À la fin de l’an dernier, nous supposions que le dollar américain recommencerait à s’affaiblir en raison de l’incertitude persistante entourant les droits de douane, des dépenses budgétaires débridées et de la menace d’une politisation de la Réserve fédérale (Fed). Au cours de la dernière année, le dollar s’est déprécié d’environ 10 % après pondération en fonction des échanges commerciaux (figure 1), et ces reculs ont été enregistrés face à la fois aux devises des marchés émergents et développés (figure 2). À l’extérieur de l’Asie, où les devises ont tendance à être étroitement gérées par les banques centrales, les rendements par rapport au dollar se sont établis en moyenne entre 12 % et 15 %. Les rendements supérieurs à 10 % sont aujourd’hui moins fréquents, mais nous estimons qu’il s’agit simplement de la première phase du repli du dollar. Les analogies avec les précédents marchés baissiers du dollar américain (figure 3) laissent entrevoir une nouvelle phase de faiblesse, et suggèrent qu’un recul supplémentaire d’au moins 10 % serait nécessaire pour ramener le billet vert, actuellement surévalué, à des niveaux plus conformes à son pouvoir d’achat au cours des prochaines années.
Figure 1 : Cycles à long terme du dollar américain pondéré en fonction des échanges
Nota : Au 13 février 2026. Sources : Bloomberg, Réserve fédérale américaine, RBC GMA
Figure 2 : Rendements des monnaies sur 12 mois
Nota : Au 26 février 2026. Sources : Bloomberg, RBC GMA
Figure 3 : Les marchés baissiers passés laissent entrevoir une nouvelle baisse du dollar
Nota : Au 22 février 2026. Sources : Réserve fédérale américaine, Bloomberg, RBC GMA
Divers facteurs cycliques et structurels renforcent notre opinion selon laquelle nous en sommes aux premiers stades d’un nouveau grand marché baissier du dollar américain. Certains de ces facteurs méritent une explication plus détaillée.
L’écart de taux avantageux des États-Unis a diminué
La Fed demeure engagée dans un cycle de baisse des taux. Elle a récemment abaissé son taux directeur de 25 points de base en décembre, et deux autres réductions des taux d’intérêt sont attendues d’ici la fin de l’année. L’arrivée de Kevin Warsh, gouverneur de la Fed entre 2006 et 2011, pour remplacer l’actuel président Jerome Powell, cadre avec les attentes du marché quant à de nouvelles baisses de taux. M. Warsh a vraisemblablement dû afficher une prédisposition en faveur de réductions de taux pour assurer sa nomination par le président Trump. Même si l’assouplissement de la politique monétaire devait être moins marqué que prévu, la Fed comptera parmi les banques centrales les plus accommodantes des pays développés, puisque la Banque centrale européenne (BCE) et la Banque du Canada (BdC) semblent maintenir leurs taux, alors que les banques centrales du Japon et de l’Australie les ont relevés (figure 4).
Figure 4 : La Réserve fédérale avec sa tendance baissière se démarque des banques centrales des autres pays développés
Nota : Au 27 février 2026. Sources : Bloomberg, RBC GMA
La concurrence mondiale pour les capitaux s’intensifie
Pendant plusieurs années, les rendements des actions américaines ont surpassé ceux des autres marchés développés, l’augmentation des dépenses budgétaires ayant stimulé la croissance de l’économie nationale. Les rendements des titres américains ont aussi été soutenus par l’exposition aux sociétés technologiques à l’avant-garde du développement et de la fourniture de technologies d’intelligence artificielle (IA). Plus récemment, toutefois, les actions américaines ont commencé à céder une partie de leur avance (figure 5), en raison des inquiétudes liées aux valorisations et de la crainte que l’IA bouleverse les modèles d’affaires des concepteurs de logiciels, qui représentent de 10 % à 15 % des indices boursiers américains. Les actions du groupe dit des « sept magnifiques » ont commencé à tirer de l’arrière au début de février. Les investisseurs ont également pris note de l’amélioration des perspectives des marchés boursiers en Europe et dans les économies émergentes, compte tenu de la révision à la hausse des prévisions de croissance pour ces régions (figure 6). L’augmentation des dépenses militaires en Europe se fera pleinement sentir cette année, et l’accélération des dépenses liées aux fonds d’urgence post-pandémie arrivant à échéance donnera un élan supplémentaire.
Figure 5 : Les actions américaines ont été à la traîne des autres marchés
Nota : Au 25 février 2026. Sources : Bloomberg, RBC GMA
Figure 6 : Croissance robuste prévue à l’extérieur des États-Unis
Nota : Au 6 février 2026. Prévisions de Services économiques RBC GMA Les ME comprennent le Brésil, la Chine, l’Inde, le Mexique et la Russie. Source : RBC GMA
Les flux de capitaux transfrontaliers semblent indiquer que les investisseurs américains, à l’instar de leurs homologues étrangers, se retirent du S&P 500 et réinvestissent le produit de ces ventes à l’étranger. Ce comportement est important, car même une légère modification dans la répartition des 80 000 milliards de dollars américains que l’on estime détenus dans les portefeuilles américains (figure 7) suffirait à influer sensiblement sur les actions et les devises étrangères. En fait, d’importants déplacements de capitaux sont susceptibles d’avoir des effets marqués sur des marchés plus petits et moins liquides, comme ceux du Canada, de l’Australie, de la Suisse et de la plupart des pays émergents.
Figure 7 : Les portefeuilles américains sont de très loin supérieurs à ceux des autres régions
Nota : Au 10 novembre 2025. Sources : Pensions & Investments, RBC Marchés des Capitaux
La situation géopolitique pourrait déclencher un nouvel affaiblissement du dollar américain
Les déclarations de M. Trump depuis l’an dernier au sujet d’une prise de contrôle du Groenland ont suscité une réaction ferme et unie des pays européens, qui ont fait front de manière solidaire. Les doutes quant à l’engagement des États-Unis envers leurs alliés de l’OTAN risquent d’avoir des répercussions importantes sur les économies, les devises et les taux d’emprunt à l’échelle mondiale. Ce thème va bien au-delà des décisions de la Finlande, de la Suède et du Danemark de liquider au moins une partie de leurs avoirs en titres du Trésor américain.
Le retrait des États-Unis de certaines instances internationales laisse un vide en matière de sécurité et d’économie, qui contraindra l’Europe à accroître ses dépenses de défense et pourrait offrir à la Chine l’occasion de renforcer son influence mondiale dans les domaines dont les États-Unis se désengagent.
Une menace crédible d’intervention coordonnée se dessine
Fait notable, un affaiblissement du billet vert pourrait servir les intérêts des États-Unis. Le procès-verbal de la réunion de la Fed publié en février a confirmé que le Trésor envisageait, comme le Japon, de vendre des dollars américains.
Depuis des mois, les représentants du ministère des Finances du Japon se disent préoccupés par la vigueur du dollar américain et intensifient leurs mises en garde auprès des participants au marché. Ainsi, les investisseurs ne seraient probablement pas surpris que les autorités japonaises interviennent sur les marchés des changes. En revanche, les marchés ont été pris de court lorsque le bureau de négociation de la Fed a laissé entrevoir une possible participation des États-Unis à une telle intervention. Il convient de souligner qu’une action concertée du Japon et des États-Unis aurait un effet nettement plus marqué sur les mouvements de change que si le Japon agissait seul.
Le fait de signaler une préférence pour une monnaie plus faible laisse également entendre que les États-Unis pourraient être moins attachés à la politique de dollar fort qu’ils privilégient depuis des décennies. Le soutien du secrétaire au Trésor, M. Bessent, à une intervention pourrait aussi viser à prévenir une initiative japonaise, étant donné que le Japon est le principal détenteur étranger d’obligations d’État américaines (figure 8) et que des ventes importantes de ces titres entraîneraient une flambée des taux obligataires américains, préjudiciable à l’économie.
Figure 8 : Le Japon est le plus grand détenteur étranger de titres du Trésor américain
Nota : Au 31 décembre 2025. Sources : Department of Treasury des États-Unis, RBC GMA
La portée d’une intervention conjointe, inédite depuis l’accident nucléaire de Fukushima en 2011, serait telle que sa simple évocation a fait s’apprécier le yen de 4 % en l’espace de quelques jours, soit autant que lors des précédentes interventions que le Japon a menées seul.
Perspectives pour le dollar américain
Nous anticipons une poursuite de la dépréciation généralisée du billet vert. Nos prévisions de base intègrent des gains modestes pour l’euro, la livre et le dollar canadien, qui devraient atteindre respectivement 1,26 $ US, 1,40 $ US et 1,30 $ US. Le yen est la principale devise des pays développés susceptible d’offrir des rendements plus élevés, compte tenu de sa sous-évaluation prononcée, de son écart par rapport aux déterminants traditionnels (figure 9) et du potentiel d’intervention sur les marchés des changes. Toutefois, son désavantage en termes de rendement en revenu limitera ses rendements globaux.
Figure 9 : Le yen s’échange à un niveau inférieur à ce que laissent entrevoir les écarts de taux
Nota : Au 25 février 2026. Sources : Bloomberg, RBC GMA
Les devises des pays émergents devraient afficher des rendements supérieurs
Nous prévoyons que les taux de change des économies émergentes seront les principaux bénéficiaires de la faiblesse généralisée du dollar américain. Ces devises ont tiré de l’arrière sur l’euro et les autres monnaies du G10 depuis le début de 2025 (figure 10), et leur niveau de sous-évaluation indique un potentiel d’appréciation supplémentaire.
Figure 10 : Les devises des marchés émergents ont été à la traîne de celles des pays du G10 au cours de la dernière année
Nota : Au 22 février 2026. Les devises des marchés développés utilisent l’indice nominal de la Réserve fédérale pour le dollar pondéré en fonction du commerce avec les économies étrangères avancées ; les devises des marchés émergents utilisent l’indice nominal de la Réserve fédérale pour le dollar pondéré en fonction du commerce avec les économies des marchés émergents. Sources : Réserve fédérale américaine, Bloomberg, RBC GMA
Un dollar plus faible est particulièrement favorable aux actions, aux obligations et aux devises des marchés émergents. De nombreux pays émergents produisent des métaux, du pétrole et des produits agricoles, et les flambées des prix des marchandises s’expliquent en partie par la réaction à un affaiblissement du dollar. L’attention s’est surtout portée sur la hausse des prix des métaux, mais ceux du soja, du bétail et du blé ont également progressé au cours de la dernière année. Les pays dont l’économie repose sur l’agriculture et l’extraction des ressources – notamment le Chili, le Pérou et le Brésil – ont bénéficié de gains commerciaux grâce à la hausse des prix à l’exportation.
Avant le conflit actuel en Iran, les pays asiatiques importateurs d’énergie bénéficiaient de prix du pétrole faibles et stables. Cette situation est désormais mise à l’épreuve à la suite de l’escalade du conflit. Bien que l’éventail de scénarios possibles se soit élargi, nous estimons que seul un conflit prolongé maintiendrait les prix du pétrole à un niveau élevé suffisamment longtemps pour modifier les perspectives de croissance mondiale. Parmi les facteurs d’incertitude figurent la durée pendant laquelle le détroit d’Ormuz, un goulet d’étranglement essentiel pour le pétrole, demeurera largement impraticable, ainsi que le nombre de pays impliqués.
Un autre effet important de l’affaiblissement du billet vert réside dans la diminution du coût d’emprunt en dollars américains pour les pays en développement. Lorsque le dollar se déprécie, il devient moins coûteux pour ces pays de rembourser leurs emprunts libellés en dollars américains à l’aide de leur monnaie locale.
Par ailleurs, un contexte de repli du dollar favorise les flux de capitaux vers les marchés émergents, les investisseurs américains cherchant à acquérir des actifs libellés dans des devises plus susceptibles de s’apprécier. Cet effet est amplifié par les banques centrales des pays émergents, qui abaissent leurs taux d’intérêt pour soutenir la croissance économique. Les taux d’intérêt peuvent être abaissés sans susciter d’inquiétude chez les investisseurs, car l’inflation a reculé plus rapidement que dans les pays développés. Cette évolution s’explique en partie par l’appréciation récente des devises, qui améliore le pouvoir d’achat des ménages et réduit le coût des biens importés.
Les devises des marchés émergents bénéficient également des facteurs suivants :
des valorisations semblables à celles de la plupart des devises du G10, les devises des pays émergents étant nettement sous-évaluées ;
une évolution politique vers des gouvernements plus favorables aux investisseurs ;
une politique budgétaire plus responsable que dans les pays développés, avec des améliorations récentes dans des pays réputés dépensiers, tels que l’Afrique du Sud, l’Argentine et la Turquie ;
des taux ajustés à l’inflation supérieurs à ceux offerts dans les pays développés ;
la capacité réduite des États-Unis à imposer des droits de douane, à la suite de la décision de la Cour suprême invalidant le recours par M. Trump à des mesures d’urgence pour justifier ces barrières commerciales ;
de nouveaux accords commerciaux, dont l’entente récente entre l’UE et le bloc sud-américain Mercosur, qui allègent le fardeau des droits de douane et élargissent les marchés d’exportation.
L’appréciation du renminbi chinois apporte un soutien additionnel aux devises des pays émergents. L’excédent commercial élevé et croissant de la Chine (figure 11) donne à penser que le renminbi est sous-évalué, ce qui rend son appréciation cohérente. La Banque populaire de Chine a permis à la devise de se raffermir selon une trajectoire presque linéaire depuis l’annonce, en avril 2025, du vaste programme de relèvement des droits de douane américains par M. Trump (figure 12). Il demeure toutefois difficile de déterminer si les autorités chinoises tolèrent cette appréciation en raison d’un accord implicite avec les États-Unis ou si elles poursuivent un objectif à long terme visant à faire du renminbi une monnaie de réserve. Quoi qu’il en soit, la trajectoire d’appréciation graduelle et encadrée, conjuguée à la possibilité d’un rapatriement accru d’avoirs en dollars américains vers le système bancaire chinois, nous porte à croire que le renminbi, et par extension les devises des pays émergents, devraient poursuivre leur ascension.
Figure 11 : L’excédent commercial de la Chine continue de croîtret
Nota : Au 30 décembre 2025. Lissé à l’aide d’une moyenne mobile sur six mois. Source : China General Administration of Customs, RBC GMA
Figure 12 : Le renminbi s’est raffermi depuis avril 2025
Nota : Au 2 mars 2026. Sources : Bloomberg, RBC GMA
La contre-performance du dollar canadien pourrait s’inverser à la fin de 2026
Au cours des 12 derniers mois, le dollar canadien a réussi à s’apprécier face au dollar américain, surtout en raison de la faiblesse généralisée du billet vert. Le huard est toutefois resté à la traîne parmi les devises du G10 au cours de l’année écoulée, seule la faiblesse du yen ayant été plus marquée (figure 13). À notre avis, la contre-performance du dollar canadien est attribuable aux préoccupations entourant le renouvellement de l’Accord États-Unis-Mexique-Canada (AEUMC), à la demande morose des consommateurs et à des taux moins attrayants que ceux des autres devises du G10. Ces trois préoccupations devraient persister, au moins au premier semestre de 2026, et nous anticipons donc un nouvel affaiblissement du huard à court terme. Nous prévoyons toutefois que le dollar canadien commencera à faire belle figure lorsque ces facteurs négatifs commenceront à s’estomper, vers la fin de 2026.
Figure 13 : Le Canada a été à la traîne de la plupart des devises des marchés développés au cours de la dernière année
Nota : Au 2 mars 2026. Sources : Macrobond, RBC GMA
La croissance des exportations canadiennes est restée nettement inférieure à celle des autres économies émergentes et développées (figure 14), ce qui n’a rien d’étonnant puisque le principal partenaire commercial du pays, les États-Unis, met l’accent sur la réindustrialisation nationale et l’amélioration de la compétitivité au moyen de droits de douane. L’incertitude relative aux négociations de l’AEUMC devrait limiter le rendement du dollar canadien au premier semestre de 2026.
Figure 14 : Faibles résultats des exportations du Canada
Nota : Au 31 octobre 2025. Lissé à l’aide d’une moyenne mobile sur trois mois. Sources : Deutsche Bank, FMI, RBC GMA
Les dépenses timides des ménages sont l’une des raisons pour lesquelles l’équipe Services économiques RBC GMA a abaissé ses prévisions de croissance pour le Canada et les a relevées pour d’autres pays (figure 15). Les finances publiques du Canada sont sous pression alors même que la croissance démographique ralentit, ce qui se traduit par une baisse de la demande globale d’articles ménagers et une hausse de la demande de biens et services moins coûteux. L’endettement des ménages fait l’objet d’une attention particulière cette année, puisqu’environ 20 % des prêts hypothécaires à taux fixe devraient être renouvelés à des taux d’intérêt plus élevés, au moment où le taux de chômage augmente le plus rapidement parmi les économies du G10. Une enquête récente de la BdC révèle qu’un nombre croissant de ménages sont préoccupés par la perspective de défauts de paiement et de pertes d’emploi (figure 16). Il est peu probable que les dépenses publiques compensent la diminution des dépenses de consommation, compte tenu de l’accent mis par le premier ministre Carney sur le commerce interprovincial et les partenariats public-privé plutôt que sur les dépenses sociales. Dans un contexte de détérioration des perspectives pour les exportations et la consommation, il incombe aux investissements des entreprises de soutenir l’économie.
Figure 15 : Révision à la baisse des prévisions de croissance pour le Canada
Nota : Au 30 janvier 2026. Source : RBC GMA
Figure 16 : Les Canadiens s’inquiètent de plus en plus de ne pas pouvoir rembourser leurs dettes
Nota : Au 30 décembre 2025. Sources : Banque du Canada, RBC GMA
Les taux d’intérêt plus bas au Canada constituent également un facteur défavorable à court terme pour la devise, les investisseurs canadiens se tournant vers l’étranger pour obtenir des rendements plus élevés. L’aspect positif est que les taux sont faibles en raison des vigoureuses baisses des taux d’intérêt de la BdC, amorcées au milieu de 2024. Depuis, la banque centrale du Canada a procédé à des réductions totalisant 2,75 points de pourcentage, contre 1,75 point pour la Fed, 1,50 point pour la Banque d’Angleterre et 2,00 points pour la BCE. Ces mesures de stimulation devraient contribuer à alléger le coût du refinancement de la dette et encourager les entreprises à investir. Dans ce contexte de faibles taux d’intérêt, nous constatons que les mesures en temps réel des prix des biens et services augmentent plus rapidement que ne le laissent croire les statistiques officielles sur l’inflation. Si l’économie parvient à afficher une croissance un peu supérieure à la prévision de 1,2 % de la BdC pour 2026, il est possible que la prochaine décision de la banque centrale soit une hausse de taux inattendue, favorable au huard.
Bien que nous anticipions une appréciation du dollar canadien cette année face au dollar américain, soutenue par la faiblesse généralisée de ce dernier, nous craignons que le huard ne se déprécie face aux autres grandes devises au cours des prochains mois. Bon nombre des difficultés du huard sont de nature à court terme, et il ne serait pas surprenant que le dollar canadien regagne de l’élan dans le courant de l’année. Un huard plus vigoureux dépendrait d’une trajectoire plus claire vers la conclusion d’un accord commercial nord-américain, d’un nombre relativement faible de défauts de paiement sur les prêts hypothécaires à mesure que les Canadiens refinancent leurs prêts à des taux plus élevés, ainsi que de l’optimisme des investisseurs quant à un virage de la BdC vers des hausses de taux. Étant donné la possibilité que ces améliorations se concrétisent en partie au courant de l’année, nous révisons notre prévision sur 12 mois pour le dollar canadien à 1,30 $ par dollar américain, contre 1,32 $ au trimestre précédent.