par rapport à la normale
Nota : Au 16 mars 2020. Estimations de RBC GMA de l’écart de croissance du PIB par rapport à la normale. Sources : BEA, Haver Analytics, RBC GMA.
Il est encore trop tôt pour observer des dommages économiques considérables dans les pays développés ; ainsi, aux États-Unis, le nombre hebdomadaire des nouvelles demandes d’assurance-chômage reste étonnamment bas, malgré l’intensification des tensions ces dernières semaines.
En Chine, par contre, ces dommages économiques apparaissent déjà : par exemple, les ventes d’automobiles ont chuté de 79 % en février par rapport à l’année précédente et les ventes au détail ont globalement reculé de 20 %. Les investissements en immobilisations ont baissé de 24 %, et le taux de chômage dans ce pays a augmenté d’un point de pourcentage entre décembre et février. Bien que les signes de reprise de l’économie se multiplient, nous nous voyons obligés de réviser à la baisse notre prévision de croissance pour la Chine, une fois de plus. Cet ajustement s’explique en partie par les plus récentes statistiques économiques, en partie par le contrecoup de la faiblesse dans le reste du monde que subira la Chine et en partie par le fait que le pays ne semble pas dissimuler, autant que nous l’avions supposé, les dommages sur son économie. Par conséquent, notre prévision de croissance pour la Chine en 2020 est passée de 5,0 % à tout juste 4,0 %.
Risque de récession
Le scénario moyen table désormais sur plusieurs trimestres de croissance nulle pour les pays développés ; par conséquent, une récession technique semble plus susceptible de se produire que d’être évitée. Précisons qu’il ne s’agit pas là d’une certitude, mais d’une éventualité à laquelle nous attribuons une probabilité supérieure à 50 %.
Malheureusement, nous ne pouvons pas nous fier à notre modèle de récession fondé sur la courbe des taux pour rendre ce verdict. En effet, ce modèle donne ses meilleurs résultats lorsque la récession est encore loin, et non pas imminente. Lorsque les banques centrales mettent en place des mesures d’assouplissement énergiques, la courbe des taux s’accentue inévitablement et les résultats du modèle sont faussés.
De même, notre feuille de pointage du cycle économique ne révèle pas grand-chose. Cette récession – si elle se concrétise – sera entièrement imputable à un choc externe plutôt qu’aux fluctuations normales du cycle économique. On pourrait avancer que le stade avancé du cycle rend l’économie plus vulnérable que d’habitude à une longue récession multidimensionnelle, plutôt qu’à une récession mécanique liée à l’offre, de courte durée, qu’on associerait normalement à une pandémie.
Heureusement, les autorités se sont mises au travail pour tenter de réduire l’ampleur du ralentissement. Nous y reviendrons sous peu.
Chute de l’inflation
En théorie, les problèmes liés aux chaînes d’approvisionnement pourraient stimuler l’inflation, mais la majeure partie des autres facteurs en jeu devraient avoir l’effet contraire. Compte tenu de l’incidence de l’effondrement des prix du pétrole, le taux d’inflation devrait être exceptionnellement bas en 2020.
Baisses de taux des banques centrales
Les banques centrales n’ont ménagé aucun effort pour mettre en œuvre des mesures de relance extraordinaires. Depuis sa dernière réunion, la Réserve fédérale américaine (Fed) a annoncé deux baisses, portant son taux directeur à un plancher historique de 0 %. La Banque du Canada a diminué son taux de 50 pb, à deux reprises également, dont une fois sans attendre la prochaine réunion. Son taux directeur s’élève maintenant à 0,75 %. Les autres banques centrales étaient très actives elles aussi : la Banque d’Angleterre a instauré des mesures d’assouplissement, alors que la BCE a abaissé son taux de financement (mais pas le taux de référence des dépôts). Pendant ce temps, la Banque populaire de Chine a poursuivi son programme d’assouplissement.
De manière cumulative, nous partons du principe qu’en réponse à la Covid-19, les banques centrales du monde développé offriront des mesures de relance monétaire à hauteur de 100 pb en moyenne. Si la Fed a déjà dépassé ce seuil, d’autres comme la BCE et la Banque du Japon ont moins de marge de manœuvre, compte tenu des taux qu’elles avaient avant la pandémie. Nous ne croyons pas que d’autres banques centrales auront recours à des taux d’intérêt négatifs. La plupart estiment qu’il est impossible d’aller plus bas que 0 %.
Jusqu’à présent, l’assouplissement quantitatif n’a joué qu’un rôle modeste. La BCE a d’ailleurs légèrement augmenté le volume de ses rachats d’obligations. La Fed continuera d’injecter 60 milliards de dollars par mois dans le marché obligataire. Au lieu de se concentrer sur les titres à court terme comme elle le faisait auparavant, elle apporte un soutien sur la totalité de la courbe de rendement. Si des banques centrales jugent bon d’augmenter leur aide à l’économie, il leur reste encore beaucoup de marge de manœuvre pour accroître l’assouplissement quantitatif, tout particulièrement en Amérique du Nord. Il s’agit du principal risque de hausse qui pourrait encore découler des politiques monétaires.
Les baisses de taux suscitent une critique valable : elles lâchent du lest alors que les autorités demandent aux travailleurs de rester chez eux. Cela n’enlève rien au fait que ces interventions réduisent le coût des dettes en cours et augmentent la masse monétaire et qu’en théorie (mais pas encore en pratique), elles peuvent rehausser la confiance.
Ce qui est peut-être plus important encore que les baisses de taux, ce sont les nombreuses mesures axées sur les liquidités instaurées par les banques centrales pour permettre au secteur bancaire de poursuivre ses activités et au crédit d’affluer dans l’économie réelle. Ces mesures, qui s’élèvent déjà à plusieurs billions de dollars, ne sont par nature que temporaires et n’ont pas le même poids que l’assouplissement quantitatif. Les banques centrales mettront les bouchées doubles au besoin, de manière à contenir l’illiquidité.
Pour que les banques puissent continuer de prêter, de nombreux pays vont encore plus loin : ils réduisent le ratio des fonds propres que les institutions financières sont tenues de conserver, ce qui accroît immédiatement leur capacité de prêt. La raison d’être de ces ratios est justement de donner une marge de manœuvre lors de situations d’urgence comme celle-ci.
Politique budgétaire
Les responsables de l’élaboration des politiques budgétaires s’activent aussi sur plusieurs autres fronts. La plupart des mesures prises jusqu’ici ne sont pas de nature financière. Parmi les principales, notons :
- L’imposition de quarantaines et d’interdictions de déplacements pour limiter la propagation de la maladie.
- L’établissement de programmes spéciaux de soins de santé pour assurer le dépistage à grande échelle de la C ovid-19 et gérer la forte augmentation attendue du nombre de cas.
- La déclaration de l’état d’urgence pour accélérer la prise de décisions gouvernementales et débloquer des fonds spéciaux.
- Par ailleurs, des pays empruntent la voie des politiques ciblées. L’Italie reporte temporairement les versements sur prêts hypothécaires et sur certains autres prêts ; les États-Unis suspendent les versements d’intérêts sur les prêts étudiants.
Évidemment, des mécanismes budgétaires plus traditionnels sont aussi mis en œuvre. Plusieurs pays se dotent de politiques d’aide aux secteurs économiques et, en particulier, aux petites entreprises qui devraient être les plus touchées par un coup d’arrêt temporaire de l’économie.
Illustration de l’ampleur de la réorientation de la pensée de leurs dirigeants, l’Allemagne a explicitement abandonné son obsession de longue date pour le maintien d’excédents, l’Union européenne a précisé que les États membres sont autorisés à enregistrer des déficits importants en situation d’urgence et, aux États-Unis, les élus démocrates et républicains ont déjà réussi à adopter deux projets de loi visant à allouer des fonds à la lutte contre la Covid-19.
Jusqu’ici, les sommes en jeu sont habituellement assez faibles, soit quelques milliards ici et là. Nous entrevoyons cependant que les mesures budgétaires gagneront en importance à mesure que l’accent passera de la préparation du système de santé au soutien à l’ensemble de l’économie, de sorte que les mesures supplémentaires de relance budgétaire finalement prises dans le monde rehausseraient le PIB d’un point de pourcentage. Pour mettre les choses en contexte, de telles mesures représenteraient, aux États-Unis seulement, des dépenses ou des réductions d’impôt supplémentaires d’environ 200 milliards de dollars.
En recourant à la fois à des mesures de relance monétaire et budgétaire, les décideurs peuvent arriver à rehausser la croissance du PIB mondial d’environ 1,5 point de pourcentage. Une telle stimulation est théoriquement suffisante pour colmater la plus grande partie de la brèche que le virus a ouverte. Il reste que celui-ci rogne très rapidement la croissance, alors que la stimulation agit à retardement. Par conséquent, une entrée en récession économique demeure probable, mais il se pourrait que la reprise subséquente ne tarde pas.
Marchés financiers
Les temps sont très durs pour les marchés financiers. Les actifs à risque ont dégringolé et la volatilité demeure exceptionnellement forte. Pour la première fois en onze ans, le S&P 500 est entré en territoire baissier (-20 %), et une grande proportion des marchés mondiaux l’y ont rejoint. Quant aux taux des obligations d’État, ils atteignent des creux record, contribuant à atténuer la chute dans les portefeuilles équilibrés.
Nous sommes dans une obscurité presque totale en ce qui concerne les perspectives à court terme des marchés. Par contre, les mesures à prendre sont, elles, très claires. La Covid-19 présente de nombreux défis particuliers : nous ignorons notamment à quel point les récentes mesures d’isolement fonctionneront et quelle sera l’ampleur des dégâts sur l’économie. Le simple fait que nous ayons choisi d’envisager divers scénarios économiques plutôt qu’un témoigne du flou où nous nous trouvons.
Nous pouvons malgré tout faire quelques observations que nous souhaitons pertinentes au sujet des perspectives à long terme.
Les taux obligataires se situent actuellement à des planchers exceptionnels. Ce n’est pas que ce soit injustifié – après tout, les banques centrales donnent un autre coup d’accélérateur. C’est plutôt qu’il sera très difficile pour le marché des titres à revenu fixe de générer des rendements intéressants à partir d’un point de départ aussi bas.
Si la baisse moyenne sur les marchés boursiers est de 36 %, les marchés baissiers, dans le contexte d’un supercycle haussier (que nous vivons actuellement), ont perdu « à peine » 27 %. Ce n’est pas inédit pour les actions. De plus, les périodes de grande volatilité ont généralement été propices à l’achat d’actifs à risque.
D’ailleurs, sachant les nombreux décès et cas d’infection au coronavirus, le fait que les actions chinoises figurent parmi les plus solides dans le monde est révélateur. Le marché semble récompenser les mesures audacieuses prises pour endiguer la maladie, même si, à court terme, ces mesures font mal à l’économie. Par conséquent, les investisseurs devraient se concentrer sur les interventions de chaque pays pour juguler la Covid-19, plutôt que sur les dommages économiques temporaires qu’elles causeront. Nous trouvons encourageant le fait que de nombreux pays aient commencé à s’attaquer sérieusement au défi, qui est immense.
Même les hypothèses pessimistes concernant les bénéfices et les cours pointent vers de bons rendements boursiers, à savoir de 5 % à 9 % au cours des trois prochaines années. Du point de vue de l’économie, un repli d’un ou deux points de pourcentage de la croissance des pays développés devrait être contrebalancé par des mesures de relance monétaire et budgétaire équivalentes.
Les pandémies précédentes, même les plus graves comme la grippe espagnole, n’avaient nui que temporairement aux marchés boursiers et leurs répercussions sur ceux-ci n’avaient pas été pires que celles que nous observons aujourd’hui. Soulignons toutefois que les mesures d’isolement et les pertes de production subséquentes pourraient être plus importantes cette fois-ci.
En conclusion, nous ne savons pas comment se comporteront les marchés au cours des semaines et des mois à venir. L’histoire et les valorisations indiquent néanmoins que les investisseurs dont l’horizon de placement est suffisamment long sauront dénicher des occasions attrayantes.
– Avec la contribution de Vivien Lee et Graeme Saunders.