Pleins feux sur l’atterrissage en douceur

Après avoir mis en évidence, pendant plusieurs mois, les indices de plus en plus nombreux d’un atterrissage en douceur de l’économie américaine, nous avons franchi le pas et officiellement relevé la probabilité qu’il se produise de 40 % à 60 %. Cette hausse est importante. Elle fait en sorte que cette issue est à présent la plus probable. Par conséquent, notre scénario de base n’est plus celui d’une récession.

Mais avant de sabrer le champagne, quelques mises en garde sont requises :

• Premièrement, cette évaluation n’est pas une certitude. La probabilité d’un atterrissage en douceur pourrait encore augmenter ou diminuer. Un atterrissage brutal pourrait à un moment donné redevenir le scénario le plus probable.

• Il ne s’agit pas d’un scénario nouveau. Nous avons toujours cru qu’un atterrissage en douceur était possible, mais en lui attribuant une probabilité plus faible qu’à l’heure actuelle.

• Le scénario de récession est donc passé à l’arrière-plan, mais il n’est pas complètement écarté. Une probabilité de 40 % n’est pas très loin d’un jeu de pile ou face et il n’est pas rare qu’elle se concrétise. Les courbes de rendement demeurent inversées. Certains modèles économétriques laissent encore entrevoir une récession. Les échanges commerciaux continuent de perdre du terrain à l’échelle mondiale. Le chômage a touché son creux aux États-Unis. D’autres indicateurs signalent toujours la possibilité d’une récession. Le fait est que les deux scénarios ont des chances de se réaliser.

• En outre, l’économie américaine reste l’une des plus vigoureuses des pays développés. Le risque de récession n’est que de 40 % pour les États-Unis, mais il se rapproche sans doute de 50 % pour le Royaume-Uni, la zone euro et le Canada.

• Enfin, un atterrissage en douceur ne veut pas nécessairement dire que la croissance économique sera forte. Notre hypothèse table plutôt sur une période de croissance au ralenti, mais tout de même plus soutenue qu’en cas de récession.

Ces mises en garde étant faites, nous sommes d’avis qu’un atterrissage en douceur est maintenant plus probable qu’auparavant. C’est même l’issue la plus probable.

Pourquoi la probabilité d’un atterrissage en douceur a-t-elle augmenté ?

1. L’économie américaine demeure étonnamment robuste et a systématiquement dépassé les attentes malgré les taux d’intérêt élevés. Il n’est plus possible d’attribuer cette résilience au hasard. Grâce à cette vigueur, l’économie américaine pourrait rester en bonne posture à l’avenir et il serait insensé de l’ignorer.

2. En fait, l’économie s’est même légèrement accélérée au cours des derniers mois. L’indice de variation des données Citigroup s’est amélioré, en particulier pour les États-Unis et l’Europe. Il n’y a donc aucun signe d’essoufflement. Le moment auquel ces observations ont lieu est important, car nous avons longtemps pensé que si la prévision de récession devait se réaliser, ce serait au cours du premier semestre de 2024. Or, nous en sommes maintenant presque à la moitié du semestre et rien n’a cédé jusqu’à présent.

3. Étant donné que les taux d’intérêt élevés constituent le principal facteur susceptible d’entraîner l’économie dans une récession, le fait que les taux obligataires ont légèrement baissé par rapport à leur sommet apporte un certain répit. Des baisses de taux qui seraient décrétées vers le milieu de l’année comme le prévoit le marché amplifieraient ces effets positifs.

4. Notre feuille de pointage du cycle économique manque de clarté. Bien qu’elle signale encore que le cycle se situe à un stade assez avancé, une part importante des données d’entrée indique qu’un nouveau cycle démarre (voir le graphique suivant). Dans ce cas, la récession a été évitée à la fin du cycle précédent.

La feuille de pointage du cycle de l’économie américaine manque de clarté

Au 2 février 2024. Calcul effectué à l’aide de la technique de la feuille de pointage par RBC GMA. Source : RBC GMA.

1. Plusieurs indicateurs qui, par le passé, ont annoncé une récession se sont inversés. Nous en avons présenté cinq dans le dernier #MacroMémo. Les voici : la progression de l’indice du secteur manufacturier de l’Institute of Supply Management (ISM) ; la remontée des intentions d’achat de biens ménagers durables importants ; la hausse des expéditions de véhicules récréatifs ; la baisse du ratio des stocks par rapport aux ventes ; et l’augmentation des marges bénéficiaires au sein de l’indice S&P 500. Il y en a d’autres, notamment le déclin des conditions de crédit selon le sondage auprès des premiers agents des prêts (voir le graphique suivant) et l’indicateur avancé Duncan, qui a cessé d’être clairement orienté à la baisse (voir le deuxième graphique). Tous ces indicateurs ont cessé de pointer vers une récession. C’est la première fois depuis des décennies qu’une bonne partie d’entre eux ont manqué de fiabilité.

Les conditions de crédit aux entreprises se sont assouplies aux États-Unis

Sondage sur les pratiques de crédit bancaire auprès des premiers agents des prêts, janvier 2024. Sources : Federal Reserve Board, Macrobond, RBC GMA.

L’indicateur avancé Duncan s’oriente à la hausse

Au quatrième trimestre de 2023. Les zones ombrées représentent une récession. Sources : Bureau of Economic Analysis, Haver Analytics, RBC GMA.

1. Les actifs à risque ont le vent en poupe en ce moment. Que cet enthousiasme soit exagéré ou non, l’effet positif de leur ascension sur la richesse et la confiance accroît la probabilité d’une issue favorable pour l’économie.

Conséquences d’un atterrissage en douceur

La principale conséquence d’un atterrissage en douceur est que la récession est évitée, ce qui est assurément une bonne nouvelle pour l’économie.

Mais il a d’autres répercussions.

L’une des plus importantes est que l’inflation aura un peu plus de mal à se stabiliser. Sans récession, il n’y a pas de repli du marché du travail, de fléchissement des dépenses de consommation ni de chute brutale du pouvoir de fixation des prix des entreprises. Il sera donc plus difficile de ramener l’inflation de 3 % ou plus à 2,0 %. Nos nouvelles prévisions tablent désormais sur un déclin plus long et plus lent de l’inflation vers la normale. C’est une conséquence négative.

Si un atterrissage en douceur se produit, il sera difficile d’abaisser les taux, même à seulement quatre reprises, au cours de 2024, étant donné l’absence d’urgence économique et l’inflation tenace. En revanche, si un atterrissage brutal a lieu, les banques centrales pourraient facilement décréter le double de réductions.

Dans le même ordre d’idée, les banques centrales disposent maintenant d’une marge de manœuvre réduite pour abaisser les taux. À un moment donné, les marchés financiers étaient fermement convaincus que la Réserve fédérale américaine (Fed) diminuerait ses taux en mars. Cependant, ils n’envisagent presque plus cette possibilité. La probabilité d’une intervention en mai a également été revue à la baisse et est maintenant faible ; elle dépasse à peine 50 % pour juin et juillet.

Si un atterrissage en douceur se produit, il sera difficile d’abaisser les taux, même à seulement quatre reprises, au cours de 2024, étant donné l’absence d’urgence économique et l’inflation tenace. En revanche, si un atterrissage brutal a lieu, les banques centrales pourraient facilement décréter le double de réductions.

Pour les marchés financiers, il est tentant de conclure qu’une probabilité accrue d’un atterrissage en douceur plaide en faveur d’une plus grande prise de risque. Toutes choses étant égales par ailleurs, cela est vrai. Cependant, les marchés financiers ont tellement intégré l’idée d’un atterrissage en douceur qu’ils pourraient bien être évalués au juste prix. Par conséquent, le potentiel de hausse est susceptible d’être inférieur si un atterrissage en douceur se concrétise, et on pourrait assister à un repli considérable advenant un atterrissage brutal. L’évolution des perspectives macroéconomiques n’exige donc pas une modification radicale de la répartition tactique de l’actif, surtout vu les valorisations et les primes de risque actuelles sur le marché boursier par rapport au marché obligataire.

Dans l’éventualité d’un atterrissage en douceur en 2024, une question clé se pose : que nous réservent les prochaines années ? Il ne faut pas nécessairement s’attendre à un conte de fées. En effet, il serait assez inhabituel de maintenir une période de croissance pluriannuelle, alors que les taux de chômage sont déjà au plus bas et que l’économie tourne un peu au-dessus de son potentiel durable.

En définitive, il s’agit de savoir si une récession est inévitable dans les prochaines années ou si l’on pourrait faire en sorte de dégonfler le ballon graduellement, de manière à éluder les mauvais résultats et à permettre une expansion prolongée.

Une déconnexion économique déroutante

Dans le reste du monde développé, on a observé une réelle faiblesse économique. Le Royaume-Uni, le Japon et l’Allemagne ont enregistré deux trimestres consécutifs de baisse du produit intérieur brut (PIB). C’est ce qu’on appelle communément une « récession technique ». Mais pour qu’il y ait véritablement une récession, il faut plus que cela. En général, une récession implique de grandes difficultés en matière d’emploi, des pertes énormes pour les entreprises et une chute marquée des actifs risqués. Or, à l’heure actuelle, aucun de ces facteurs ne s’est manifesté à grande échelle.

Les marchés du travail se sont montrés particulièrement résilients, affichant un net contraste avec les tendances du PIB (voir les trois graphiques suivants). Au Royaume-Uni, malgré la contraction de l’économie, le taux de chômage s’améliore activement ; il se situe à un écart-type complet en dessous de son niveau normal. La situation est exactement la même au Japon. En Allemagne, le taux de chômage est certes légèrement en hausse, mais demeure tout à fait normal.

Divergence entre l’économie et l’emploi au R.-U.

Produit intérieur brut (PIB) au quatrième trimestre de 2023 ; taux de chômage en décembre 2023. Le taux de chômage a été normalisé sur les 10 dernières années et reporté sur un axe inversé pour montrer des données économiques positives allant dans la même direction. Sources : Office for National Statistics (ONS) du R.-U., Macrobond, RBC GMA.

Divergence entre l’économie et l’emploi au Japon

Le taux de chômage a été normalisé sur les 10 dernières années et reporté sur un axe inversé de telle sorte qu’une valeur élevée indique un marché du travail vigoureux. Sources : Bureau du Conseil des ministres du Japon, Macrobond, RBC GMA.

Divergence entre l’économie et l’emploi en Allemagne

Le taux de chômage a été normalisé sur les 10 dernières années et reporté sur un axe inversé de telle sorte qu’une valeur élevée indique un marché du travail vigoureux. Sources : Agence fédérale allemande pour l’emploi, Macrobond, RBC GMA.

Du point de vue mécanique, la combinaison hausse de l’emploi et baisse de la production ne peut s’expliquer que par une réduction de la productivité. Toutefois, on peut difficilement considérer qu’il s’agit d’une nouvelle tendance permanente, car les niveaux d’éducation ne diminuent pas de manière significative et que la technologie progresse sans cesse – ce qui constitue les fondements de la croissance de la productivité. Pour le cycle actuel, nous sommes favorables à l’idée d’une rétention de la main-d’œuvre (les entreprises s’accrochent plus que d’habitude aux travailleurs lorsqu’elles seront confrontées à la faiblesse de l’économie). Toutefois, ce n’est manifestement pas ce qui se passe en ce moment. En effet, de nombreuses entreprises sont en pleine période d’embauche, ce qui insinue qu’elles ne sont pas du tout en détresse.

Cela nous laisse perplexes. Nous ne comprenons pas exactement le phénomène. Quelle qu’en soit la raison, un tel calme face à la faiblesse de la demande économique représente un argument supplémentaire contre une récession profonde – le facteur panique semble avoir été retiré de l’équation.

La situation politique et budgétaire aux États-Unis

Situation politique

Aux États-Unis, la course à la présidence a davantage retenu l’attention, à l’issue de la primaire républicaine de Caroline du Sud. Donald Trump a terminé loin devant son adversaire, Nikki Haley, même si cette dernière est l’ancienne gouverneure de cet État. À ce stade-ci, M. Trump est pratiquement assuré de gagner l’investiture.

Les divers problèmes juridiques de M. Trump constituent un autre risque concernant sa nomination. En dépit des quelques lourdes sanctions financières qui lui ont récemment été imposées, les juristes estiment qu’il est peu probable que l’une ou l’autre des affaires pénales le visant soit résolue assez rapidement pour entraver ses aspirations présidentielles. Il semble donc que l’élection de 2024 sera une reprise de celle de 2020, avec M. Biden contre M. Trump.

Situation budgétaire

Du côté de la situation budgétaire, le financement du gouvernement américain arrivera de nouveau à échéance le 1^er mars. Étant donné qu’il y a déjà eu trois prolongations (et vu la colère que provoquerait une paralysie du gouvernement chez des électeurs en cette année électorale), on peut s’attendre à une autre résolution.

Pour l’année qui vient, le raisonnement habituel justifierait un essoufflement de l’effet de la relance budgétaire aux États-Unis. Le pays pourrait plutôt connaître un freinage budgétaire modéré en 2024 (voir le graphique suivant).

Politique budgétaire des États-Unis : un frein à la croissance en 2024 ?

La stimulation budgétaire est définie comme la variation du solde structurel des administrations publiques exprimée en pourcentage du PIB potentiel de l’année précédente, multipliée par moins un. Sources : Perspectives de l’économie mondiale d’octobre 2023 du Fonds monétaire international (FMI), Perspectives économiques de novembre 2023 de l’Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE), Macrobond, RBC GMA.

Ce n’est pas une mauvaise hypothèse de base, mais il convient de préciser que la plupart des risques tirent vers le haut, soit vers un ralentissement économique moindre.

Quatre facteurs sont susceptibles d’avoir une incidence favorable :

1. Le premier, et sans doute le plus vague, c’est l’idée que l’« équipe Biden » (la Maison-Blanche, le département du Trésor et, indirectement, la Réserve fédérale) ne laissera pas l’économie s’enfoncer en 2024. Pour l’aile politique, il s’agit d’une année d’élections. Tout sera mis en œuvre afin que M. Biden soit reporté au pouvoir. En ce qui concerne la Fed, nous avons déjà été témoins de la force avec laquelle elle a réagi à la crise bancaire régionale l’an dernier. On peut supposer qu’elle sera réticente à laisser filer l’atterrissage en douceur cette année si elle peut le faire sans compromettre son objectif d’inflation.

2. En dépit de la division du Congrès, une série de décrets pourrait encore débloquer un flux de fonds publics au besoin. Entre autres, nous pourrions voir une prorogation de l’échéance des demandes de crédit pour l’emploi dans les petites entreprises (bien qu’une autre loi propose d’annuler ce programme en raison de nombreuses fraudes, ce qui complique les choses). On pourrait également voir un allègement de la dette liée aux prêts étudiants, un plafonnement des frais de retard sur les cartes de crédit, une réduction des dépenses du compte général du Département du Trésor, une libération de brut de la réserve stratégique de pétrole ou une résolution visant à éviter la mise en œuvre des réductions de dépenses décidées plus tôt.

3. L’État et les gouvernements locaux ont accumulé des réserves financières trois fois plus élevées que leur niveau normal, et une bonne partie de cette somme devrait être dépensée au cours de l’année à venir. Les dépenses de l’État et des gouvernements locaux représentent plus de 50 % des dépenses fédérales, soit un montant considérable de 3,5 billions de dollars par année. En outre, en vertu des exigences de budget équilibré, les dépenses de l’État et les dépenses locales sont de nature procyclique. Cette caractéristique n’est peut-être pas très utile en temps de récession, mais durant une période de croissance comme celle-ci, l’État et les gouvernements locaux auront sans doute la capacité de fournir un certain soutien économique.

4. La Chambre des représentants a récemment adopté un projet de loi fiscale dont la valeur s’élève à 78 milliards de dollars au moins, et qui pourrait atteindre plusieurs centaines de milliards de dollars. La proposition vise à renforcer le crédit d’impôt pour enfants et à permettre un amortissement plus rapide des investissements en recherche et développement pour les sociétés. En théorie, le programme soit entièrement financé, ce qui signifie qu’aucune stimulation budgétaire ne dérivera de ce projet. En réalité cependant, il pourrait avoir un effet positif étant donné la forte propension marginale à consommer, du côté des ménages, et l’amélioration de la productivité liée à l’effort de recherche et développement dans les sociétés. Ce projet de loi n’a pas encore été voté au Sénat, et il n’est pas certain qu’il soit adopté, mais le soutien bipartite reçu à la Chambre laisse entrevoir une bonne chance de succès. Dans ce cas, il apporterait un soutien économique supplémentaire en 2024 et dans les années suivantes.

En bref, le scénario de l’atterrissage en douceur gagnerait du terrain dans l’éventualité d’un soutien budgétaire supplémentaire, quelle que soit la forme qu’il prendrait parmi les quatre possibilités énoncées ci-dessus.

Aspects divers

Essor de l’intelligence artificielle (IA)

L’essor de l’IA se poursuit, comme en témoignent les derniers bénéfices du fabricant de puces NVIDIA, axé sur l’IA, qui surpassent une fois de plus les prévisions et révèlent une croissance explosive.

Depuis plus d’un an, tout le monde a accès à des générateurs de texte avancés propulsés par l’IA. À présent, ce sont les générateurs d’images qui deviennent disponibles, et les générateurs de vidéos semblent leur emboîter le pas. Le traitement du langage naturel par l’IA progresse à une vitesse remarquable.

L’engouement pour l’intelligence artificielle continue d’augmenter, du moins si l’on en juge par la fréquence des recherches sur le terme « intelligence artificielle » dans Google (voir le graphique suivant).

Tendance actuelle : les recherches Google sur l’intelligence artificielle continuent d’augmenter à l’échelle mondiale

Au 4 février 2024. Le nombre hebdomadaire de recherches Google sur le sujet par rapport au nombre total de recherches effectuées dans Google a été mis à l’échelle en vue de déterminer l’intérêt pour cette recherche au fil du temps. Sources : Google Trends, RBC GMA.

À court terme, les avantages économiques découlant de l’essor de l’IA se traduisent principalement par des investissements supplémentaires (voir le graphique suivant). Certaines sociétés cherchent à développer de nouvelles technologies et d’autres à acquérir des technologies utilisables dans le cadre de leurs affaires. On ne peut pas vraiment parler d’un bond en avant au cours des derniers trimestres. Cela dit, aux États-Unis, la hausse des dépenses d’investissement en pourcentage du PIB suit une tendance remarquable sur une période de plusieurs années.

Les investissements aux États-Unis ont dépassé les niveaux d’avant la pandémie

Au quatrième trimestre de 2023. Sources : Bureau of Economic Analysis des États-Unis, Macrobond, RBC GMA.

Dans ce contexte, les investissements dans la propriété intellectuelle ont affiché une croissance impressionnante au cours des cinq dernières années (voir le graphique suivant).

Les investissements aux États-Unis ont globalement dépassé les niveaux d’avant la pandémie

Au quatrième trimestre de 2023. La zone ombrée représente une récession. Sources : Bureau of Economic Analysis des États‑Unis (BEA), Macrobond, RBC GMA.

Par la suite, la croissance de la productivité devrait s’accélérer à mesure que ces nouvelles technologies seront mises en application. Comme nous l’avons mentionné, nous supposons pour le moment que la croissance de la productivité gagnera quelques dixièmes de point de pourcentage par rapport à son rythme annuel normal. Une telle progression serait considérable et bien accueillie, bien que les risques suivent clairement une trajectoire à la hausse. L’IA générative pourrait être la prochaine technologie à usage général permettant d’accélérer la croissance de la productivité de plusieurs points de pourcentage par an pendant une décennie ou plus. Cependant, cette tendance ne se reflète pas encore dans les données réelles.

Réduction des taux hypothécaires en Chine

La banque centrale de la Chine a baissé son taux de référence pour les prêts hypothécaires de 4,2 % à 3,95 % afin de relancer un marché du logement atone dans le pays. Nous anticipons davantage de mesures de soutien à l’économie au cours du mois à venir, car le pays tient une réunion de haut niveau sur l’orientation économique.

Les banques régionales en proie à des difficultés

Après la grave crise que les banques régionales américaines ont traversée au printemps 2023, le secteur a de nouveau été ébranlé au cours du mois dernier par l’annonce de pertes de la New York Community Bank. En effet, celle-ci peine à digérer l’acquisition de la Signature Bank, l’une des banques qui ont fait faillite l’an dernier. En plus de gérer aujourd’hui les actifs de la Signature Bank, la nouvelle taille de la New York Community Bank l’oblige désormais à conserver davantage de liquidités, ce qui réduit sa rentabilité. Le cours de l’action de la société a fortement chuté.

De façon plus générale, les institutions financières continuent de faire face à des pertes. On constate une hausse des taux de défaillance sur les prêts (voir le graphique suivant). Les portefeuilles d’obligations affichent des pertes non réalisées (voir le deuxième graphique). D’autres formes de prêts immobilisés ont enregistré des pertes et on note un risque de pertes liées aux prêts immobiliers commerciaux.

Sur ce dernier front, une récente analyse a fait valoir que les provisions pour pertes sur prêts constituées par les banques américaines sont insuffisantes pour couvrir l’ampleur des pertes auxquelles celles-ci sont exposées dans le secteur de l’immobilier commercial. Même si cela est vrai, il convient de rappeler que les banques détiennent également des capitaux importants et peuvent absorber des pertes grâce à leurs bénéfices.

Le taux de défaillance sur les prêts à la consommation aux États-Unis est actuellement en hausse

Au troisième trimestre de 2023. Sources : Réserve fédérale de New York, Macrobond, RBC GMA.

Augmentation des gains (pertes) non réalisés sur les placements en titres détenus par des institutions assurées par la FDIC

Au troisième trimestre de 2023. Sources : Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC), Macrobond, RBC GMA.

Toutefois, d’un point de vue plus large, le secteur financier reste confronté à des défis dont l’ampleur varie, ce qui engendre un risque de baisse pour l’économie dans son ensemble.

Un horizon économique morose aux États-Unis

La prudence économique s’explique également par la publication d’indices de diffusion intéressants, qui évaluent la part d’États américains subissant des conditions économiques défavorables.

Bien entendu, sur 50 États, il y aura presque toujours quelques États dont l’économie ralentit ou dont les taux de chômage augmentent. Dans de nombreux cas, il pourrait simplement s’agir d’un bruit dans les données, celles-ci fluctuant d’un mois sur l’autre. Toutefois, lorsqu’une part importante d’États déclarent une hausse du chômage ou une économie stagnante, ces données méritent d’être prises en compte.

À l’heure actuelle, près de la moitié des États américains indiquent un taux de chômage en hausse. Dans le passé, à l’exception d’une seule fois au cours des 50 dernières années, cette situation a toujours été suivie d’une récession (voir le graphique suivant). On pourrait proposer une interprétation moins pessimiste en notant que le nombre d’États affichant un taux de chômage en hausse semble s’être stabilisé dernièrement. Ce constat contraste avec tous les précédents cycles de récession.

Près de la moitié des États américains déclarent une hausse du chômage

Données en décembre 2023. Sources : Bureau of Labor Statistics (BLS) des États-Unis, National Bureau of Economic Research (NBER), Macrobond et RBC GMA.

En ce qui concerne la part d’États américains dont l’économie stagne ou ralentit (voir le graphique suivant), les chiffres publiés sont tout aussi pessimistes. Environ la moitié des États déclarent une croissance actuellement nulle, une situation qui a entraîné une récession dans six cas sur les sept observés au cours des 50 dernières années. Le risque de récession n’est certainement pas nul aujourd’hui !

Environ la moitié des États américains affichent une croissance de leur activité

En date de décembre 2023. Sources : Federal Reserve Bank de Philadelphie, National Bureau of Economic Research (NBER), Macrobond, RBC GMA

Une inflation décevante

En janvier, l’indice des prix à la consommation (IPC) des États-Unis montre malheureusement une importante hausse. L’IPC global a enregistré une variation décevante de + 0,3 % d’un mois sur l’autre et pire encore. L’inflation de base a augmenté de 0,4 % d’un mois sur l’autre. Depuis plusieurs mois, la tendance suivie par ces deux indicateurs est peu encourageante (voir le graphique suivant).

La tendance des variations mensuelles de l’indice des prix à la consommation (IPC) des États-Unis est décevante

En date de janvier 2024. La zone ombrée représente une récession. Sources : Bureau of Labor Statistics (BLS) des États-Unis, Macrobond et RBC GMA.

Au cours des derniers mois, les investisseurs se sont montrés quelque peu optimistes à l’égard de l’inflation. Aussi, ces chiffres nous rappellent que l’inflation n’a pas encore été définitivement maîtrisée. Cette révélation explique en grande partie pourquoi la Fed n’est plus aussi enthousiaste à l’idée de réduire les taux à court terme. Elle montre également comment la vigueur de l’économie influe sur les efforts de lutte contre l’inflation. À titre d’exemple, le pourcentage d’entreprises américaines qui prévoient des hausses de prix a encore récemment augmenté (voir le graphique suivant).

Pourcentage d’entreprises américaines qui prévoient augmenter à nouveau leurs prix

En date de janvier 2024. La zone ombrée représente une récession. Sources : National Federation of Independent Business, Macrobond, RBC GMA.

Contrairement aux États-Unis, le Royaume-Uni et le Canada – deux pays dont l’économie est nettement plus faible – ont publié des données assez encourageantes sur l’inflation, qui ont fait ressortir un recul marqué en janvier. La vigueur de l’économie contribue de toute évidence à l’inflation aux États-Unis.

Bien que nous ayons été forcés de réviser à la hausse nos prévisions d’inflation en raison de l’évolution de nos perspectives économiques de base, qui sont passées d’une récession à un atterrissage en douceur de l’économie, nous croyons toujours que l’inflation pourrait s’atténuer graduellement au cours des deux prochaines années.

Les mesures en temps réel donnent des résultats contrastés en ce qui concerne les données à venir pour février – les prévisions immédiates de la Fed de Cleveland donnent à penser que l’inflation pourrait demeurer forte. L’indice quotidien de l’inflation de PriceStats laisse entrevoir une certaine amélioration, mais rien de bien prononcé (voir le graphique suivant).

L’indice quotidien de l’inflation aux États-Unis montre une légère amélioration

Indice de l’inflation PriceStats au 23 février 2024. Indice des prix à la consommation (IPC) en date de janvier 2024. Sources : State Street Global Markets Research, RBC GMA.

Autre signe encourageant : le logement demeure un facteur d’inflation déterminant aux États-Unis, où il représente près des trois quarts de l’augmentation globale des prix (voir le graphique suivant). C’est une bonne nouvelle, étant donné que l’inflation des loyers a ralenti et que l’effet retardé de l’IPC du logement continue de plaider en faveur d’un ralentissement accru au cours des prochains trimestres. Toutefois, les autres détails du rapport n’étaient pas tous positifs, étant donné que la composante des services de base hors logement a augmenté de 0,8 % au cours du mois. L’inflation des prix des logements n’est donc pas seule en cause (bien que les autres composantes en effervescence du panier de prix ne représentent qu’une part relativement modeste de l’indice).

Facteurs ayant le plus contribué au plus récent taux d’inflation mensuel aux États-Unis

En date de janvier 2024. Sources : Bureau of Labor Statistics des États-Unis, Macrobond, RBC GMA.

Il faut aussi tenir compte du fait que le déflateur des dépenses personnelles de consommation (DPC) – l’autre mesure de l’inflation – a été plutôt satisfaisant ces derniers mois. En fait, la variation annualisée sur six mois de l’indice a été d’à peine 2,0 % (et l’équivalent du déflateur de base des DPC, de seulement 1,9 %), en plein sur la cible. (Cela dit, les données publiées pour janvier seront probablement un peu moins reluisantes.)

Un dernier facteur encourageant en ce qui concerne l’inflation : le prix du gaz naturel poursuit sa glissade. C’est particulièrement vrai en Amérique du Nord, où le prix du gaz naturel Henry Hub a chuté de plus de la moitié depuis novembre (voir le graphique suivant). Cela devrait contribuer à maîtriser l’inflation au fil du temps.

Les prix du gaz naturel ont chuté en raison de la forte production

Au 23 février 2024. Sources : Chicago Mercantile Exchange (CME), Macrobond, RBC GMA.

Boom de l’immigration au Canada

Le Canada a enregistré une croissance démographique extraordinaire ces dernières années, grâce à l’immigration (voir le graphique suivant). Le pays a inscrit un gain net d’habitants de 1,25 million en 2023. C’est près du double du record précédent et le taux de croissance démographique le plus élevé parmi les pays développés.

Le pays comptait officiellement 40,5 millions d’habitants en octobre. Toutefois, une estimation plus récente qui prend aussi en compte les résidents dont le visa est expiré et ceux qui s’identifient à tort comme non-résidents frôlerait probablement 42 millions d’habitants.

Croissance démographique record au Canada, soutenue par l’immigration

Au quatrième trimestre de 2023. Sources : Statistique Canada, Macrobond, RBC GMA.

La croissance démographique a été rapide partout au pays, mais de façon disproportionnée en Ontario. Plus d’un demi-million de personnes sont arrivées dans cette province rien qu’au cours de la dernière année (voir le graphique suivant).

Répartition de la croissance démographique record au Canada, soutenue par l’immigration

Au quatrième trimestre de 2023. Sources : Statistique Canada, Macrobond, RBC GMA.

Par conséquent, actuellement, 23 % de la population canadienne est née à l’étranger – un sommet de l’époque moderne qui dépasse le précédent record établi au début du XX^e siècle (voir le graphique suivant).

Le pourcentage d’immigrants au sein de la population atteint un niveau record

Immigrant désigne une personne qui est, ou qui a déjà été, un immigrant reçu ou un résident permanent. Les immigrants qui ont obtenu la citoyenneté canadienne par naturalisation sont compris dans ce groupe. Sources : Statistique Canada, RBC GMA.

Le boom de l’immigration est attribuable à plusieurs tendances à la hausse (voir le graphique suivant).

Immigration au Canada par type

Les données indiquent le nombre d’immigrants permanents et non permanents qui entrent au Canada chaque année. Sources : gouvernement du Canada, Immigration, Réfugiés et Citoyenneté Canada, RBC GMA.

1. Le gouvernement fédéral a fixé une cible ambitieuse de près de 500 000 résidents permanents supplémentaires par année. Ce taux a presque doublé comparativement à il y a dix ans (voir le graphique suivant).

Le nombre de nouveaux résidents permanents par année atteint un niveau record

La résidence permanente est un statut qui accorde à une personne qui n’a pas la citoyenneté canadienne le droit de vivre et de travailler au Canada sans limite de temps. Sources : Immigration, Réfugiés et Citoyenneté Canada (IRCC), RBC GMA.

1. Le nombre d’étudiants étrangers au pays dépasse aujourd’hui le million. Il a bondi de près de 250 000 personnes au cours de la dernière année seulement (voir le graphique suivant). Les étudiants étrangers sont maintenant trois fois plus nombreux qu’il y a dix ans.

   La forte augmentation n’est pas tant attribuable à une politique gouvernementale consciente. Il découle plutôt de ce qui se passe lorsque le nombre d’étudiants étrangers n’est soumis à aucun plafond et que les établissements d’enseignement postsecondaire peuvent facturer aux étudiants étrangers plusieurs fois le taux applicable aux étudiants nationaux, tout cela à un moment où le financement public de l’éducation postsecondaire n’a pas suivi le rythme de la hausse des coûts. Les anecdotes abondent aussi à propos d’usines à diplômes et d’établissements d’enseignement privés qui semblent agir comme une porte secondaire de l’immigration, surtout après que le gouvernement a mis fin à l’horaire de travail limité à 20 heures par semaine pour les étudiants étrangers. Historiquement, environ la moitié des étudiants étrangers qui viennent au Canada restent et intègrent le marché du travail.

Le nombre d’étudiants étrangers titulaires d’un permis d’études valide a bondi

Sources : Immigration, Réfugiés et Citoyenneté Canada (IRCC), RBC GMA.

1. Le nombre de travailleurs étrangers temporaires au Canada a connu une explosion similaire. Ce programme n’est pas non plus plafonné, et les entreprises sont fortement encouragées à pourvoir les postes peu qualifiés avec des travailleurs étrangers, étant donné que même les bas salaires canadiens sont très attrayants pour les travailleurs des pays plus pauvres, que le Canada a connu une pénurie de main-d’œuvre dans les secteurs des services peu qualifiés au cours des dernières années et que les travailleurs étrangers temporaires peuvent être plus fiables puisqu’ils sont moins susceptibles de quitter soudainement leur emploi étant donné qu’ils ne peuvent pas facilement transférer leur permis de travail à une autre entreprise.

   Le Canada compte maintenant près de 800 000 travailleurs étrangers temporaires, ce qui représente une forte augmentation de 300 000 par rapport à l’année précédente dans la foulée d’une tendance à la hausse (voir le graphique suivant). Environ 30 % des travailleurs étrangers temporaires du Canada deviennent résidents permanents en moins d’une décennie.

Le nombre de travailleurs étrangers temporaires grimpe en flèche

Sources : Gouvernement du Canada, RBC GMA.

1. Un facteur plus modeste est l’augmentation du nombre de demandeurs d’asile (voir le graphique suivant). Les réfugiés demandant l’asile en 2023 étaient 50 % plus nombreux que l’année précédente (alors qu’ils étaient considérablement plus nombreux que ces dernières années).

Les réfugiés demandeurs d’asile augmentent également chaque année

Sources : Gouvernement du Canada, RBC GMA.

1. Dernier point : Bien que l’accroissement de la population soit un concept mal défini, il semble grandement sous-estimé. Bon nombre de personnes au Canada ont des visas expirés et ne respectent pas les instructions du gouvernement de quitter le pays. On estime que ces résidents représentent 750 000 personnes supplémentaires, bien qu’on ne sache pas dans quelle mesure ce nombre augmente (et contribue donc à l’accroissement de la population). Puisque ces immigrants ont quasiment tous des visas temporaires, et que trois principales sources de résidence temporaire sont toutes en plein essor (étudiants internationaux, travailleurs étrangers temporaires et réfugiés), il est probable que cette catégorie augmente aussi rapidement.

Comment cette situation évoluera-t-elle à l’avenir ?

Il est peu probable que l’immigration canadienne reste aussi élevée indéfiniment.

En effet, le gouvernement fédéral a désormais instauré dans les faits un plafond pour les visas des étudiants étrangers. Celui-ci entrera en vigueur dans le courant de 2024. Il vise à réduire le nombre de visas d’étudiants de 35 % (voir le graphique suivant). Mais il faudra un certain temps pour que cette évolution se reflète dans les statistiques, car les titulaires actuels de visas continueront probablement d’étudier pendant plusieurs autres années.

Le nombre de titulaires de permis d’études devrait diminuer en 2024

Sources : Gouvernement du Canada, RBC GMA.

Le ministre de l’Immigration du Canada a laissé entendre que le programme des travailleurs étrangers temporaires fera aussi peut-être l’objet d’un plafond dans une certaine mesure, bien que le lobby des entreprises puisse s’avérer plus puissant que celui des établissements d’études postsecondaires. Le gouvernement a dans les faits facilité la prise en charge des travailleurs étrangers temporaires au cours de la dernière année. Il se peut que la demande de travailleurs étrangers temporaires s’atténue naturellement quelque peu maintenant que le taux de chômage a quitté son creux.

Il se pourrait également que l’objectif du pays d’environ un demi-million de nouveaux résidents permanents par année du pays diminue également. Cette réduction pourrait découler des pressions de l’opinion publique – un sondage montre que les Canadiens moyens voient l’immigration d’un bien plus mauvais œil que par le passé. Elle pourrait aussi survenir parce que l’opposition des conservateurs a laissé entendre que l’immigration ne devrait pas dépasser le taux de construction de logements au Canada. Le parti est actuellement largement en tête des sondages, avec une élection prévue pour 2025.

Bien que tout cela laisse planer une grande incertitude, il est probable que 2023 marque un sommet pour l’immigration canadienne.

On pourrait supposer qu’on s’emploiera davantage à expulser les personnes dont le visa a expiré, mais le gouvernement semble s’orienter dans la direction opposée. Le ministre de l’Immigration a indiqué récemment que le pays allait bientôt créer un accès à citoyenneté pour les immigrants sans papiers. Par conséquent, il semble raisonnable de supposer que le nombre de personnes qui choisissent de rester avec des visas expirés pourrait augmenter.

De façon plus générale, sans s’en tenir aux frontières canadiennes, l’immigration a augmenté dans les pays développés, ce qui reflète le désir croissant des populations les plus démunies de rejoindre les populations les plus riches.

Bien que tout cela laisse planer une grande incertitude, il est probable que 2023 marque un sommet pour l’immigration canadienne. 2024 connaîtra probablement encore un niveau élevé d’immigration. Mais un peu plus lent à mesure que l’effet de rattrapage après la pandémie s’estompe et sous l’hypothèse que le taux de croissance du nombre d’étudiants étrangers ralentira (il faudra probablement attendre 2025 pour assister à une baisse nette du nombre d’étudiants).

Ensuite, si le nombre de travailleurs étrangers temporaires est plafonné, il se peut que le taux d’accroissement de la population revienne à un niveau éventuel de 500 000 par an, ou brièvement encore moins lorsque les programmes temporaires seront réduits à une taille plus raisonnable. Ce rythme sera encore rapide par rapport au passé, quoique modéré par rapport à la période de 2022 à 2024.

Un accroissement rapide de la population a des incidences tant favorables que défavorables. Du côté positif, la croissance du PIB brut peut s’accélérer, les revenus des entreprises, augmenter et les finances publiques, s’assainir. Du côté négatif, les pénuries de logements sont exacerbées. La productivité pourrait également s’affaiblir, en raison de l’introduction de travailleurs temporaires peu qualifiés, par l’accès à la résidence permanente qui contourne le système canadien de points liés aux compétences, et aussi par l’incapacité du stock de capital à suivre le rythme d’un accroissement rapide de la population.

– Avec la contribution de Vivien Lee, de Vanita Maharj et d’Aaron Ma