Webémission du mois d’avril

Notre webémission mensuelle sur l’économie du mois d’avril, intitulée « Les conditions demeurent en place pour un atterrissage en douceur », est maintenant accessible.

Données économiques robustes

Au-delà de la résilience, les données économiques témoignent désormais d’une certaine vigueur. À l’échelle internationale, les surprises économiques se multiplient depuis le début de l’année (voir le graphique suivant).

Les surprises économiques mondiales connaissent un élan positif

Au 5 avril 2024. Sources : Citigroup, Bloomberg, RBC GMA.

Un autre indicateur de récession que nous suivons (la diminution des échanges commerciaux mondiaux réels) vient de s’inverser, son taux annuel de variation étant de retour en territoire positif (voir le graphique suivant). La possibilité d’un atterrissage en douceur augmente toujours. Plusieurs facteurs plaident en faveur de cette hypothèse : les données économiques s’améliorent, les signes de récession s’estompent et nous avons traversé la période où la vulnérabilité théorique est la plus élevée. Nous estimons à 65 % la probabilité que l’économie américaine continue de croître au cours de la prochaine année (par rapport à 60 % auparavant). Les chances d’atterrissage en douceur ne sont pas aussi fortes dans d’autres marchés développés, mais elles sont en hausse et dépassent maintenant 50 %.

Le commerce international s’améliore

En date de janvier 2024. La zone ombrée représente une récession aux États-Unis. Sources : CPB Netherlands Bureau for Economic Policy Analysis, Macrobond, RBC GMA.

Soit dit en passant, vous vous souvenez peut-être d’un débat économique animé en 2021-2022 sur la question de savoir si le niveau extraordinairement élevé des offres d’emploi à l’époque pouvait redescendre sans que cela fasse grimper le taux de chômage (un facteur susceptible de déclencher une récession). Comme le montre la courbe de Beveridge, les postes à pourvoir et le taux de chômage sont historiquement corrélés. Dans les temps modernes, il n’y avait aucun exemple de baisse importante des offres d’emploi sans incidence négative marquée sur le taux de chômage. Et pourtant, c’est précisément ce qui s’est passé (voir le graphique suivant). Les offres d’emploi ont chuté ces deux dernières années, mais le taux de chômage n’a que légèrement augmenté. Nous avions tort dans ce débat. Et puis, une récession semble avoir été évitée.

Courbe Beveridge aux États-Unis – les postes à pourvoir ont diminué sans que l’emploi en souffre

En date de janvier 2024. Sources : Bureau of Labour Statistics des États-Unis, RBC GMA

L’indice baromètre des directeurs d’achats de l’industrie manufacturière ISM (Institute for Supply Management) des États-Unis poursuit son ascension depuis son creux de la fin de 2023 (voir le graphique suivant).

L’activité manufacturière a rebondi aux États-Unis

En date de mars 2024. La zone ombrée représente une récession. Sources : Institute for Supply Management, Macrobond, RBC GMA.

L’indice ISM du secteur des services a légèrement fléchi par rapport au mois précédent, mais à 51,4, il demeure conforme à la moyenne de la dernière année. Il est aussi en phase avec une croissance économique modeste ou modérée.

En mars, les données américaines sur l’emploi ont été supérieures aux attentes. Un nombre record de 303 000 postes ont été créés, et il est à noter que contrairement à d’autres cas récents, les résultats du mois précédent n’ont pas été revus à la baisse. Par conséquent, le taux de chômage est passé de 3,9 % à 3,8 %.

La confiance des consommateurs américains a également augmenté, l’indice de l’Université du Michigan ayant atteint un sommet en près de trois ans. L’autre principale mesure de la confiance des consommateurs aux États-Unis est certes moins reluisante. Si l’indice de l’Université du Michigan a tendance à en dire plus long sur les dépenses, cette deuxième mesure reflète davantage le marché du travail.

Par ailleurs, en mars, l’indice composite des directeurs d’achat de la zone euro a dépassé le seuil très important de 50 pour la première fois en près d’un an. Les indices de variation des données pour la zone euro, le Royaume-Uni, le Japon et le Canada affichent tous une amélioration.

Dans l’océan d’indicateurs économiques, inévitablement, certains ne se sont pas alignés sur cette tendance plus positive. Le dernier rapport sur l’emploi au Canada en est un bon exemple. En effet, il a fait état de la perte de 2 200 postes en mars. Le taux de chômage a ainsi gagné du terrain, passant de 5,8 % à 6,1 %. Il se situe maintenant 1,1 point de pourcentage au-dessus au creux du cycle.

Cela dit, le rapport n’est pas aussi sombre qu’il y paraît à première vue. Cette hausse du taux de chômage est davantage attribuable à l’augmentation du nombre de chercheurs d’emploi qu’au volume de pertes de postes. Autrement dit, la croissance démographique canadienne est trop forte par rapport au rythme de création d’emplois. Ce n’est pas une bonne chose, mais elle devrait commencer à ralentir et l’économie continue de créer plus d’emplois qu’elle n’en élimine.

À titre d’exemple, le Canada a connu sept mois consécutifs de création d’emplois avant le recul de mars. Au cours du mois, 15 000 postes se sont ajoutés dans le secteur privé et 12 000, dans le secteur public. Alors, d’où vient le déclin ? En réalité, on a compté 29 000 travailleurs autonomes de moins. Bien que certains emplois indépendants soient de grande qualité et même parfois à l’origine d’entreprises prospères, dans les faits, le travailleur autonome moyen travaille moins d’heures et gagne moins d’argent. Dès lors, la baisse de leur nombre est moins dommageable pour l’économie. On pourrait même penser que certains travailleurs autonomes ont simplement accepté un meilleur emploi dans le secteur privé ou public.

Quoi qu’il en soit, l’économie canadienne renouera vraisemblablement avec la création d’emplois, si l’on se fie aux attentes présentées dans la plus récente Enquête sur les perspectives des entreprises.

Pourquoi n’y a-t-il pas eu de récession ?

Il est un peu prématuré de répondre à cette question puisque le risque de récession n’a pas complètement disparu. Nous continuons de l’évaluer à 35 % pour les États-Unis au cours de la prochaine année. Néanmoins, nous pouvons tenter une réponse et y revenir plus tard si les circonstances changent.

Avant tout, il faut essayer de comprendre pourquoi autant de gens s’attendaient à une récession (y compris nous). La réponse est assez simple :

• Les banques centrales ont relevé les taux de manière énergique ; or, la plupart des cycles de resserrement monétaire culminent par une récession, même lorsqu’ils sont moins musclés.

• Depuis les années 1960, chaque fois que l’inflation a grimpé de plus de cinq points de pourcentage, une récession s’est produite.

• À la fin de 2022 et au début de 2023, plusieurs vents contraires soufflaient sur l’économie. Parmi ceux-ci figuraient les effets corrosifs d’une inflation ultra-élevée, les problèmes de chaîne logistique (qui se sont répercutés bien au-delà de leur incidence sur les prix), le confinement en Chine (qui est normalement le principal moteur de la croissance mondiale) et la détresse du secteur bancaire aux États-Unis.

• Un nombre considérable de voyants se sont allumés, dont l’inversion des courbes des taux, le resserrement des normes de crédit, la baisse des marges bénéficiaires des entreprises, la hausse du taux de chômage, l’augmentation des recherches incluant le terme « récession » dans Google et le recul du commerce mondial. Divers modèles économétriques de récession donnaient des signaux d’alarme.

• En grande partie à cause des obstacles susmentionnés, notre principal modèle économétrique prévoyait une récession.

• Selon notre feuille de pointage du cycle économique, celui-ci se trouvait alors à un stade avancé, laissant l’économie vulnérable à un ralentissement.

Au cours des dernières décennies, peu de récessions ont vu autant d’obstacles dressés. Ainsi, contrairement à d’habitude, il était assez facile de prédire une récession, ce que de nombreux analystes ont fait.

Alors pourquoi cette récession n’a-t-elle pas eu lieu ? Pour les dix grandes raisons suivantes :

1. Certains obstacles d’importance moindre ont disparu vers la fin de 2022 et au début de 2023. L’inflation s’est fortement normalisée, les problèmes de chaîne logistique ont été en grande partie résolus, l’économie de la Chine a redémarré et les difficultés des banques aux États-Unis se sont atténuées. La probabilité d’une récession est restée élevée après cela, mais ce scénario ne semblait plus aussi certain.

2. Sur le plan économique, de nombreux pays ont souffert de la remontée des taux d’intérêt. Le Royaume-Uni, l’Allemagne et le Japon ont tous enregistré deux trimestres consécutifs de baisse de leurs productions économiques. C’est ce qu’on appelle communément une « récession technique ». L’économie canadienne a essentiellement stagné en 2023. Nous rejetons finalement l’idée qu’il s’agissait vraiment de récessions. En effet, les marchés du travail dans ces pays ont bien mieux résisté que ce à quoi l’on aurait pu s’attendre dans le cas d’une véritable récession. La question qui pourrait néanmoins être débattue est de savoir si une récession a réellement eu lieu ou non dans une bonne partie des pays développés. Au minimum, ces pays ont subi de réels dommages économiques.

3. La situation aux États-Unis faisait figure d’exception. Cette situation avait été partiellement anticipée, car le pays est moins sensible à l’évolution des taux d’intérêt en raison des facteurs suivants : endettement moindre du secteur privé, prêts hypothécaires de longue durée sur 30 ans et niveau élevé de liquidités dans les sociétés. Il a néanmoins été surprenant d’observer un tel degré d’insensibilité, étant donné que de nombreuses décisions économiques sont encore prises à la marge au taux d’intérêt en vigueur. En outre, les consommateurs américains se sont montrés beaucoup plus enclins à dépenser que prévu, et en comparaison avec d’autres pays, même si l’on tient compte des habitudes passées, de l’épargne accumulée durant la pandémie et de la reconduction des mesures de soutien public. Enfin, en 2023, l’activité aux États-Unis a bénéficié de façon inattendue de nombreuses mesures de relance budgétaire, alors que l’austérité était de mise. Le Congressional Budget Office a mal évalué, entre autres, la portée de l’utilisation de certains crédits d’impôt préexistants. Ces crédits ont permis d’injecter un montant considérable de 300 milliards de dollars dans l’économie alors que des restrictions budgétaires étaient initialement attendues cette année-là. Une telle injection de liquidité n’était pas prévue au budget.

4. De nombreux pays développés, dont les États-Unis, le Royaume-Uni et le Canada, ont été confrontés à un fort afflux migratoire en 2023. Il en est résulté une croissance démographique plus rapide et, par conséquent, une demande accrue qui a probablement contribué à éviter une contraction de l’économie. Il s’agissait principalement d’une immigration par des voies inhabituelles, dont les chiffres étaient difficiles à anticiper.

5. Les difficultés d’embauche que les entreprises ont rencontrées à la suite de la pandémie (et les licenciements excessifs observés durant la pandémie) ont peut-être incité les entreprises à maintenir un surplus de main-d’œuvre et leurs investissements en dépit d’un ralentissement de la demande pour leurs marchandises. Par conséquent, un cercle vicieux a été évité bien que le taux de croissance du produit intérieur brut (PIB) américain soit tombé sous sa « vitesse de décrochage » théorique à la fin de 2022.

6. La pandémie pourrait avoir introduit une autre distorsion, celle de vouloir davantage vivre dans le moment présent, ce qui a entraîné une augmentation des dépenses. Les consommateurs ont ainsi contribué à maintenir l’économie.

7. Les économies modernes sont peut-être devenues moins vulnérables aux récessions. La longueur exceptionnelle des derniers cycles économiques, et en particulier celle de la période de croissance qui a précédé la pandémie, en sont une illustration. En effet, les trois dernières récessions ont toutes été principalement causées par des chocs exogènes et ne correspondaient pas à une situation dans laquelle les économies entrent naturellement en récession comme le veut le « cycle économique ». Les fluctuations de stocks jouaient habituellement un rôle important dans le déclenchement des récessions. Aujourd’hui, elles sont désormais reléguées au second plan dans un monde où les stocks sont gérés en juste à temps et que l’économie s’oriente davantage vers les services, dont beaucoup reposent sur des abonnements et représentent donc une activité extrêmement stable (comme une facture de téléphone portable). Il se pourrait aussi qu’aujourd’hui, les acteurs économiques soient moins susceptibles de succomber à une panique irrationnelle et de réagir de façon excessive. Ils évitent de réduire leurs dépenses plus que réellement nécessaire. En outre, ils hésitent aussi à licencier des travailleurs.

8. L’histoire moderne compte peu d’épisodes de récession. Il se pourrait simplement que certains signes de récession qui ont été observés dans 100 % des cas n’indiquent en réalité qu’une probabilité théorique de récession de 70 %. Il fallait simplement de plus grandes quantités de données. Compte tenu des nouvelles données tirées de ce cycle, nous pouvons par conséquent amoindrir l’importance de ces indicateurs de récession.

9. En particulier, on pourrait soutenir que les cycles de resserrement monétaire sont un indicateur moins fiable qu’on pourrait l’imaginer pour prédire les récessions. Même si 10 des 13 derniers cycles de resserrement aux États-Unis ont abouti à une récession, c’était peut-être lié au hasard dans le cas des trois autres. Il serait difficile d’affirmer que les trois dernières récessions, à savoir la pandémie, la crise financière mondiale et la bulle Internet, étaient principalement le résultat de la hausse des taux d’intérêt (voir le graphique suivant).

Les cycles de resserrement monétaire aux É.-U. ne prédisent pas toujours des récessions

En date de mars 2024. Les récessions sont illustrées en gris. Texte en rouge = récession subséquente ; texte en vert = aucune récession ; texte en bleu = causalité discutable. Sources : Federal Reserve Board, Macrobond, RBC GMA.

1. Il est également possible de déceler des failles dans certains indicateurs de récession pris individuellement. Par exemple, la courbe de rendement des États-Unis serait beaucoup moins inversée aujourd’hui, à considérer qu’elle est inversée, si la prime de terme anormalement faible qui est actuellement en vigueur était corrigée. L’emploi temporaire, qui par le passé a été un indicateur plutôt fiable de récession, est en recul depuis quelque temps. Toutefois, cette baisse pourrait s’expliquer par le fait inhabituel que les entreprises souhaitent convertir les travailleurs temporaires en travailleurs à statut permanent, et non parce qu’elles se débarrassent des travailleurs les plus faciles à licencier.

Bien sûr, rétrospectivement, tout semble évident. Pour toute question économique majeure, on entendra toujours des personnes dire que « cette fois-ci, c’est différent » et souvent il s’agira d’absurdités.

Il s’avère qu’une récession semblait extrêmement probable au second semestre de 2022, puis elle est devenue très probable durant la majeure partie de 2023 compte tenu de la remontée des taux d’intérêt. Ce n’est que vers la fin de 2023 et au début de 2024 que les indicateurs de récession ont commencé sérieusement à s’inverser. Nous avons réussi à traverser indemnes la période du risque théorique maximal, la vigueur persistante de l’économie américaine est devenue indéniable et des baisses de taux d’intérêt devraient bientôt être observées.

Nous avons discuté de certaines de ces idées et expliqué pourquoi nous avions relevé la probabilité d’un atterrissage en douceur dans un MacroMémo précédent (notez que la probabilité que nous avions définie était légèrement différente à l’époque).

Nous en tirons les leçons suivantes : 

• Certains indicateurs infaillibles de récession semblent moins fiables qu’on le croyait au départ.

• Les économies pourraient désormais être un peu moins sensibles aux taux que par le passé.

• Les économies sont peut-être plus solides de manière générale.

• La trajectoire budgétaire des États-Unis peut dans les faits s’écarter fortement des objectifs fixés.

Tous ces points nous rappellent à propos que la marge d’erreur de toute prévision économique demeure assez importante.

La fermeture du port de Baltimore

Après les graves perturbations ayant frappé la chaîne logistique entre 2020 et 2022, les investisseurs et les prévisionnistes de l’inflation demeurent hantés par ce type de problème. Cependant, la situation d’aujourd’hui n’est aucunement comparable, malgré les complications subies par le transport maritime mondial ces derniers temps.

L’accès au canal de Suez par la mer Rouge reste limité à cause de l’action des rebelles houthistes. La plupart des transporteurs ont adapté leurs routes et transitent maintenant par l’Afrique, au prix d’une dizaine de journées supplémentaires par voyage. Par ailleurs, le canal de Panama pose toujours problème, car les niveaux d’eau extrêmement bas limitent le nombre et la taille des navires capables de l’emprunter. Heureusement, la saison des pluies approche et certains transporteurs commencent à réintroduire ce service.

Quelques heures après notre dernier #MacroMémo, un nouveau coup a été porté à la chaîne logistique. L’incident est survenu à Baltimore où un gros navire a heurté et détruit un pont, causant la perte de plusieurs vies. Le port de la ville est maintenant fermé. Bien que ce port ne se classe qu’au 20^e rang aux États-Unis, c’est celui qui reçoit habituellement le plus grand nombre de voitures et de camions légers parmi tous les ports du pays. De plus, il représente un important carrefour de transport pour l’exportation du charbon américain. Au total, le port a transporté des biens pour une valeur de 80 milliards de dollars en 2023.

Selon le Corps of Engineers de l’armée américaine, une partie du trafic maritime sera rétablie d’ici fin avril. Cependant, le retour à la normale prendra quelques semaines de plus à mesure que les restes du pont seront déblayés. Par conséquent, nous pouvons supposer qu’entre 10 et 15 milliards de dollars de marchandises ne transiteront pas par ce port, bien que la valeur ajoutée normalement générée par le port soit beaucoup moins élevée. De plus, de nombreux biens passeront probablement par d’autres ports en attendant la remise en marche du service.

Le point important est que l’impact économique global devrait être faible, en dehors de quelques secteurs spécifiques.

Que pensent les sociétés américaines des taux élevés ?

Il est bien connu que l’économie américaine est moins sensible aux taux qu’auparavant, et moins sensible que la plupart de ses pairs du monde développé. L’une des raisons est que le secteur des sociétés américaines détient une grande quantité de liquidités et autres actifs liquides qui rapportent des intérêts. Lorsque les taux d’intérêt augmentent, les sociétés gagnent plus d’argent sur ces actifs.

Certains analystes vont jusqu’à dire que les sociétés américaines sont les bénéficiaires nets de l’augmentation des taux d’intérêt – que des taux plus élevés génèrent plus de profits sur leurs actifs, et que ces profits sont supérieurs aux charges supplémentaires liées au service de la dette.

Mais notre analyse montre rapidement que ce n’est pas le cas. Certes, les sociétés américaines détiennent beaucoup de liquidités (4 billions de dollars), mais elles ont aussi plus trois fois plus de dettes (13,6 billions de dollars) (voir le graphique suivant).

Les sociétés américaines ont beaucoup de liquidités, mais elles préfèrent quand même quand les taux sont plus bas

Nota : Au 1er octobre 2023. Sources : Réserve fédérale, Bureau of Economic Analysis des États-Unis, Macrobond, RBC GMA

Cela ne prouve pas vraiment que les sociétés subissent des pertes financières lorsque les taux d’intérêt sont plus élevés, puisque le taux qu’elles obtiennent sur la plupart des titres du marché monétaire à court terme peut être différent de ce qu’elles paient sur leurs dettes à long terme. Normalement, le taux qu’elles reçoivent est inférieur au taux qu’elles paient. Mais lorsque la courbe de rendement est inversée, le montant qu’elles gagnent par dollar investi est supérieur à ce qu’elles paient par dollar de dette. C’est ce qui se passe aujourd’hui (voir le graphique suivant). Toutefois, l’écart entre les deux taux n’est pas assez prononcé pour compenser le fait que les entreprises ont 3,4 fois plus de dettes que d’actifs liquides.

Le taux d’intérêt des liquidités des sociétés dépasse le taux d’intérêt de la dette

Au 13 mars 2024. Sources : Réserve fédérale, Bureau of Economic Analysis des États-Unis, Macrobond, RBC GMA

D’autre part, les liquidités ne sont pas réparties uniformément entre les sociétés. Une poignée de sociétés représentent presque la moitié du total. Cela signifie que la majeure partie du secteur des sociétés américaines profite beaucoup moins de la hausse des taux d’intérêt. Bien que quelques sociétés bénéficient des taux plus élevés, le fait que l’ensemble de l’économie soit théoriquement plus faible et que les valorisations des sociétés soient en baisse signifie que l’effet net sur les sociétés pourrait être négatif.

En conclusion, la hausse des taux d’intérêt ne constitue pas une stimulation secrète du secteur des sociétés américaines.

Qui domine l’économie mondiale ?

Nous avons déjà fait la liste des pays en voie de dominer la croissance mondiale dans les prochaines années. Ce sont les pays qui contribueront vraisemblablement le plus à l’expansion de l’économie mondiale (voir le graphique suivant).

• La Chine devrait être en tête avec une part de 25 % dans la croissance mondiale des cinq prochaines années, selon les prévisions du Fonds monétaire international (FMI). Bien que cette part soit gigantesque, elle est largement inférieure à la contribution d’environ un tiers apportée par la Chine au cours de la dernière décennie.

• L’Inde devrait se hisser au deuxième rang, avec 16 % du total.

• Les États-Unis glissent vers le troisième rang avec 9,5 % du total.

• L’Indonésie arrive au quatrième rang.

Au total, les économies des marchés émergents pèsent plus de 80 % dans la croissance prévue de l’économie mondiale.

La Chine restera le premier pays contributeur à la croissance mondiale

Selon les prévisions du Fonds monétaire international pour la période allant de 2023 à 2028. Sources : Perspectives de l’économie mondiale du FMI (octobre 2023), Macrobond, RBC GMA.

C’est probablement la façon la plus intéressante de classer les économies des pays. Mais ce n’est pas le seul éclairage utile.

Il est également très utile de savoir quelles sont les plus grandes économies. Cela nous indique dans quelles économies les sociétés affichent des bénéfices, quels pays ont la plus grande influence géopolitique, etc. Selon cette mesure, et en utilisant les taux de change fondés sur les marchés, voici nos conclusions :

• Les États-Unis arrivent toujours en tête, avec 26 % de la production économique mondiale (voir le graphique suivant).

• La Chine se classe en deuxième position, avec 17 %.

• L’Allemagne (4,2 %) a récemment ravi la troisième place au Japon (4,0 %), qui est suivi de l’Inde (3,6 %).

• Le Royaume-Uni, qui arrivait au 18^e rang au chapitre de la contribution prévue du pays à la croissance, se classe confortablement au sixième rang pour sa part de la production mondiale.

• Le Canada, qui ne figurait même pas dans le premier graphique (puisqu’il se classait à la 27^e place), arrive au 10^e rang dans le deuxième graphique, ce qui est plus rassurant.

Les États-Unis se classent au premier rang des pays pour leur part du PIB mondial

Selon les prévisions du Fonds monétaire international pour 2023. Sources : Perspectives de l’économie mondiale du FMI (octobre 2023), Macrobond, RBC GMA.

Signalons qu’il existe une troisième façon de mesurer l’influence économique. Nous l’avons illustrée sous forme de tirets dorés horizontaux dans le deuxième graphique. Il s’agit de la part nationale de la production économique mondiale calculée en fonction de la parité des pouvoirs d’achat plutôt que des taux de change des marchés. Elle consiste à prendre en compte le nombre de choses que chaque pays produit plutôt que la somme d’argent qu’il en tire.

En résumé, les pays émergents ont tendance à tirer de l’arrière selon la méthode des taux de change des marchés, parce qu'ils vendent leurs produits à moindre coût. Selon cette méthode, la Chine bondit en tête du peloton (19 % de la production mondiale, contre 15 % pour les États-Unis) et l’Inde obtient le troisième rang. Si nous avons l’impression de tricher en ne mettant pas de l’avant cette approche, c’est en partie parce qu’il faut manipuler les données pour pouvoir comparer le nombre de puces informatiques produites par Taïwan et le nombre de téléphones fabriqués en Chine, ou le nombre de films produits aux États-Unis et le nombre de barils de pétrole produits au Canada.

Une autre raison est que notre clientèle est constituée d’investisseurs qui se soucient davantage de l’argent que chaque économie gagne que du nombre de gadgets qu’elle produit.

Inflation problématique

Le contexte inflationniste continue de poser problème. Certes, l’inflation continue de diminuer le plus souvent. La zone euro vient d’enregistrer une baisse bienvenue de l’indice des prix à la consommation (à 2,6 % sur 12 mois). L’IPC du Canada a aussi légèrement fléchi récemment, à 2,8 % en glissement annuel.

Mais le chemin qui reste à parcourir pour atteindre les cibles d’inflation de 2,0 % s’annonce tortueux.

Parmi les risques haussiers à court terme, mentionnons la possibilité que les prix du pétrole augmentent encore plus dans le contexte du Moyen-Orient, où l’Iran évalue s’il y a lieu de répliquer à l’allégation d’une frappe israélienne contre un bâtiment diplomatique iranien en Syrie (voir le graphique suivant). Les routes de navigation posent aussi problème, comme nous l’avons déjà vu.

Les prix du pétrole brut augmentent à mesure que s’intensifient les tensions géopolitiques

Au 5 avril 2024. Sources : Macrobond, RBC GMA.

Dans la plupart des cas, les anticipations inflationnistes ont diminué par rapport à leurs sommets, mais elles laissent toujours entrevoir une inflation faisant du surplace autour d’un demi-point de pourcentage au-dessus de la normale (voir le graphique suivant).

Aux États-Unis, les anticipations inflationnistes restent élevées par rapport à la normale

Attentes du marché au 5 avril 2024, attentes des consommateurs et des entreprises évaluées par des sondages, en date de mars 2024. Écarts par rapport à la moyenne historique de 1999 à 2019. Sources : Federal Reserve Bank d’Atlanta, conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale, sondages auprès des consommateurs de l’Université du Michigan, Macrobond, RBC GMA.

Attentes du marché au 5 avril 2024, attentes des consommateurs et des entreprises évaluées par des sondages, en date de mars 2024. Écarts par rapport à la moyenne historique de 1999 à 2019. Sources : Federal Reserve Bank d’Atlanta, conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale, sondages auprès des consommateurs de l’Université du Michigan, Macrobond, RBC GMA.

Mais le principal problème est que la résilience des économies des pays développés rend plus ardu le ralentissement de la croissance des salaires et du pouvoir de fixation des prix des entreprises, ce qui laisse entrevoir une diminution plus lente et cahoteuse de l’inflation dorénavant. La croissance des salaires a ralenti et devrait ralentir encore, mais elle demeure beaucoup plus rapide qu’avant la pandémie (voir le graphique suivant). Les intentions des entreprises en matière de fixation des prix ont également diminué, puis elles ont commencé à repartir à la hausse en raison de la résilience de l’économie (voir le graphique suivant).

Les pressions salariales se sont apaisées aux États-Unis

Indice de croissance des salaires de la Réserve fédérale d’Atlanta en date de février 2024, prévisions relatives aux salaires en date de mars 2024. L’indice composite des pressions salariales reflète les intentions des entreprises d’augmenter les salaires. La zone ombrée représente une récession. Sources : Macrobond, RBC GMA.

Pourcentage d’entreprises américaines qui prévoient augmenter leurs prix

En date de février 2024. La zone ombrée représente une récession. Sources : Étude économique menée par la National Federation of Independant Business auprès des PME, Macrobond et RBC GMA.

Une grande partie de l’inflation excédentaire qui persiste au sein de l’économie peut être liée aux coûts du logement. Compte tenu du décalage des effets, il est raisonnable de s’attendre à une nouvelle baisse de l’inflation du logement au cours des prochains mois. Toutefois, les perspectives sont de plus en plus sombres maintenant que le marché du logement américain s’apprête à une reprise timide et que les loyers du marché commencent à remonter plus rapidement (voir le graphique suivant).

L’inflation des loyers pourrait avoir du mal à s’améliorer à court terme

En date de février 2024. L’indice des loyers observés Zillow comprend le prix des loyers des résidences unifamiliales et multifamiliales et comporte une avance de douze mois. Sources : Census Bureau des États-Unis, Zillow, Haver Analytics, Macrobond, RBC GMA.

Les données sur l’IPC américain de mars seront publiées le mercredi 10 avril. On s’attend à une légère décélération du taux d’augmentation mensuel par rapport au mois précédent. Toutefois, les effets de base devraient légèrement nuire à l’indice global annuel. Nous signalons des risques de hausse.

La déflation chinoise disparaît

Malgré les inquiétudes légitimes au sujet de l’économie chinoise, nous avons toujours douté que la Chine se retrouve coincée dans la déflation. Les dernières données sur l’inflation au pays montrent d’ailleurs un solide rebond en territoire positif (voir le graphique suivant). Il est tout à fait logique que l’inflation demeure faible en raison d’une économie sous-performante, mais nous ne croyons pas que la Chine soit destinée à souffrir dans le purgatoire déflationniste comme ce fut le cas pour le Japon pendant plusieurs décennies.

Les pressions déflationnistes en Chine se relâchent selon une mise à jour de l’indice des prix à la consommation

En date de février 2024. Sources : National Bureau of Statistics of China, Macrobond, RBC GMA.

Hausse de l’IPC

Il est un peu tôt pour émettre une opinion définitive sur le niveau actuel des prix à la consommation aux États-Unis par rapport au niveau qu’ils auraient atteint sans la récente hausse, étant donné que l’inflation n’est pas encore revenue à sa cible de 2,0 %. Il est toutefois encore utile de comprendre où en sont les choses à l’heure actuelle.

L’indice des prix américain est maintenant supérieur de 11 % à ce qu’aurait produit une tendance de 2,0 % depuis le début de 2020 (voir le graphique suivant). L’écart est grand et équivaut à cinq années supplémentaires d’inflation normale. Autrement dit, les investisseurs ayant acheté une obligation nominale à long terme avant le pic de l’inflation gagneraient un rendement réel inférieur de 11 %. Ceux qui ont réalisé des gains boursiers au cours des dernières années devraient reconnaître que ces gains se sont érodés. De plus, les gains nominaux seront imposés.

Le niveau des prix a dévié de la tendance normale

En date de février 2024. Données indexées sur l’indice des prix à la consommation de janvier 2018. Sources : Macrobond, RBC GMA.

Les banques centrales, bien sûr, ne ciblent pas le niveau des prix. Elles ciblent le taux d’inflation. Le passé est donc le passé. Il n’y aura aucun effort pour combler l’écart de 11 points de pourcentage.

Bien qu’il soit tentant de soutenir que les banques centrales devraient essayer de nous ramener à la trajectoire des prix antérieure, en réalité, supprimer 11 points de pourcentage d’inflation du système est bien peu invitant. À moins d’un changement soudain dans la façon dont les attentes en matière de prix sont établies dans l’économie, il faudrait quelque chose qui approche de la Grande Dépression pour atteindre ce genre de déflation. Le danger supplémentaire de la déflation est qu’on peut s’y retrouver coincé puisque les achats sont reportés indéfiniment, ce qui rend difficile le retour à la normale de la conjoncture.

Les banques centrales restent en attente

Le raffermissement des économies et l’inflation s’avérant plutôt persistante, les taux obligataires ont de nouveau augmenté (voir le graphique suivant). Cela menace de ralentir progressivement le taux de croissance économique, plus précisément, cela reflète le fléchissement de la confiance dans les baisses de taux à venir.

Les taux obligataires ont reculé en raison des prévisions de baisse des taux, mais sont de nouveau à la hausse sous l’effet de la vigueur des données économiques

Au 5 avril 2024. La zone ombrée représente une récession. Sources : Trésor américain, Macrobond, RBC GMA

Le marché n’anticipe plus que deux baisses et demie de taux pour les États-Unis d’ici la fin de 2024, alors qu’il en anticipait environ six au début de l’année. La nouvelle prévision semble raisonnable, tout bien considéré.

L’un des effets secondaires de tout cela est que les bonnes nouvelles économiques ne sont plus aussi fiables pour les marchés financiers. Dans les marchés obligataires et boursiers, l’on s’interroge sur les répercussions que cela pourrait avoir sur l’inflation et les taux directeurs. Nous semblons vraiment nous trouver dans un contexte où on estime bonne une activité économique médiocre, et peut-être mauvaise pour les marchés financiers une activité économique positive ou négative.

Un avant-goût de la décision de la Banque du Canada

La prochaine date de décision sur les taux de la Banque du Canada est le mercredi 10 avril. Il est fort probable que le taux directeur reste inchangé. Il reste à savoir à quel moment la banque commencera à baisser les taux.

La Banque du Canada sera probablement moins pressée de réduire ses taux en juin étant donné qu’elle n’a, officiellement, montré aucune tendance à l’assouplissement, que les indicateurs économiques récents ont été plutôt solides et que l’inflation continue de se situer au-dessus de la fourchette cible de 1 à 3 % établie par la banque. L’inflation des loyers étant particulièrement préoccupante, peut-être qu’elle le fera en juillet ou qu’elle remettra sa décision de baisse des taux. Elle pourrait aussi choisir d’évoluer graduellement et se montrer encline à l’assouplissement lors de cette réunion.

Elle publiera aussi un nouveau Rapport sur la politique monétaire lors de la réunion. La croissance ayant été un peu plus forte que prévu jusqu’à présent, les prévisions seront légèrement revues à la hausse probablement.

Faillites d’entreprises canadiennes

Les faillites d’entreprises canadiennes ont explosé ces derniers mois et ont plus que doubler depuis l’été dernier (voir le graphique suivant). La conjoncture économique n’est certes pas étrangère à ce phénomène : l’économie canadienne est anémique, certaines entreprises ont eu du mal à faire face à la hausse des coûts des intrants et à la main-d’œuvre coûteuse, et la hausse des taux d’intérêt a été douloureuse pour les sociétés endettées.

Les faillites d’entreprise augmentent rapidement au Canada

En date de janvier 2024. La zone ombrée représente une récession. Sources : Haver Analytics, RBC GMA.

D’autres éléments spécifiques doivent également être pris en considération.

1. Les faillites d’entreprises progressent après avoir atteint des niveaux anormalement bas. Le taux de faillite a été extrêmement bas après la pandémie, en raison de l’aide généreuse du gouvernement. Il a également été exceptionnellement bas pendant toute la durée des années 2010, en raison probablement de la longue expansion économique associée à des coûts d’emprunt peu élevés. Certaines des récentes faillites sont le résultat d’un retour vers la normale du taux de faillite. Le niveau actuel du taux de faillite ne diffère pas tant de celui de la dernière fois où les taux d’intérêt étaient très élevés.

2. Il s’agit sans doute d’un effet de rattrapage. Certaines des entreprises qui auraient naturellement fait faillite dans le cours normal de leurs affaires au cours des années 2020 à 2022 (même en l’absence d’une pandémie) ont tenu bon grâce au soutien offert par le gouvernement et en raison d’une distorsion de la demande. C’est une partie de ces entreprises qui font actuellement faillite. Ces faillites se produisent donc de façon disproportionnée dans des secteurs volatils comme l’hébergement et la restauration, le commerce de détail et la construction. Cela dit, l’intégralité de la forte progression du taux de faillite au cours des derniers mois peut difficilement être attribuée à cet élément.

3. Les sociétés canadiennes ont dû rembourser à partir de 2023 des prêts spéciaux accordés par le gouvernement pendant la pandémie, ce qui constitue la meilleure explication de la forte augmentation récente. L’échéance était fixée au 18 janvier 2024. De nombreuses petites entreprises n’ont probablement pas réussi à rembourser leurs prêts et ont donc déclaré faillite. On pourrait imaginer que ce soit un choc ponctuel, et que le taux de faillite s’inverse un peu plus tard.

4. De façon générale, les chiffres des faillites d’entreprise au Canada ne se sont pas avérés très utiles pour prévoir ou même déterminer l’état de l’économie dans son ensemble au fil des ans. Ces chiffres n’ont pas monté en flèche pendant les trois dernières récessions au Canada, ni lors de la quasi-récession de 2001-2003. Par conséquent, si la hausse des faillites était le signe d’une récession cette fois-ci, la tendance ne serait pas conforme à la normale.

En conclusion, la flambée récente n’indique probablement pas que l’économie s’effondre soudainement. À l’appui de ce point de vue, la dernière Enquête sur les perspectives des entreprises et l’indice en temps réel des conditions d’affaires locales montrent tous deux que le secteur des affaires du Canada poursuit généralement sa route comme d’habitude.

Le budget canadien approche

En bref, le budget du Canada sera déposé le 16 avril. La date a régulièrement été reportée au fil des ans, le projet de budget étant désormais présenté plus de deux semaines après le début de l’exercice qu’il est censé financer. Cette situation est étrange, bien que les États-Unis viennent d’adopter un budget approprié six mois après le début de leur exercice financier.

Le Bureau du directeur parlementaire du budget prévoit que le déficit sera environ deux fois supérieur, et ce, sans tenir compte des nouveaux engagements. Le budget pourrait privilégier des dépenses supplémentaires pour l’assurance-médicaments, une augmentation des dépenses militaires, divers programmes de logement, un plan de développement de la capacité d’intelligence artificielle du pays et un programme nutritionnel national dans les écoles. Heureusement, par rapport à bon nombre de pays, le déficit budgétaire du Canada en pourcentage du PIB devrait demeurer relativement faible.

– Avec la contribution de Vivien Lee, de Vanita Maharaj et d’Aaron Ma