Inflation généralisée et croissance résiliente

Eric Lascelles - Premier directeur général, économiste en chef et chef, Recherche, Stratégie de placement

Bonjour et bienvenue. Je m’appelle Eric Lascelles et je suis économiste en chef et chef de la recherche en stratégie de placement chez RBC Gestion mondiale d’actifs. Je suis très heureux de partager avec vous notre dernière webdiffusion économique mensuelle. Elle porte sur le mois de juin 2026. Comme vous pouvez le constater, elle s’intitule Une inflation qui s’étend, ce qui n’est pas vraiment de notre goût.

L'inflation augmente et s'étend versus une croissance résiliente, ce que nous apprécions. Nous constatons une croissance économique qui tient plutôt bien le coup malgré un choc énergétique et malgré un certain nombre de vents contraires. Et c'est cet aspect-là que nous apprécions. Mais nous allons discuter de l'équilibre délicat entre ces deux évolutions.

Très bien. Commençons comme d'habitude par un bilan.

Bilan. Nous commencerons par un bilan avec, d’abord, les points négatifs. Parlons donc de certaines choses qui ne vont pas très bien dans le monde aujourd’hui. Ensuite, nous passerons progressivement à des nouvelles plus encourageantes et, au final, nous vous donnerons une vision équilibrée de la situation actuelle.

Du côté négatif, commençons par la guerre en Iran. J'enregistre cette émission le 28 mai et je me sens même obligé de préciser qu’il est 14 h, tant nous recevons des informations importantes au fur et à mesure que la journée avance. On nous a souvent promis au cours des derniers mois d’imminentes bonnes nouvelles, voire qu’un accord pourrait être conclu très bientôt si ce n’est déjà fait.

Et puis on assiste à un revirement, et on passe du tout au rien. Il est difficile de dire où cela va aboutir. Je vous donnerai mon avis dans un instant, mais commençons par reconnaître, au moment où j'enregistre ceci, que le détroit d'Ormuz reste en très grande partie fermé. Et cela pose problème pour le marché mondial de l'énergie et contribue à l'inflation.

L'inflation, pour l'instant, augmente et s'étend. Et les principaux chiffres, quand nous les aurons, ne seront probablement pas très réjouissants non plus. Les banques centrales, en partie pour cette raison, ont été contraintes de s'écarter de ce qui avait été un cycle progressif d'assouplissement par des baisses de taux et envisagent désormais davantage une hausse des taux, même si je ne pense pas que ce soit urgent ni imminent.

Mais c'est la direction que prennent les réflexions actuellement, car une inflation plus élevée et plus généralisée l'emporte peut-être sur d'autres considérations. Et d'ailleurs, l'économie se montre assez résiliente, ce qui ne plaide pas vraiment en faveur de baisses de taux pour le moment. Nous pensons que le blocus du détroit d'Ormuz aura des répercussions négatives différées. Nous ne voyons donc pas de dommages économiques importants en termes de perspectives, comme je vais l'expliquer dans un instant.

Mais nous partons du principe que nous subirons quelques difficultés qui se manifesteront au fil du temps, des effets de second ordre, etc.

Changeons complètement de sujet et passons un instant à l'IA et à la technologie. Nous avons quelques inquiétudes concernant le secteur des puces mémoire. Le coût des puces mémoire a augmenté de manière extraordinaire.

Il n'est pas certain que ce secteur puisse conserver ses marges bénéficiaires remarquables à l'heure actuelle. J'aurai quelques éléments à partager un peu plus tard à ce sujet.

Sans vouloir être plus dramatique que nécessaire, j’ai inclus au programme les risques de pandémie, notamment suite à l'épidémie d'hantavirus. De la même manière, récemment, l'épidémie d'Ebola.

Voici d'emblée notre conclusion, pour que personne ne s'inquiète trop : il est peu probable que ces maladies dégénèrent en pandémies d'envergure mondiale. J'y reviendrai plus en détail un peu plus tard. Mais il est entendu que ce genre de questions nous préoccupe, alors que la plus grande pandémie de ce siècle ne remonte qu’à cinq ou six ans.

Côté bonnes nouvelles, commençons par la guerre avec l'Iran. Là encore, nous pensons que ce choc énergétique devrait être temporaire et nous espérons que tout cela sera résolu assez rapidement. Quoi qu'il en soit, qu'il s'agisse d'un choc énergétique de trois mois ou de cinq mois, nous ne pensons pas qu'il s'agisse d'une nouvelle norme permanente.

En conséquence, il y a une marge pour un certain apaisement de la pression inflationniste, ce qui est certainement bienvenu. Le cessez-le-feu semble globalement tenir au Moyen-Orient. Le mot « globalement » est important, car certaines violations ont eu lieu. Mais dans l’ensemble, la plupart du temps, les deux parties ne s’attaquent pas l’une l’autre.

Comme je l’ai laissé entendre, un accord semble toujours imminent. On aurait pu dire cela à trois ou quatre reprises au cours des trois derniers mois, à tort. Cette fois-ci, cela semble plus sérieux. Je ne doute pas qu’il y aura quelques rebondissements et quelques reculs temporaires, mais nous pensons qu’il y a de bonnes chances qu’un accord satisfaisant soit conclu, qui rouvrira le détroit d’Ormuz et permettra de réaliser des progrès significatifs vers la normalisation des marchés de l’énergie dans un délai assez court.

Voilà donc notre réflexion actuelle. Je peux dire que malgré ce choc énergétique et compte tenu de tout ce qui se passe dans le monde, l'économie mondiale se montre assez résiliente. Elle tient plutôt bien le coup, ce dont nous sommes très satisfaits et même un peu agréablement surpris. Nos prévisions de croissance sont supérieures au consensus. C'est pourquoi, comme je vais l'expliquer dans un instant, nous les avons légèrement revues à la baisse, une mesure nécessaire compte tenu de tout ce qui s'est passé au cours des trois derniers mois.

Mais nous restons du côté optimiste du consensus et cette position nous convient.

Je peux dire que les actifs à risque et le marché boursier semblent en effet plutôt en forme malgré un monde très imparfait, et reflètent l'optimisme du secteur technologique. Néanmoins, c'est une bonne nouvelle pour les investisseurs. La plupart d'entre vous font probablement partie de ce groupe.

Le commerce mondial se porte plutôt bien.

Évidemment, les droits de douane l'ont théoriquement mis à mal. Aux États-Unis, les chiffres du commerce ne semblent pas très bons. Mais à l'échelle mondiale, le commerce tient bon, comme je vais vous le montrer dans un instant.

L'autre sujet que je souhaite aborder plus tard à l'aide d'un graphique est la faiblesse persistante du marché immobilier chinois. Il n'est pas du tout certain qu'il va rebondir mais nous avons observé un signe de reprise très important, dont je parlerai un peu plus tard.

Cela pèse vraiment sur l'économie chinoise depuis un certain temps.

Et puis, dans la catégorie des tendances intéressantes, sans surprise, l'IA est toujours au centre de l'attention et sous les feux de la rampe. Nous y réfléchissons beaucoup. J'en parlerai un peu plus tard.

Pour revenir au choc énergétique, sans que cela ne soit ni bon ni mauvais, il existe des variations régionales. Il est toujours vrai d’affirmer que l’Amérique du Nord s’en sort relativement mieux, ou moins mal, tandis que l’Europe et l’Asie s’en sortent relativement moins bien. Cependant, l’écart est probablement moins important qu’on pourrait le croire, et ce pour plusieurs raisons.

Nous allons en aborder une dans un instant. J'ai essayé de l'expliquer dans ce point, dont je regrette un peu la longueur. L'idée de base est que ces pays européens et asiatiques utilisent en réalité beaucoup moins de pétrole et de gaz naturel par unité d'activité économique que l'Amérique du Nord. Cela leur offre un niveau de protection important qui aide à expliquer pourquoi il n'y a pas eu de récession, malgré cette situation défavorable.

Nous allons jeter un coup d'œil rapide aux écarts de crédit privé sur ce marché. La conclusion en est que, en général, la situation s'améliore légèrement.

Autre sujet intéressant sur lequel nous nous sommes penchés : El Niño semble être de retour. Je vais y revenir. Il pourrait même s'agir d'un Super El Niño.

Voilà donc le programme. Cela semble très chargé. Nous ferions mieux de passer à la suite. Commençons donc par là.

Perspectives de croissance révisées : revues à la baisse en raison du choc énergétique, mais croissance toujours correcte. Pour commencer par le plus haut niveau, la thèse macroéconomique. Je vous montre un grand tableau avec des « plus » et des « moins », des couleurs vives, des chiffres de toutes sortes. Mais laissez-moi me concentrer sur trois points.

Ce sont nos prévisions pour les principaux marchés développés. Le premier point, comme je l’ai mentionné plus tôt, est que nous avons globalement revu à la baisse nos perspectives de croissance au cours du dernier trimestre. Le Canada fait exception. Il n’est en réalité pas vraiment touché par ce choc énergétique. Il vend beaucoup d’énergie, et nous avons reçu des données plutôt bonnes qui ont motivé une révision à la hausse.

Mais pour la plupart de ces marchés, en effet, nous avons revu nos prévisions à la baisse. C'est la chose logique à faire lorsque les prix de l'énergie montent soudainement en flèche.

Cependant — et c’est vrai pour les points 2 et 3 — malgré ces prévisions, les nouveaux chiffres ne sont toujours pas mauvais.

Ils correspondent à ce que l'on pourrait qualifier de croissance normale pour ces marchés, voire pour l'Amérique du Nord. On rappelle que l'Amérique du Nord est en principe moins touchée que d'autres régions. Nous sommes en fait peut-être même légèrement en avance par rapport à ce que l'on pourrait considérer comme le taux de croissance normal pour ces marchés. On ne parle donc pas de difficultés à prévoir.

Et en ce qui concerne l'impact de nos perspectives économiques par rapport au marché, où en sommes-nous par rapport au consensus ? Le consensus est un peu plus pessimiste que nous. Ces chiffres sont pour la plupart des signes positifs et de couleur verte. Cela signifie que nous sommes en réalité légèrement optimistes par rapport au consensus.

C'est l'une des raisons pour lesquelles nous sommes heureux de continuer à détenir des actifs risqués tels que les actions, le crédit, etc. Même si, selon certains indicateurs conventionnels, on pourrait dire que les écarts de crédit sont serrés et que les valorisations boursières sont élevées. Cela ne semblerait pas être le moment idéal pour se montrer enthousiaste à l'égard de ce secteur. Et pourtant, nous restons légèrement surpondérés, car, du moins en partie, la situation macroéconomique est satisfaisante.

C'est certainement aussi en partie parce que le secteur technologique semble particulièrement florissant en ce moment. Très bien.

Des données économiques meilleures qu'il y a un an. Passons rapidement en revue quelques indicateurs économiques de haut niveau. Il s'agit d'un indice de variation des données géré par Citibank. Le point important ici est que, qu'il s'agisse des États-Unis (en bleu) ou de la zone G10 au sens large (en doré), dans les deux cas, les chiffres sont supérieurs à zéro.

Cela signifie que les données économiques sont en ce moment meilleures qu'il y a un an. Nous constatons donc une amélioration. Ces données semblent assez solides. Je sais qu'il est tentant de se concentrer sur le léger recul de la ligne dorée. En un mot, les données sont toujours meilleures qu'il y a un an, mais pas autant qu'il y a quelques mois par rapport à l'année précédente.

La situation est donc toujours meilleure. Il s'agit toujours d'une amélioration par rapport à l'année précédente.

Le commerce mondial se diversifie avec succès hors des États-Unis. Quand on examine le commerce, comme je l’ai mentionné, nous avons enfin compris la leçon et nous examinons le commerce mondial pour les États-Unis et pour le reste du monde hors États-Unis. Et ce que vous constaterez, c’est que, tout d’abord, en bleu, le commerce américain ne se porte pas très bien, ce qui est tout à fait logique, bien sûr.

Les droits de douane ont été largement mis en place par les États-Unis, ce qui décourage le commerce international avec ce pays. Leur commerce est donc en fait en légère baisse. À l’inverse, les chiffres sont un peu instables et volatils depuis un mois, mais les lignes en doré et en pointillés ont récemment reculé en raison de la fermeture du détroit d’Ormuz.

L'Asie ne peut donc pas s'approvisionner en énergie, ce qui constitue une distorsion temporaire. Mais d'une manière générale, on observe une tendance à la hausse en termes de commerce mondial, hors États-Unis. C'est le point essentiel. Nous ne constatons pas autant de mondialisation que nous le pensions. Oui, les États-Unis se mondialisent. Le reste du monde, quant à lui, poursuit ses activités avec encore plus d’enthousiasme et a trouvé d’autres partenaires commerciaux. On assiste à une vague d’accords commerciaux avec l’Inde, avec le Mercosur et l’Amérique du Sud, ainsi qu’avec d’autres régions.

Le reste du monde trouve de nouveaux partenaires et cela augure bien pour sa croissance économique. C'est une situation intéressante. Et le commerce mondial net se maintient.

Très bien. À partir de là, nous travaillons sur le cycle économique, et il existe de nombreuses façons de le faire.

Le cycle économique américain se trouve très probablement encore en fin de cycle ou en milieu de cycle. Voici un graphique avec une soixantaine de données.

Et ces données semblent se contredire les unes les autres. Mais bon, ça ajoute au charme de la chose. Ce graphique à barres que vous avez sous les yeux montre précisément quelle proportion des données expriment des opinions divergentes. Par exemple, certaines données indiquent que nous sommes au début du cycle, d'autres à la fin, d'autres encore qu'il s'agit d'une récession, et d'autres enfin que nous sommes en plein milieu du cycle.

Il y a donc beaucoup de contradictions. Mais lorsque nous additionnons les chiffres, nous pouvons tout de même déterminer quelle est la meilleure estimation. Ainsi, en se basant simplement sur la hauteur des barres, la meilleure estimation est qu’il s’agit d’un moment de fin de cycle. La deuxième meilleure estimation est qu’il s’agit d’un moment de milieu de cycle. Il est donc probable que nous soyons entre les deux, en milieu ou en fin de cycle.

Juste pour vous donner une idée, le milieu du cycle suggérerait qu’il nous reste encore plusieurs années de croissance devant nous. La fin du cycle semble un peu inquiétante. « Fin » signifie qu’il ne reste plus grand-chose, et c’est tout à fait juste. Mais il faut comprendre que les cycles économiques sont de nos jours des phénomènes qui s’étendent sur une dizaine d’années. Ainsi, la fin du cycle pourrait très bien signifier qu’il vous reste deux ans et demi, ou quelque chose de ce genre.

Nous ne voyons pas de problèmes majeurs, c'est là où je veux en venir. Ce n'est pas le début du cycle. Nous adorons le début du cycle. C'est généralement à ce moment-là que l'on enregistre des gains boursiers exceptionnels, que l'on se réjouit de la longue et belle trajectoire qui s'offre à nous, que les banques centrales réduisent parfois leurs taux, etc.

Néanmoins, ce n’est pas la pire des situations que d’être en milieu ou en fin de cycle. C’est une période où les actifs risqués peuvent encore progresser. Et il nous semble que c’est une période où cette expansion pourrait encore durer plusieurs années, au risque de prétendre que nous voyons l’avenir avec plus de précision que ce n’est le cas. Car on ne sait jamais vraiment quel choc nous attend au tournant.

Probabilités concernant le détroit d'Ormuz. Passons à autre chose. Ces derniers mois, l’Iran est de loin le premier sujet abordé dans ces webdiffusions. Cela en dit long sur le fait qu'il nous a fallu attendre la diapositive sept environ pour aborder explicitement ce sujet. Et voici ce que les marchés des probabilités indiquent quant à leur opinion actuelle.

Nous avons mis ces données à jour au cours de la dernière heure, juste avant d'enregistrer cette vidéo. Ainsi, de nombreux marchés sont plutôt optimistes. Ils estiment, à en juger par les barres bleues, que le blocus américain sera bientôt levé. On peut dire qu'il y a un peu plus de 50 % de chances qu'il soit levé au cours des deux prochaines semaines environ.

Et puis, il y a près de 70 % de chances qu’il soit levé d’ici le milieu de l’année, au cours du mois prochain environ. Les probabilités sont que nous allons aboutir à une résolution significative. Les barres dorées reconnaissent que, certes, on peut ouvrir le détroit, mais qu’il faut encore un certain temps pour remettre les navires en circulation, pour relancer l’extraction de pétrole et de gaz, pour régler les questions d’assurance et pour être sûr qu’il n’y a pas de mines dans ce passage.

Il faudra donc plus de temps pour revenir à la normale. Mais on voit bien que les marchés pensent qu’il y a de fortes chances pour que la situation se normalise considérablement d’ici la fin du mois de juillet.

Mais ne vous méprenez pas, il faut tout de même reconstituer les stocks. Et il y a toutes sortes d’autres facteurs qui indiquent qu’il ne faut pas compter sur un retour immédiat des prix du pétrole à leur niveau de début février, à court terme.

Mais il y a peut-être de bonnes nouvelles à l'horizon. Et c'est un élément central de nos prévisions.

Nous restons vigilants. Si cette situation se résout à court terme, tant mieux. Et vous pourrez peut-être ignorer ce message. Mais nous restons vigilants, car les niveaux de stock commencent à devenir un peu problématiques.

C'est certainement vrai pour le pétrole et le gaz naturel, mais c'est encore plus vrai pour ce que l'on appelle les distillats et les sous-produits ou dérivés de ces matières premières.

Il est important de relancer l'approvisionnement en énergie avant que les niveaux de stocks ne tombent trop bas. Juste pour vous donner une petite idée de la situation, voici les stocks européens de kérosène. Nous les avons inclus car il y a eu des rapports assez inquiétants il y a quelques mois selon lesquels l'Europe allait manquer de kérosène d'ici la fin mai, ou quelque chose comme ça.

Ces prévisions ont depuis été révisées. L'Europe n'est pas à court de kérosène. Les stocks sont simplement plus bas. Mais la barre bleu foncé vous montre que ce niveau de stocks de kérosène n'est pas habituel. Il est bien inférieur aux fluctuations saisonnières normales observées les années précédentes. De même, je tiens à souligner qu'il est loin d'être nul.

Cela dit, il est impossible de descendre à zéro. On se retrouverait dans une situation très grave bien avant d'en arriver là. Mais quand on examine cela, on se dit en quelque sorte qu'il est important de parvenir à un accord assez rapidement, car selon des estimations crédibles, si aucun accord n'était conclu au cours des prochains mois, on se retrouverait face à des problèmes assez graves concernant certains produits spécialisés.

Le kérosène est certainement un produit à surveiller de très près. Nous espérons à nouveau qu’un accord sera conclu et que cela cessera d’être un sujet de préoccupation.

Choc énergétique — pourquoi l'Europe et le Japon s'en sont plutôt bien sortis ? Pour revenir à la situation régionale, comme j'ai tenté de l'expliquer un peu plus tôt, il y a là encore trois niveaux à prendre en compte.

Oubliez donc ce graphique l'espace d'un instant. La conclusion raisonnable est certainement que l'Europe et l'Asie sont plus durement touchées que l'Amérique du Nord. L'Amérique du Nord est un exportateur d'énergie. Et lorsqu’elle se voit obligée de le faire, elle n'importe pas beaucoup d'énergie en provenance du Moyen-Orient. C'est donc un problème qui touche bien davantage l'Europe et l'Asie.

C'est donc la conclusion première et la conclusion finale, même après les quelques pirouettes que nous allons faire. Elle est quelque peu tempérée par le fait que de nombreux gouvernements, notamment en Asie et en Europe, ont mis en place des subventions sur le gaz et d'autres types de mesures qui allègent en partie la charge pesant sur le consommateur, sur l'économie et sur l'inflation, et qui, en substance, creusent le déficit budgétaire, ce qui est un problème pour l’avenir.

Mais en fin de compte, on peut dire qu’ils ont mis en place des mesures de relance budgétaire pour aider à atténuer les difficultés. Cela pourrait donc réduire l’écart entre l’Amérique du Nord et l’Europe ou l’Asie, dans la mesure où l’Amérique du Nord n’a pas fait autant d’efforts. Le Canada a pris certaines mesures. Les États-Unis ont fait une proposition, mais elle reste insuffisante. 

Enfin, troisième point à prendre en considération — et c'est ce que le graphique tente de montrer — n'oubliez pas que chaque pays utilise l'énergie à des degrés d'intensité variables. Ainsi, les barres représentant les États-Unis sont fixées à 100 %. Il s'agit donc d'une comparaison entre les autres pays et les États-Unis.

Par exemple, à l'extrême gauche, le Canada consomme plus de pétrole (en bleu) et plus de gaz naturel (en doré) par unité de production économique que les États-Unis. On pourrait donc dire que, toutes choses égales par ailleurs, le Canada pourrait être un peu plus touché qu'on ne le pense.

Je tiens toutefois à souligner que, d'après ce que je comprends, une bonne partie de cette intensité plus élevée s'explique par un climat plus froid, ainsi que par les très longues distances et la faible densité de population. Mais j'ai l'impression qu'une part non négligeable tient au fait que l'extraction du pétrole et du gaz est en soi très gourmande en énergie. C'est en grande partie cela, alors que ces entreprises se portent plutôt bien compte tenu du niveau élevé des prix de l'énergie.

Mais si l'on regarde un peu plus à droite, vers le Japon, l'Italie, l'Allemagne, la France, le Royaume-Uni, ainsi que les pays développés d'Asie et d'Europe, on constate que ces pays sont clairement moins gourmands en énergie. Les barres bleues indiquent qu'ils utilisent un peu moins de pétrole par unité de production économique. Le Royaume-Uni en utilise beaucoup moins — il consomme deux fois moins de pétrole par unité de production économique. Un choc d’une telle ampleur a moins d’impact sur lui.

Les barres dorées indiquent en fait, de manière plus extrême, qu’ils utilisent encore moins de gaz naturel que de pétrole par rapport aux États-Unis pour la même unité de production économique. Le point important ici est donc que, pour un même choc, l’Europe et l’Asie s’en sortent en fait mieux.

Je devrais préciser que les pays asiatiques développés s'en sortent mieux. Les pays asiatiques émergents s'en sortent peut-être moins bien. Cela tempère quelque peu le tableau. Bon, au final, on en conclut que, oui, l'Asie et l'Europe s'en sortent moins bien. Mais ce n'est pas aussi grave qu'on pourrait le penser si l'on part du principe que cette région n'utilise pas autant cette énergie et qu'elle en produit plus qu'elle n'en consomme.

Cela réduit donc l'écart dans une certaine mesure.

Très bien. Bon, si vous n’êtes pas trop embrouillés, doublons la mise avec deux graphiques sur une seule page.

Impact du choc énergétique sur l’inflation, avec une influence croissante. C’est au niveau de l’inflation que l’on voit clairement les effets de ce choc économique. Ce n’est pas tant visible dans les données économiques. Celles-ci s’avèrent résistantes. On peut le voir dans les données sur l’inflation.

C'était très visible en mars et avril, et les chiffres de mai le montreront à nouveau. L'objectif de ces deux graphiques est de donner une idée des prochaines étapes.

Par exemple, le graphique de gauche présente les prix des matières premières agricoles. On n'y observe pas de hausse spectaculaire, mais nous constatons tout de même une hausse pour plusieurs raisons. L'une d'entre elles est tout simplement que les engrais proviennent normalement du détroit d'Ormuz, ce qui n'est plus le cas.

D'autres facteurs pourraient être liés à la hausse des coûts de transport des denrées alimentaires. Mais en fin de compte, nous pensons assister à une généralisation de l'inflation. Elle ne se manifeste pas seulement dans les prix de l'essence. Elle commence peut-être à se faire légèrement sentir dans les prix des denrées alimentaires et dans le coût des marchandises qui doivent être transportées.

Il y a donc une légère accélération de l'inflation, ce qui est regrettable car il est un peu plus difficile de remettre le génie dans la bouteille. Il est assez facile de dire que nous allons bientôt mettre fin à cette guerre et que le prix du pétrole redescendra de manière significative, voire complètement. Mais on ne verra pas un renversement aussi complet des prix des denrées alimentaires ou d’autres produits qui deviennent plus chers, subtilement, au fil du temps.

Et le graphique un peu psychédélique sur la droite dit la même chose. Il s'agit d'une mesure de l'ampleur de l'inflation aux États-Unis. Il montre clairement que, même si nous n'avons jamais tout à fait ramené l'inflation au niveau de 2,0 % que nous aurions souhaité après le choc inflationniste qui a suivi la pandémie, nous avons au moins vu cette zone ombrée en doré dépasser la ligne des 50 %.

En d'autres mots, la majorité des produits du panier de l'indice des prix à la consommation (IPC) augmentaient de 2 % par an ou moins, même si ce n'était pas le cas pour d'autres.

Malheureusement, au cours des derniers mois, nous avons assisté à un nouveau renversement de tendance. L'inflation s'étend. Un nombre important de produits et services augmentent plus rapidement que nous ne le souhaiterions. Il ne s'agit plus uniquement du choc énergétique.

Une partie de cette hausse est également due aux effets des droits de douane qui se font sentir au fil du temps. Mais cette généralisation est surtout due au choc énergétique et aux coûts de transport. Et donc, nous ne prévoyons pas tout à fait un retour complet de l’inflation à la normale — je pense l'avoir déjà dit à plusieurs reprises — en partie parce que les prix de l'énergie ne sont pas encore revenus à leur niveau d'avant la guerre, et en partie parce que nous prévoyons une légère répercussion sur d'autres produits.

La situation est délicate pour les banques centrales, compte tenu de la résilience de l'économie et du fait que l'inflation s'avère clairement plus élevée et un peu tenace. Nous suivrons cela de près. C'est en quelque sorte la thèse centrale qui explique pourquoi les banques centrales n'envisagent pas sérieusement de baisser leurs taux et pourraient devoir réfléchir à des hausses au cours des trimestres à venir.

Très bien. Changeons de sujet et passons à l'intelligence artificielle.

Aperçu du boom de l'IA. Voici un aperçu très général, probablement insatisfaisant, de sujets qui font l'actualité. L'un d'entre eux est, bien sûr, les puces mémoire. Nous avons assisté à une hausse extraordinaire. Les trois principaux fabricants mondiaux de puces mémoire ont connu des hausses de prix incroyables.

Deux d'entre eux sont en Corée du Sud, un aux États-Unis. Leurs marges bénéficiaires sont extrêmement élevées. Ils ont déjà pratiquement assuré leurs ventes pour 2026. Et pour 2027, la demande, en raison de l'expansion des centres de données et de l'IA, dépassera largement l'offre.

J'y reviendrai un peu plus en détail dans un instant. Mais je pense que le fond du problème, c'est qu'il n'est pas certain que cette situation puisse perdurer sur le long terme.

Historiquement, les fabricants de puces mémoire connaissent des hauts et des bas cycliques, et celui-ci semble être le plus grand de tous les hauts. Et, même s'ils font preuve d'une certaine retenue en matière de production, difficile à dire s’ils vont surproduire ou non et subir des pertes catastrophiques plus tard.

Cela dit, il serait surprenant qu'ils puissent conserver ces marges indéfiniment. Je dirais que nous faisons preuve d'une certaine prudence à l'égard de ce secteur pour l'instant, même s'il continue d'afficher d'excellents résultats jusqu'à ce jour.

Dans l'ensemble, en ce qui concerne l'IA, je dirais que nous sommes plus optimistes que pessimistes. Nous pensons que c'est une véritable opportunité.

Il s'agit d'une technologie polyvalente majeure. Et nous avons progressivement revu à la hausse nos prévisions de croissance de la productivité. Si vous souhaitez savoir comment cela s'inscrit dans nos perspectives économiques, nous réfléchissons évidemment beaucoup aux implications pour le marché du travail et à toutes ces questions. Mais dans l'ensemble, nous pensons que cela a un effet positif certain.

Une partie de cela est très liée aux dépenses d'investissement. Nous venons d'assister à une série de surprises à la hausse concernant les dépenses d'investissement dans l'IA. Cela s'est avéré être un facteur de soutien à la croissance tant l'année dernière que cette année, et potentiellement à l'avenir. J'élargirais cette réflexion, entre le boom des dépenses d'investissement liées à l'IA et les pays qui semblent vraiment désireux de développer leurs industries de défense et d'augmenter leurs dépenses de défense.

Et aujourd'hui, la volonté d'investir davantage dans le secteur énergétique afin de se diversifier par rapport au Moyen-Orient et d'assurer une plus grande sécurité énergétique et, plus généralement, une sécurité des ressources, cela encourage les investissements dans ce domaine. La robotique pourrait encore constituer une source majeure d'investissement. En conclusion, il semble que nous soyons à un moment où les dépenses d'investissement vont être un moteur important de la croissance.

On constate à juste titre que la consommation est, au mieux, décevante ces jours-ci, en particulier en Amérique du Nord. La croissance démographique est très faible. Et pour les consommateurs qui ressentent actuellement un certain pessimisme, les dépenses d'investissement viennent à la rescousse et se précipitent pour sauver la situation. Il y a de fortes chances que cette tendance reste assez favorable à l'avenir, et même qu'elle dépasse un peu le simple domaine de l'IA.

Et puis, en ce qui concerne la productivité, sans vouloir me devancer moi-même, elle évolue déjà un peu plus rapidement que ce à quoi nous sommes habitués.

Tout n'est pas uniquement lié à l'IA. Nous sommes en train d'y voir plus clair, mais nous pensons néanmoins qu'une partie l'est et qu'il y a matière à aller bien plus loin. Il y a donc des éléments favorables, même si la situation n'est pas purement favorable.

Examinons quelques-uns de ces éléments. Je pense que l'aspect potentiellement défavorable, serait simplement les risques liés aux puces mémoire, que j'ai déjà évoqués. Mais il est assez incroyable de voir à quel point les prix des puces mémoire ont augmenté.

Les puces mémoire représentent désormais plus de la moitié du coût d'un semi-conducteur pour l'IA. On observe littéralement une multiplication par sept — 700 % —des prix dans le domaine de l'IA, rien que sur la dernière année environ. C'est donc assez extraordinaire. On constate que, historiquement, les prix de la mémoire étaient stables, voire en légère baisse. Or, il y a simplement une pénurie et ils sont en train d’augmenter. Encore une fois, il n’est pas certain que la demande va faiblir de sitôt.

Peut-être que cette tendance va se poursuivre pendant un certain temps. Mais historiquement, ce n'est pas un secteur à forte marge. Il suit la demande. Il a toujours connu des effondrements assez importants, après des périodes de forte expansion, et d'ailleurs, je ne suis pas sûr que les hyperscalers apprécient vraiment les sommes colossales qu'ils dépensent actuellement en mémoire.

Ce qui est incroyable, c'est que plus de la moitié du coût d'une puce d'IA est désormais représentée par la composante mémoire. La majeure partie du coût est de 67 %. Ce n’est pas 99 %, mais cela représente néanmoins une part importante. Ils sont donc incités à fabriquer leur propre mémoire ou à devenir beaucoup plus efficaces en termes de mémoire dans leurs prochains modèles et leurs prochaines puces informatiques.

Je dirais donc que nous sommes quelque peu sceptiques quant à la possibilité que cela dure sur le long terme.

Les modèles ouverts offrent 93 % des performances pour un huitième du coût. Et puis, juste une petite parenthèse intéressante ici — je n’en ai pas parlé, donc cela peut paraître un peu inattendu — mais vous connaissez peut-être la distinction entre les modèles fermés et les modèles ouverts. Les modèles ouverts permettent en quelque sorte à tout le monde de voir leur fonctionnement interne.

Mais d’un point de vue pratique, les modèles ouverts sont généralement construits à moindre coût et s’appuient en quelque sorte sur les modèles fermés existants. Par définition, ils ne seront donc pas aussi performants que les modèles fermés, car ils utilisent une version antérieure ou constituent une version incomplète du dernier modèle. Mais il est intéressant de réfléchir à ce que ces deux lignes tentent de montrer.

Les lignes dorées indiquent les performances des modèles ouverts, tandis que l'autre montre celles des modèles fermés, ces modèles conventionnels de pointe que vous utilisez peut-être ou que vous envisagez d'utiliser. Et l'écart n'est pas si grand. Selon les dernières estimations, il s'agit d'un écart d'environ 7 %, ce qui n'est pas énorme.

Donc, si vous pouvez vous procurer un modèle ouvert — et je le mentionne parce qu'ils semblent beaucoup moins chers en raison du coût de développement — et s'il peut y en avoir davantage sur le marché, eh bien, une performance inférieure de 7 % dans certains cas, pour un huitième du coût, c'est une proposition de valeur assez intéressante.

Cela ne fonctionnera peut-être pas pour certains secteurs. Si vous développez le prochain médicament révolutionnaire, vous aurez probablement besoin du meilleur modèle. Si vous êtes dans un secteur concurrentiel, que vous investissez et que quelqu'un d'autre investit, et que vous essayez tous les deux de battre le marché boursier, vous aurez peut-être besoin du meilleur modèle pour avoir une chance d'y parvenir.

Mais il existe de nombreux cas où « assez bon » est suffisant, surtout quand cela coûte huit fois moins cher.

Cela montre donc, tout d’abord, qu’il ne faut pas sous-estimer les modèles ouverts et ce dont ils sont capables. Mais deuxièmement, et bien qu’il n’y ait pas de conclusions claires pour l’instant, il existe un scénario dans lequel il est difficile pour les grands modèles sophistiqués de rentabiliser pleinement tous ces investissements si bon nombre de leurs clients potentiels peuvent obtenir un service pas si différent pour beaucoup moins cher.

Il y a donc un certain risque pour les principaux fabricants d'IA. Pour cette raison, c'est sans doute une excellente opportunité pour les utilisateurs de faire des économies dans le cadre de leurs activités.

Très bien. Passons à la Chine, et plus précisément au marché immobilier chinois.

Le marché immobilier chinois montre des signes de reprise. J'ai parlé de signes de reprise, mais il s'agit en réalité d'un seul signe, alors ne nous emballons pas trop.

Mais voici les prix de l'immobilier en Chine. Il s'agit de la variation mensuelle pour différentes catégories de logements. Les villes de premier rang en Chine sont les grandes métropoles. Ce sont les Pékin, les Shanghai et autres. Les villes de deuxième rang sont encore assez grandes selon les normes mondiales, mais pas autant. Les villes de troisième et quatrième rangs sont évidemment encore plus petites.

J'attire votre attention sur la ligne dorée qui est récemment passée au-dessus de zéro. Ainsi, dans les villes de premier rang, les prix de l'immobilier ont en fait légèrement augmenté ces derniers mois. Je le mentionne surtout parce que nous n'avons pas constaté beaucoup de hausses des prix de l'immobilier ces dernières années.

La Chine a connu un effondrement immobilier assez spectaculaire, avec des promoteurs en faillite ou en difficulté, et les ventes de logements ont considérablement baissé, de moitié. Les prix de l'immobilier ont baissé la plupart du temps depuis plusieurs années. Et les villes de premier rang, en théorie, peuvent servir d'indicateur avancé. On les voit parfois passer en territoire positif — ou évoluer dans une direction quelconque — un peu avant que les villes de deuxième, troisième et quatrième rangs ne suivent le mouvement.

Il est possible que nous percevions aujourd’hui un petit signe d’amélioration. Rien n’est certain ici. Vous remarquerez qu’il y a eu, en fait, un faux départ il y a quelques années, lorsque les prix dans les villes de premier rang ont légèrement augmenté avant de retomber. Cela pourrait donc encore se produire. Nous suivons de très près l’accessibilité au logement en Chine, et celle-ci s’est considérablement améliorée.

Pour la Chine dans son ensemble, le prix médian d'un logement correspondait à 45 ans de revenu médian, ce qui était un chiffre assez exorbitant. C'était le pire niveau d'accessibilité il y a quelques années. Je pense que ce chiffre s'est amélioré pour atteindre environ 28 ans. C'est donc une amélioration considérable.

On pourrait donc dire que le moment est propice à une reprise du marché immobilier. 28 ans de revenus, cela reste une durée considérable, bien pire que dans la plupart des pays du monde, y compris dans certaines des villes les plus chères de la planète, mais c’est moins cher qu'avant.

Disons que n'est clairement pas bon marché. Nous nous contentons donc d'observer la situation. Je tenais simplement à le signaler au cas où cela s'avérerait vrai.

Et le logement est d’une importance capitale, car il est très souvent un moteur clé en période d’expansion économique. On voit la construction augmenter. La hausse des prix de l’immobilier crée de la richesse, stimule la consommation, etc. Donc, si le marché immobilier chinois était en train de basculer, on penserait que leur économie va continuer à tourner à 5 % par an plus longtemps que la plupart des gens ne le pensent.

Si le marché immobilier reste faible, on parle probablement d’une économie qui présente encore des aspects très positifs, mais qui pourrait tout de même connaître un certain ralentissement et descendre à 4 % ou moins au cours des prochaines années. Il faut donc surveiller ce secteur de très près.

Bon. Vous avez devant vous quelques tableaux ou documents assez chargés en texte. Je m'en excuse.

El Niño en perspective – peut-être un Super El Niño. Cela m'est sans doute plus utile qu'à vous. Parlons donc d'El Niño. Pour ceux qui ne le savent pas, El Niño se caractérise essentiellement par un réchauffement des eaux du Pacifique. Mais cela a des conséquences notables, souvent sur l'année suivante, sur le climat, les prix agricoles, etc. Ainsi, les derniers modèles climatiques indiquent une probabilité de 98 % qu'un phénomène El Niño se produise cette année.

On dirait bien qu’il y en aura un cette année, comme cela arrive parfois, mais ce n’est certainement pas la norme. Et ce qui est intéressant cette fois c’est qu’il y a un peu plus de 50 % de chances d’un Super El Niño, comme cela arrive moins d’une fois par décennie. Le dernier remonte à 2015-2016. Il s’agit d’un phénomène plus puissant avec des conséquences plus visibles.

Et le dernier Super El Niño n’avait pas été très favorable à la croissance économique mondiale. Certains estiment que 3 900 milliards de dollars de production économique ont été perdus, répartis sur cinq ans. En théorie, l’Inde, l’Australie, l’Indonésie et le Japon font partie des pays les plus touchés, d’après les tendances historiques. Ce que l’observe, ce sont des conditions météorologiques différentes dans différentes parties du monde.

De manière générale et fort approximative, à quelques exceptions près, on peut dire que l'hiver s’avère plus doux et l'été plus chaud à l'échelle mondiale. Tout est un peu plus chaud. Au fond, l'océan dégage davantage de chaleur mais avec des variations. Ainsi, l'ouest du Canada et le nord des États-Unis ont tendance à être plus chauds.

Le sud des États-Unis, curieusement, a tendance à être plus humide. À l’inverse — et c’est là tout le problème agricole en quelques mots — l’Inde a tendance à être plus sèche. L’Asie du Sud-Est a tendance à être plus sèche, tout comme l’Australie. On observe donc des pressions sur les prix, notamment une hausse des prix du riz. Cela s’explique par la faiblesse de la mousson indienne. Les prix de l’huile de palme sont en hausse.

C’est le cas en Asie du Sud-Est, qui est également plus sèche. C'est un problème. La production de blé diminue, les prix augmentent souvent. Et cela s'explique par la sécheresse en Australie, ainsi qu'au Canada occidental.

Pour ceux qui aiment le chocolat chaud, les prix du sucre et du cacao ont tendance à augmenter. Parfois, certaines mines sont touchées. Les prix du cuivre et de l'aluminium peuvent être plus élevés.

Le côté positif, si l'on veut en trouver un, serait que le secteur des assurances réalise souvent des économies car, pour une raison ou une autre, on observe généralement moins d'ouragans en Amérique du Nord pendant El Niño. Je ne comprends pas tout à fait comment cela fonctionne. À mon sens, le réchauffement des eaux de l'Atlantique devrait favoriser la formation d'ouragans, mais ce sont les eaux du Pacifique qui se réchauffent.

Je vais m'abstenir de m'aventurer sur le terrain des climatologues. Mais, en fin de compte, cela pourrait représenter une économie. Au final, cela peut toutefois freiner un peu la croissance et contribuer légèrement à l'inflation. Ce n'est certainement pas le sujet principal des perspectives économiques pour l'année prochaine. Mais c'est peut-être un élément auquel il faut réfléchir un peu.

Je vous avais prévenu qu'il y aurait encore beaucoup à dire. Parlons de pandémie.

Le risque de pandémie est faible. Au fond, ce qu’il faut retenir c’est ce qu’on trouve dans le titre, à savoir que le risque de pandémie demeure assez faible. Mais n'oublions pas pour autant qu'il y a actuellement une épidémie d'hantavirus et une épidémie d'Ebola. Et celles-ci présentent des taux de mortalité très élevés.

C'est une perspective inquiétante, de l'ordre de près de 50 %. Mais en ce qui concerne les taux de contagion — si vous vous souvenez de la pandémie et du taux de reproduction naturel d'un virus — ces deux-là ne sont pas si contagieux. Je ne veux rien minimiser, mais ils ne sont certainement pas aussi contagieux que la COVID-19.

Nous partons donc du principe que ces virus seront maîtrisés. Aucun des deux n'est un nouveau virus. Il ne semble pas s'agir de nouvelles mutations. Les deux ont été maîtrisés avec succès lors de multiples épidémies antérieures. Ils ne se transmettent pas par voie aérienne. Ils nécessitent un contact physique étroit, souvent des fluides corporels, etc. Le hantavirus se propage assez lentement.

La période d'incubation est si longue qu'il n'y a pas de propagation rapide d'une génération à l'autre. Pour ceux qui s’en inquiètent, je dirais que la grippe aviaire H5N1 serait plus préoccupante. Non pas qu'il y ait eu des cas signalés dans l'actualité au cours du dernier mois, mais elle est devenue plus agressive au cours des dernières années. Elle est désormais constante chez les oiseaux, plutôt que saisonnière.

Elle s'est propagée à plusieurs reprises chez les mammifères, en particulier chez les bovins. En théorie, il s'agit donc d'une forme de grippe. Elle pourrait donc muter pour devenir plus contagieuse chez l'homme, bien qu'il existe également un vaccin. Donc, si vous deviez vous inquiéter de ce genre de choses, ce serait peut-être la préoccupation la plus raisonnable à avoir.

Dans l'état actuel des choses, cependant, une pandémie majeure semble peu probable. Notez bien que la définition d'une pandémie est bien en deçà de ce que nous avons tous vécu entre 2020 et 2022 environ. Et si vous regardez les actions des fabricants de vaccins, elles ont connu une forte hausse pendant un moment, puis sont revenues à la normale. Je pense donc que tout va bien.

Cela ne figure absolument pas dans nos prévisions de base et, pour être honnête, pas vraiment non plus dans nos principaux risques liés aux perspectives.

Nous terminerons par le Canada, avec quelques diapositives rapides.

Les dépenses d'investissement des entreprises canadiennes ont été très faibles, mais les enquêtes montrent une reprise des intentions d'investissement. Nous avons notamment examiné avec un certain optimisme l'enquête reflétant les intentions d'investissement des entreprises, qui a connu un rebond assez net.

Je sais que cela ne semble pas si remarquable dans une perspective historique plus longue, mais c'est peut-être le niveau d'optimisme le plus élevé que nous ayons observé chez les entreprises canadiennes depuis plus d'un an, ou en tout cas, ce que l'on peut constater dans le contexte des droits de douane. C'est donc une bonne chose. Et je sais que nous espérons tous que les investissements vont s'accélérer.

Après tout, il y a eu des baisses d'impôts et des efforts de déréglementation pour encourager davantage d'investissements dans les ressources et les infrastructures. Ce serait donc formidable si cela commençait réellement à se concrétiser.

Pour l'instant, nous constatons un certain optimisme à cet égard. Sans pour autant exagérer la santé de l'économie canadienne. Le taux de chômage est plus élevé que nous le souhaiterions actuellement.

Et l'économie progresse, mais pas à un rythme fulgurant. Cela pourrait toutefois contribuer un peu à la relance.

La richesse en ressources du Canada est considérable et de plus en plus prisée à l'échelle mondiale. Et puis, pour rappeler à tout le monde, même si ce n'est pas vraiment une nouvelle, à une époque où le monde semble accorder plus d'importance à la sécurité de l'approvisionnement en ressources et où le monde est dangereux. Et franchement, l'énergie provenant du Moyen-Orient ne semble plus aussi fiable qu'avant.

Et cela place le Canada dans une belle posture. Vous le savez sans doute, mais ces graphiques montrent que le Canada est une superpuissance en matière de ressources. Il occupe la quatrième place mondiale pour la production de pétrole brut. C’est le graphique de gauche. Il occupe la sixième place mondiale pour la production de blé.

C'est le graphique de droite. Le tableau du milieu indique qu'il est numéro un pour la potasse. Il est numéro quatre pour l'or, numéro deux pour l'uranium, à une époque où l'énergie nucléaire suscite un intérêt accru. Il se classe parmi les meilleurs en matière de métaux, de lithium, etc. : quatrième, septième, huitième, si l'on regarde vers le bas du tableau. Le Canada joue donc un rôle de premier plan dans ce domaine, et il semblerait avoir libéré son potentiel pour accroître cette production et ces exportations.

C'est un parcours qui s'étend sur plusieurs années, c'est certain. Mais la politique récente semble favoriser la croissance, et la demande devrait également augmenter pour une source assez stable de ces ressources. Nous sommes donc plutôt optimistes pour le Canada sur un horizon de plusieurs années.

Les inquiétudes concernant le crédit privé dans le contexte de l'IA semblent s'atténuer. Je termine sur ce point, sans qu’il y ait de suite logique avec ce qui précède.

Abordons brièvement les marchés. Bien sûr, il y a eu une certaine inquiétude concernant le crédit privé en particulier ces derniers mois. Nous avons vu les actions des éditeurs de logiciels chuter en raison des craintes liées aux bouleversements causés par l’IA. Or, il se trouve qu’une grande partie du crédit privé consiste en des prêts accordés à des éditeurs de logiciels. On pourrait parler d’un coup de malchance à cet égard.

Néanmoins, cela a nui au secteur du crédit privé et a soulevé certaines questions, entraîné des sorties de capitaux, etc. Je tiens à souligner que cette ligne bleu foncé est au moins un indicateur de l'écart de crédit de l'indice du crédit privé, si vous me suivez, par rapport aux écarts de crédit de qualité investissement.

Le premier point est que la ligne bleu foncé est plus haute que les deux autres. Il s'agit d'un produit plus risqué. C'est un fait élémentaire. Mais je dirais que nous observons le pic qui s'est produit il y a quelques mois, lorsque les inquiétudes concernant le crédit privé se sont accrues. Vous remarquerez toutefois que ces inquiétudes se sont désormais apaisées.

Cette ligne bleu foncé est en train de redescendre. Elle n'est peut-être pas revenue au niveau où elle se trouvait avant que les inquiétudes concernant les logiciels ne surgissent, et son recul n'est peut-être pas aussi marqué que celui des deux autres lignes, qui ont connu de légères hausses. Il y a donc encore une certaine inquiétude, mais elle diminue, et je dirais qu'elle est loin d'atteindre le niveau qui existait il y a quelques années autour de l'effondrement de cette banque de la Silicon Valley et de ses répercussions.

Les écarts sont donc élevés dans ce secteur, mais ils ne sont pas aussi importants que vous auriez pu le craindre. Je mentionne cela car c'est certainement pertinent si vous avez investi dans ce domaine. Mais je le mentionne d'autant plus qu'il y a des craintes que cela ne provoque une contagion au secteur bancaire et n'engendre d'autres problèmes économiques plus généraux.

Je dirais que cela semble peu probable, d'une part en raison de la structure de ce marché, mais aussi parce qu'il ne se comporte finalement pas si mal que ça, si vous me suivez.

Très bien. C'est tout pour moi. Je vous remercie infiniment pour votre temps, comme toujours. Vous pouvez suivre l'actualité presque en temps réel si vous le souhaitez sur notre site rbcgam.com/insights.

Nous sommes assez prolifiques et publions également des contenus sur LinkedIn. Vous pouvez jeter un œil à ce code QR si vous souhaitez vous rendre sur l'un de ces sites.

Je vous remercie encore une fois de votre attention. Je vous souhaite beaucoup de succès dans vos investissements, et n'hésitez pas à nous rejoindre à nouveau le mois prochain.