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Bonjour et bienvenue à la webdiffusion économique mensuelle de décembre 2025. Je m'appelle Eric Lascelles. Je suis économiste en chef chez RBC Gestion mondiale d'actifs et je suis ravi de partager avec vous nos dernières réflexions économiques.

Vous le voyez, le titre de la présentation de ce mois-ci est Amélioration des perspectives de croissance. En effet, lorsque nous regardons de 2025 vers 2026, nous pensons pouvoir parler d'une année qui devrait connaître une croissance légèrement supérieure.

Nous nous attendons à une certaine accélération de l'économie, mais pas nécessairement au début de l'année 2026. Nous pensons qu'il y a une marge pour une certaine accélération par la suite, et que certains vents contraires devraient s'atténuer un peu, notamment les dommages initiaux causés par les droits de douane, tandis que certains vents favorables devraient se renforcer. Comme d'habitude, entrons dans le vif du sujet.

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Bulletin. Nous commencerons par une sorte de bulletin. Et nous pouvons en effet commencer par le côté positif de ce bulletin et nous réjouir de la fin de la fermeture du gouvernement américain. Elle a été longue. Elle a été intense. Elle pourrait encore reprendre. Je ne veux donc pas trop m'emballer, mais nous allons néanmoins nous concentrer sur la reprise d'une activité économique plus normale aux États-Unis et sur presque tous les sujets en détail un peu plus tard dans la présentation.

Les droits de douane américains ont légèrement diminué récemment. Certains produits ont vu leurs droits de douane baisser. Certains pays ont obtenu de meilleurs accords. Ainsi, la tendance en matière de droits de douane a été principalement négative au cours des neuf ou dix derniers mois. Nous avons fait un petit pas dans une direction plus positive. Là encore, nous y reviendrons plus tard.

Il a été question — nous verrons si cela se concrétise et certains marchés de paris suggèrent une probabilité d'environ un sur trois — d'envoyer des chèques de relance aux ménages américains. Si cela se produisait, cela constituerait en effet un soutien supplémentaire à court terme à la croissance économique, mais cela représenterait également un défi du point de vue budgétaire. Nous en parlerons aussi dans un instant.

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Sur le front de la politique monétaire, qui est l'un des facteurs favorables qui se sont renforcés, nous avons assisté à plusieurs baisses des taux de la Fed au cours des derniers mois. Aux États-Unis, il est raisonnable de penser qu'une nouvelle baisse aura lieu dans un avenir très proche, au mois de décembre. Nous constatons donc effectivement un soutien supplémentaire de la part de la politique monétaire, ce qui est une bonne chose.

Comme je l'ai mentionné dans le titre, nous sommes en train de revoir à la hausse nos perspectives de croissance pour 2026, sans atteindre des taux de croissance fantastiques, mais pour afficher une croissance plutôt satisfaisante, en particulier au second semestre.

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Alors, qu'est-ce qui ne va pas dans le monde ? Eh bien, les marchés sont nerveux. C'est un élément assez important. Ainsi, lorsque l'on regarde les marchés boursiers en particulier, on constate beaucoup de fluctuations et ils ne progressent plus quotidiennement comme c'était le cas par le passé. Il y a donc une certaine instabilité et une certaine inquiétude. J'y reviendrai dans un instant.

Il y a des inquiétudes concernant une bulle de l'intelligence artificielle. Cela a en fait largement contribué à la nervosité des marchés. Nous pouvons donc également en parler.

L'économie américaine a légèrement ralenti au quatrième trimestre. Je tiens à souligner qu'elle a connu une croissance exceptionnellement rapide au début de l'année. Un certain ralentissement était donc peut-être inévitable. Bien sûr, la fermeture des administrations fédérales a causé certains dommages.

Néanmoins, nous constatons un léger ralentissement. Cela correspond à nos prévisions. Il n'y a rien de très surprenant, mais c'est néanmoins le cas.

Et puis, en prenant du recul, et avec une vue d'ensemble, il faut reconnaître que nous sommes désormais dans un ordre fondé sur le pouvoir et un monde multipolaire, et tout ce dont nous avons parlé assez régulièrement dans le passé.

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Dans ce contexte, le monde est dangereux. Les grands pays intimident de plus en plus les petits pays. Il n'est donc pas surprenant que les dépenses militaires augmentent. Et nous pensons que cette tendance va se poursuivre pendant un certain temps. Je vous montrerai un graphique à ce sujet dans quelques instants.

Enfin, sur un plan plus intéressant, nous avons une nouvelle Première ministre japonaise qui semble plutôt favorable à la relance. Elle est la première femme à occuper ce poste au Japon. Cela pourrait peut-être améliorer la croissance à court terme. Mais il existe déjà une certaine inquiétude concernant les finances publiques, l'inflation et ce genre de choses.

Le Royaume-Uni et la France, qui font partie des pays les plus touchés par les difficultés budgétaires, ont tous deux déployé des efforts considérables, ou du moins tenté de mettre en œuvre une politique d'austérité budgétaire. Ils se sont battus en faveur de cela mais le public n'a pas beaucoup apprécié.

Nous venons d'obtenir un budget britannique qui prévoit une austérité modérée. La France a dû édulcorer le sien. Il s'avère très difficile dans la pratique de mettre en œuvre cette austérité. Cela montre donc que les pays qui ont des excès budgétaires peuvent avoir beaucoup de mal à sortir de cette situation.

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Même si cela semble un peu dépassé — je m'en souviens à peine à présent — mais il n'y a pas si longtemps, nous avons connu une panne Internet assez grave pendant un certain temps. Cela a mis en évidence le fait que certains fournisseurs de services cloud sont très concentrés. Il existe en effet une profonde vulnérabilité cybernétique.

En l'occurrence, il s'agissait simplement d'une erreur informatique. Ce n'était pas une cyberattaque, mais cela a mis en évidence le fait que si l'un de ces grands fournisseurs de services cloud venait à être mis hors service, on perdrait soudainement l'accès à toutes sortes de choses, des services bancaires aux télécommunications. Et la liste est longue.

Il faut donc comprendre qu'il existe un risque de baisse pour le monde qui n'existait pas il y a dix ou quinze ans.

Le budget canadien a été publié il y a peu. On pourrait dire qu'il est moins révolutionnaire que prévu. Je tiens à préciser qu'il y a un déficit important, ce qui est mauvais d'un point de vue fiscal, mais bon d'un point de vue de la croissance à court terme.

Il existe un plan visant à stimuler les dépenses en capital et à relancer ce secteur.

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Je dirais que c'est globalement bien accueilli. Cependant, les dépenses réelles en immobilisations sont moins importantes qu'on aurait pu l'imaginer. Il s'agit plutôt d'encourager d'autres parties à le faire. L'amortissement accéléré était donc un élément clé. De même, il s'agissait simplement de supprimer certaines formalités administratives liées aux grands projets d'infrastructure et d'immobilisations, et de réduire les dépenses publiques dans ce domaine.

En matière de réductions d'impôts, il y a eu des réductions assez importantes au cours des six à neuf derniers mois au Canada. Je pense à la suppression de la taxe sur le carbone et à une légère réduction de la tranche d'imposition la plus basse pour les revenus personnels au cours de l'été, ainsi qu'à la suppression de la taxe sur les services numériques et, maintenant, à certains amortissements accélérés. Il y a donc eu des réductions d'impôts.

Le budget ne contenait toutefois pas grand-chose de nouveau, la plupart des mesures ayant déjà été annoncées auparavant. Nous pensons que, au Canada, la situation budgétaire sera favorable à la croissance, mais peut-être pas autant qu'on aurait pu l’imaginer à la veille du budget.

Et puis, je ferai une dernière remarque. Comme vous pouvez le constater, les prix de l'or sont élevés et ont beaucoup augmenté. Je vous donnerai notre avis à ce sujet un peu plus tard. En résumé, nous pensons qu'il est possible que les prix de l'or augmentent encore un peu au cours des deux prochaines années.

Bien. Passons maintenant aux détails. Nous commencerons par les marchés financiers.

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En alerte face aux failles des marchés. Comme toujours, je tiens à préciser que je suis économiste. Je ne suis pas celui qui gère ces fonds, alors prenez peut-être cela avec des pincettes. Néanmoins, nous pouvons au moins observer, comme le montre le graphique de gauche, que le marché boursier a été instable récemment. Il n'est plus seulement à la hausse. En fait, il y a eu une baisse assez importante pendant une partie du mois de novembre, même si nous avons depuis assisté à une reprise partielle.

Reconnaissons donc que les marchés boursiers sont nerveux. Les inquiétudes portent sur un certain nombre de choses, les valorisations en général sur le marché boursier, l'intelligence artificielle ou les grandes technologies, ou plus précisément, les valorisations des Sept Magnifiques, mais aussi simplement sur la rapidité avec laquelle le marché boursier a augmenté. Tout cela a donc suscité une certaine prudence.

Il y avait eu beaucoup d'exubérance dont un partie a maintenant disparu, ce qui est une bonne chose. Mais gardons à l'esprit que l'économie continue de croître et que nous pensons qu'elle est capable d'une croissance encore plus forte, voire meilleure, en 2026.

Des mesures de relance gouvernementales sont prévues, qu'elles soient monétaires ou fiscales, non seulement aux États-Unis, mais aussi dans plusieurs autres pays.

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En conclusion, nous pensons qu'il est toujours plus probable que les actions parviennent à progresser au cours de l'année prochaine. Quant aux inquiétudes liées à l'intelligence artificielle, elles ne sont pas infondées. Il est raisonnable de s'interroger et même d'avoir un certain niveau d'inquiétude, simplement parce que la valorisation de ces entreprises a connu une telle hausse.

De même, les investissements en capital ont atteint des niveaux extraordinaires. On peut s'interroger sur les mauvais investissements. Cet argent est-il bien dépensé ? Pour être honnête, la question reste ouverte.

Nous dirions que la situation semble assez différente, par exemple, de la bulle technologique de la fin des années 1990, dans le sens où ces entreprises connaissent pour la plupart des bénéfices importants. Et elles ne consacrent pas la totalité de leurs flux de trésorerie disponibles à des dépenses d'investissement, même si je dois dire que ceux-ci augmentent assez rapidement.

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Les valorisations ne sont pas aussi extrêmes. Et même si l'on parle de bulles, ce n'est pas nécessairement un parallèle parfait, bien au contraire. Mais il est intéressant de noter qu'Alan Greenspan, si je ne me trompe pas, parlait en 1996 d'exubérance irrationnelle. En d'autres termes, il signalait le risque d'une bulle. Et le marché a en fait continué à progresser pendant encore trois ou quatre ans avant que cette bulle n'éclate.

Donc, même si vous pensez qu'il s'agit d'une bulle, il n'est pas certain qu'elle éclate du jour au lendemain. Je dirais que nous sommes en alerte et que nous surveillons la situation, mais nous ne pensons pas qu'il s'agisse d'une situation excessive et inévitable.

Nous sommes convaincus que l'IA est une technologie vraiment importante qui fait des progrès étonnants. Elle devrait être un moteur très important de la croissance de la productivité et des bénéfices dans une grande partie de l'économie et sur une grande partie des marchés à long terme.

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Cela ne nous apprend donc pas grand-chose sur la situation actuelle par rapport à celle de demain. Mais je dirais que nous nous situons plutôt du côté optimiste sur le long terme.

Enfin, certaines inquiétudes ont été exprimées au sujet du crédit, notamment du crédit privé, qui est assez opaque et difficile à cerner, ce qui rend difficile de dissiper ou de confirmer ces craintes.

Il existe certaines inquiétudes concernant les créances subprimes. Il est clair que les Américains à faibles revenus ne se sentent à l'aise dans ce contexte, ce qui est légitime.

Mais je dirais ceci : les écarts de crédit, du moins ceux que nous pouvons observer, restent assez faibles. Les marchés du crédit privé sont encore assez modestes. Je mentionne cela pour dire que le risque d'une crise systémique ou de répercussions sur l'économie mondiale dans son ensemble est peut-être plus limité qu'on pourrait le craindre.

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Je peux dire que l'illiquidité, l'une des caractéristiques du crédit privé, fait qu'on ne peut pas simplement dire « rendez-moi mon argent demain », ce dont les investisseurs doivent bien sûr être conscients. Mais c'est aussi une source de stabilité pour le marché, car cela signifie qu'il n'y a pas de ruée, cet argent étant relativement sûr. Nous pensons donc que cela réduit le risque pour ce secteur.

Dans la mesure où nous avons constaté quelques défauts de paiement importants, dont certains sont liés au crédit privé, il existe des composantes idiosyncrasiques significatives, à notre avis. Il y a eu des fraudes, mais nous ne pensons pas qu'elles soient généralisées. Ces entreprises étaient dans certains cas orientées vers les immigrants à faibles revenus. Et, bien sûr, il y a eu une répression de l'immigration aux États-Unis.

Une autre était orientée vers le secteur des pièces automobiles. Le secteur automobile a été affecté par les droits de douane dans le contexte industriel nord-américain. Nous dirions donc, encore une fois, sans vouloir dissiper ces trois préoccupations, qu'il est normal d'être un peu plus nerveux et de surveiller ces éléments de très près.

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Mais il n'est pas évident que l'un de ces trois éléments constitue un problème majeur. Je pense que c'est la conclusion que je retiendrais.

Passons maintenant à un terrain économique plus conventionnel. Pensons à 2026 à l'approche de la nouvelle année civile.

Les facteurs favorables à la croissance pour 2026. C'est très stylisé, très général, mais nous parlons de politique monétaire, c'est-à-dire des taux d'intérêt, nous parlons de politique budgétaire, c'est-à-dire des dépenses publiques, des réductions d'impôts, etc.

Nous parlons du marché boursier, qui est bien sûr instable actuellement, mais qui reste tout de même en forte hausse. Et lorsque le marché boursier est en forte hausse, cela a un effet de richesse positif : les gens sont plus riches, ils dépensent un peu ou beaucoup de cette richesse, et cela permet à l'économie de continuer à fonctionner.

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Nous parlons également des prix du pétrole relativement bas, qui ont des effets mitigés sur certaines régions du Canada, mais dans l'ensemble, nous pouvons dire qu'ils ont un effet positif sur la croissance économique et la limitation de l'inflation.

Les États-Unis, quant à eux, bénéficient d'une aide monétaire, d'une aide fiscale, d'un coup de pouce fort du marché boursier et de la baisse des prix du pétrole.

Ce sont donc des aides précieuses. C'est pourquoi nous pensons que l'économie pourra progresser plus rapidement l'année prochaine, avec l'idée (qui n'apparaît pas ici) que les dommages causés par les droits de douane ne disparaîtront pas, mais qu'ils auront été mieux absorbés et ne pèseront donc plus sur la croissance. L'économie américaine pourrait être moins importante qu'elle ne l'aurait été sans ces droits de douane.

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Mais peut-être que l'ajustement du point de vue de la croissance sera plus modéré en 2025 et au début de 2026.

Pour le Canada, c'est une histoire similaire. Il y a davantage de mesures de relance monétaire. De plus, comme nous venons de le voir avec le budget, il y a également des mesures de relance budgétaire. Il y a aussi un marché boursier en hausse, qui a en fait augmenté davantage que le marché américain, ce qui est assez étonnant. Et l'or a joué un rôle important à cet égard.

Les prix du pétrole pourraient être moins favorables, simplement parce que l'industrie pétrolière n'apprécie pas trop cette situation. Mais dans l'ensemble, on peut dire que la croissance sera favorable en 2026. Nous pensons qu'il y a de la place pour une croissance plus rapide. Je vous montrerai un graphique à ce sujet pour le Canada un peu plus tard.

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D'accord. Parlons de la fermeture du gouvernement.

Fermeture du gouvernement américain. C'est donc terminé. Elle a pris fin après un record de 43 jours, ce qui en fait une fermeture très longue. Elle a également été intense. Elle concernait les douze postes budgétaires que le gouvernement américain doit financer chaque année dans son budget. Aucun des douze n'avait été approuvé.

Nous avons donc assisté à la fermeture de tous les services non essentiels du gouvernement pendant un certain temps. À titre d'exemple, lors de la dernière fermeture en 2019, seuls cinq des douze postes avaient été fermés. On peut donc dire que les conséquences ont été deux fois plus importantes par unité de temps, selon une estimation prudente. Nous prévoyons une baisse d'environ un point de pourcentage, voire un peu plus, de la croissance annualisée des États-Unis au quatrième trimestre.

Nous pensons toutefois que le premier trimestre de l'année prochaine semble artificiellement bon, car bien sûr, vous récupérez ce que vous avez perdu. Vous revenez simplement à la situation antérieure. Vous obtenez donc un point de pourcentage supplémentaire de croissance pour ce trimestre.

Et en effet, certains rattrapent leur retard, car les fonctionnaires, même ceux qui ne travaillaient pas, reçoivent un rappel de salaire. Ils sont donc en mesure de rattraper leur retard en matière de dépenses. Cela aide donc aussi dans une certaine mesure.

Je dirais donc que tout cela est positif, car cela dépasse la zone de distorsion pour le quatrième trimestre. Mais le problème, c'est que nous ne savons pas avec certitude si c'est la fin de l'histoire. Ils ont réussi à prolonger le financement de certains de ces postes pour toute l'année fiscale jusqu'à l'automne prochain.

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Cependant, la plupart des catégories de financement ne sont prolongées que jusqu'au 31 janvier. Il existe donc un risque réel de voir une nouvelle fermeture se produire le 1er février. Ce n'est donc pas très réjouissant. Polymarket, l'un des sites de paris en ligne, estime que ce risque est d'environ un sur trois. Je pense donc qu'il est raisonnable de supposer que nous n'aurons pas à revivre cette situation.

On peut se demander ce que les politiciens auraient à gagner à recommencer le même exercice. Nous aimons penser que si un arrêt des activités devait avoir lieu, il serait de courte durée. En réalité, ce qui avait provoqué l'arrêt initial et l'a résolu, c'est que les travailleurs essentiels, qui devaient travailler malgré l'arrêt, n'étaient pas payés.

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Ils ont été payés plus tard, mais ils n'ont pas été payés en temps réel. Ils sont un peu grincheux de ne pas recevoir leur salaire. Et vous pouvez imaginer les problèmes de liquidités qu'ils rencontreraient pour payer leur loyer, leur hypothèque, leur voiture, etc. Et donc, généralement, ce qui se passe et ce qui s'est passé, c'est que les contrôleurs aériens, les agents de sécurité et d'autres ont simplement cessé de travailler aussi dur, ont pris des congés maladie ou ont travaillé plus lentement.

Je voulais dire la TSA, pas les agents de sécurité.

Cela a donc créé suffisamment de problèmes, en particulier dans le domaine du trafic aérien, pour que la pression politique s'intensifie afin de trouver un accord. Et finalement, les démocrates ont cédé. Je mentionne tout cela pour dire que vous pouvez imaginer que ces travailleurs essentiels seront peut-être un peu moins tolérants à l'égard d'une deuxième fermeture, dans un délai de quelques mois.

Ils pourraient commencer à ralentir considérablement leur travail presque aussitôt. Et cela mettrait alors la pression du gouvernement au premier plan. Nous aimons penser qu'une autre fermeture serait plus courte. Mais espérons qu'il n'y en aura pas du tout.

Il s’agit là d’un commentaire venant d’un économiste un peu tatillon qui n’aime pas ne pas recevoir ses données économiques.

00:15:32:23 - 00:16:07:23

Aux États-Unis, les chiffres auxquels nous sommes habitués n'étaient pas publiés. Ils commencent maintenant à filtrer. Nous en aurons davantage au cours du mois prochain.

Certaines choses sont toutefois immuables. Par exemple, ils ont déclaré qu'ils ne publieraient pas les chiffres de l'inflation américaine pour octobre. Ceux-ci n'existeront tout simplement jamais. Nous devrons attendre les chiffres de novembre et les interpoler pour obtenir ceux de septembre.

De même pour les chiffres de l'emploi, ils ont déclaré qu'ils publieraient les chiffres d'octobre, le mois manquant le plus important. Cependant, il n'y aura jamais d'estimation du taux de chômage. Nous devrons donc interpoler entre les chiffres de septembre et ceux qui seront publiés en décembre. Nous ne sommes donc plus dans le flou. Nous attendons toujours de bonnes données pour avoir une meilleure idée de ce qui se passe exactement dans l'économie américaine.

00:16:07:23 - 00:16:48:11

Le taux tarifaire moyen américain est désormais de 15,9 %. Bon, parlons rapidement des droits de douane. Je suis heureux de dire qu'il ne s'agit que de deux diapositives. Il se passe un peu moins de choses dans le domaine des droits de douane que ce que nous avons vu au cours de l'année dernière. Mais le point important à retenir ici, comme vous pouvez le voir sur la droite, est simplement que nous avons constaté une baisse du taux moyen des droits de douane américains au cours du dernier mois environ.

Et cela s'explique par certains accords conclus récemment. J'y reviendrai dans un instant.

Mais en termes d'ampleur, cela ne compense bien sûr pas la majeure partie des droits de douane qui ont été mis en place au cours de l'année dernière. Cela compense peut-être en partie l'augmentation des droits de douane que nous avons observée en août, lorsque de nombreux accords ont été conclus au niveau national.

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Très bien. Voici une longue diapositive. Vous n’êtes pas obligé de la lire en entier ou de la mémoriser. Désolé pour la petite taille des caractères. Je vais passer en revue ces points.

Évolution des droits de douane. Tout d'abord, une trêve entre les États-Unis et la Chine. Cela s'est produit il y a quelque temps déjà, mais rappelons-le tout de même. Les deux plus grandes économies mondiales sont parvenues à un accord.

Nous verrons si tout le monde respecte ses engagements. Mais, pour l'instant, le taux des droits de douane sur la Chine a baissé de 10 %. Parlons d’une évolution positive.

D'autres accords ont été conclus au niveau national ou régional. La Suisse vient de conclure un accord. Elle a vu son taux tarifaire passer de 39 % à 15 %.

L'Argentine a conclu un accord. Elle entretient des relations assez cordiales avec les États-Unis depuis quelque temps.

L'Équateur et quelques autres pays d'Amérique centrale et d'Amérique du Sud ont également conclu des accords assez mineurs, du moins d'un point de vue mondial. Nous avons assisté à une baisse des droits de douane sur certains intrants essentiels.

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Je ne devrais pas parler de matières premières, qui ont une signification particulière, mais plutôt de denrées alimentaires.

Je pense que les États-Unis se rendent compte que l'Américain moyen se sent sous pression et qu'il n'apprécie pas le coût élevé de la vie. En effet, à l'épicerie, ils sont particulièrement mécontents.

Nous avons donc assisté à la suppression des droits de douane sur toute une gamme de produits, pas tous, mais sur les importations de bœuf, de tomates, de café et de thé. Les fruits tropicaux, les bananes en particulier, mais apparemment aussi les oranges, bien que les États-Unis produisent certains jus de fruits, le cacao et les épices.

Les droits de douane ont été supprimés sur toute une gamme de produits alimentaires. L'accent est mis sur le coût de la vie. C'est l'idée. Au départ, il semblait que les droits de douane allaient être supprimés sur les produits que les États-Unis ne fabriquaient pas, de type « bananes et café ».

Mais ils ont finalement élargi la portée de cette mesure, car bien sûr, les États-Unis ont une industrie bovine, une industrie orangeraie, etc.

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Il n'est donc pas si simple de dire qu'ils ont réalisé qu'il était inutile d'imposer des droits de douane sur des produits qu'ils ne pouvaient pas fabriquer eux-mêmes.

Mais nous sommes clairement dans une phase où l'on accorde davantage d'attention au mécontentement exprimé par les Américains. Je pense qu'il est possible que les droits de douane soient supprimés pour certains autres produits, car ils s'avèrent particulièrement pénibles pour l'Américain moyen. Il convient donc de rester vigilant à ce sujet.

La Cour suprême devrait rendre son verdict vers la fin de l'année sur la légalité des droits de douane imposés en vertu de l'IEEPA. Il s'agit des droits de douane, à l'échelle nationale, qui ont été appliqués à une grande partie du monde. Cela représente une part importante des droits de douane en vigueur.

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Les marchés de paris estiment qu'il y a trois chances sur quatre, environ 75 %, que la Cour suprême ne fasse disparaître ces droits de douane. Vous imaginez bien que cela aurait des conséquences importantes si de nombreux droits de douane disparaissaient d’un coup.

Je dirais que ce serait un peu moins important que vous ne le pensez, car lorsque les États-Unis concluent des accords avec des pays, comme récemment avec la Suisse, je pense que cela transforme certains anciens droits de douane IEEPA en autre chose, et ceux-ci pourraient donc être maintenus.

Mais surtout, il nous semble qu'il existe suffisamment d'autres outils tarifaires dans la boîte à outils pour que les États-Unis puissent globalement atteindre leurs objectifs. Il pourrait y avoir une période de chaos pendant un mois ou deux, mais il existe même un tarif temporaire qu'ils peuvent imposer du jour au lendemain et qui leur permettra d'atteindre à nouveau la plupart de leurs objectifs.

En conclusion, la Cour suprême annulera probablement les droits de douane imposés en vertu de l'IEEPA ou apportera des modifications. Mais nous pensons que dans un an, nous aurons probablement encore des droits de douane qui nous seront familiers.

J'ai mentionné la possibilité d'un chèque de 2 000 dollars ou d'une réduction d'impôt après ajustements pour l'Américain moyen. Cela a été mentionné par le président Trump.

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Ils ont parlé d'utiliser les recettes douanières pour financer cette mesure. Les chiffres correspondent à peu près. Cela n'a pas tout à fait de sens, car les recettes douanières ont déjà été utilisées pour justifier les réductions d'impôts qui ont eu lieu l'été dernier. On se retrouve donc dans une situation de double comptage si l'on dépense également cet argent aujourd'hui pour un autre type de récompense. Mais nous avons entendu d'autres personnes à la Maison Blanche suggérer que cela était en effet légitimement possible.

Cela ajouterait une croissance très réelle à court terme, mais bien sûr, cela aggraverait également le déficit américain. Il s'agit donc d'un risque à la hausse. C'est ainsi que nous voyons les choses. Ce n'est pas notre prévision de base.

Mais si vous obtenez cela et que cela est peut-être édulcoré — il est question de 1 000 dollars pour un ménage et non par individu — cela reste quelque chose qui, s'il était mis en œuvre, stimulerait artificiellement l'économie en 2026.

D'autre part, les négociations entre les États-Unis et le Canada ont bien sûr connu un ralentissement en octobre. Les pourparlers ont été suspendus. Ils semblaient proches d'un accord sur l'acier et l'aluminium et sur une sorte de système de quotas.

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Ce projet est désormais remis à plus tard. Je pense qu'ils parviendront tout de même à le mener à bien, mais ce n'est pas encore le cas pour l'instant.

La grande inconnue est l'accord commercial ACEUM. Selon notre meilleure estimation, qui comporte certes certains risques, cet accord survivra et officialisera essentiellement certains des tarifs douaniers sectoriels existants. Le taux global des droits de douane sur le Canada ne changera probablement pas beaucoup.

Je crains toutefois pour l'industrie automobile, qui devrait rester très difficile pour le Canada. Le Canada n'est pas en très bonne posture, mais je ne m'attends pas au pire pour l'année à venir.

Et bien sûr, il est très important que nous ayons des éclaircissements sur l'ACEUM, en partie parce que nous espérons que ce sera un accord raisonnable, mais aussi parce qu'il éliminera une source d'incertitude qui a été, pourrait-on dire, la principale cause des dommages subis par l'économie canadienne au cours des derniers trimestres.

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Enfin, à un niveau très élevé, les droits de douane ont été instaurés et sont importants. Le taux de droits de douane réel est légèrement inférieur au taux théorique. En d'autres termes, si l'on compare simplement les droits de douane annoncés au volume des échanges commerciaux d'il y a un an, le montant des droits de douane perçus est inférieur.

Cela s'explique en partie par le fait que nous obtenons les données avec un certain décalage. Ce montant va donc augmenter, car les taux tarifaires ont bien sûr augmenté au cours des trois ou quatre derniers mois.

Cela s'explique en partie par le fait que les gens se tournent vers d'autres produits. La Chine applique des droits de douane élevés. Vous n'achetez donc pas autant de produits chinois, vous les achetez dans un autre pays et vous ne percevez pas les recettes que vous pensiez obtenir. Mais de la même manière, vous pouvez constater que les dommages ne sont peut-être pas aussi importants.

Et puis, il y a le même type de substitution au niveau sectoriel. Supposons qu'un produit fruitier soit soumis à des droits de douane. Vous allez maintenant acheter des bananes qui ne sont pas soumises à des droits de douane ou quelque chose comme ça.

Nous constatons donc que les dommages causés par les droits de douane sont peut-être un peu moins importants que ce que l'on craignait initialement. Nous voyons que la charge est un peu plus répartie sur l'ensemble de la chaîne d'approvisionnement. Les fabricants étrangers en supportent une partie du coût. Les entreprises nationales en supportent une autre partie. Les consommateurs n'en supportent pas autant que ce que l'on craignait.

Et bien sûr, il existe d'autres facteurs économiques favorables qui ont finalement permis à l'économie américaine, en particulier, de progresser plus rapidement que ce que des droits de douane de 15 à 16 % laissaient présager en 2025.

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Bon, passons maintenant à quelques graphiques économiques. Beaucoup d'entre eux sont non conventionnels, ou du moins ne proviennent pas de données publiées par le gouvernement américain, donc qui nous sont accessibles malgré la fermeture qui vient de prendre fin.

Le marché de l'emploi américain ne se porte pas trop mal. Commençons par les demandes d'allocations chômage, dont le faible niveau est une bonne chose. En fait, la tendance semblait être légèrement à la hausse pendant un moment, mais elle s'est améliorée récemment.

Le nombre de personnes déclarant être nouvellement au chômage est assez modéré. Il n'augmente pas de manière significative. Lorsque nous examinons les chiffres de l'emploi, où il n'y a pas beaucoup d'embauches, cela se vérifie également. Mais gardez à l'esprit que ces deux choses peuvent être vraies en même temps, car la croissance démographique est très faible, en raison du faible niveau d'immigration aux États-Unis.

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En conclusion, même si les embauches sont en baisse, le marché du travail dans son ensemble ne semble pas trop mal en point. C'est la première réflexion qui vient à l'esprit.

Légère baisse de la consommation aux États-Unis. Lorsqu’on regarde les dépenses de consommation, nous comparons les données officielles, représentées en doré — qui sont désormais un peu obsolètes et qui, bien sûr, ne tiennent pas compte de la fermeture des administrations, du manque de données — avec les dépenses de consommation en temps réel, représentées en bleu — qui utilisent des données de cartes de crédit et d'autres astuces ingénieuses qui ne sont disponibles que depuis quelques années.

On constate alors que les consommateurs semblent être devenus un peu plus prudents ces derniers temps. Cependant, cette tendance pourrait s'inverser prochainement, car une partie non négligeable des travailleurs américains n'ont pas été payés.

Les fonctionnaires, qu'ils soient essentiels ou non, qu'ils travaillent ou qu'ils restent chez eux en attendant d'être rappelés au travail, n'ont pas reçu leur salaire. Comme vous pouvez l'imaginer, les dépenses de consommation ont baissé.

La question est maintenant de savoir si, au cours du mois prochain, nous assisterons à une reprise significative. Pour l'instant, on pourrait dire que les consommateurs semblent un peu plus prudents qu'auparavant.

Et puis, le Livre Beige.

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Le Livre Beige fait état d'une économie américaine médiocre. Il est un peu étrange de parler d'anecdotes, puis de vous montrer un graphique avec des chiffres, mais il s'agit d'une enquête anecdotique menée par la Réserve fédérale américaine auprès des entreprises. Nous insistons ensuite pour présenter ses chiffres, ce qui va un peu à l'encontre du but recherché, mais nous trouvons néanmoins cela un peu utile. Cela voudrait donc dire que l'économie américaine se porte bien.

Elle n’est pas non-plus en super forme. Elle se porte peut-être un peu moins bien que d'habitude, à vrai dire, mais elle ne s'effondre pas pour autant. Encore une fois, si l'on en croit ce graphique, on constate plutôt un léger ralentissement, avec un taux de croissance certainement peu inspiré pour finir l'année, mais pas une catastrophe.

Le thème de l'économie en forme de K, dont nous avons déjà parlé, se vérifie ici aussi.

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Les Américains à revenus élevés se sentent bien. Ce graphique montre les avoirs boursiers par tranche de revenus. Vous voyez donc que les 10 % d'Américains les plus riches détiennent de loin les plus importants avoirs boursiers. C'est presque une évidence, je suppose. Ils ont plus de richesse et, bien sûr, une partie de cette richesse se trouve sur le marché boursier. Mais je le mentionne simplement parce que l'écart avec les 40 % suivants est énorme.

Cela correspond, en doré, à la portion qui va du 50e centile au 90e centile. Il s'agit d'argent réel, de milliers de milliards de dollars. Elle a augmenté. Et si vous regardez la moitié inférieure, vous voyez qu'elle a également augmenté. Mais elle ne représente tout simplement pas autant. Je mentionne cela en partie pour souligner l'inégalité.

Mais je pense que dans ce contexte, cela montre également que la forte hausse du marché boursier au cours des derniers trimestres, voire des dernières années, a profité de manière disproportionnée aux ménages les plus riches. Ceux-ci ont vraiment été la principale source de soutien des dépenses de consommation aux États-Unis. Et ils semblent toujours en bonne santé à nos yeux.

Nous pensons donc que les dépenses de consommation peuvent continuer à progresser. Mais le décalage entre les différents niveaux de revenus est vraiment frappant.

D'accord. Juste un clin d'œil aux banques centrales.

Assouplissement monétaire — un coup de pouce pour la croissance économique en 2026. Nous sommes toujours dans un cycle d'assouplissement. Il a été un peu saccadé dans la mesure où nous avions bénéficié d'un assouplissement assez important en 2024.

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Puis certaines banques centrales, notamment aux États-Unis et au Canada, ont marqué une pause pendant une grande partie de l'année 2025. Et ces banques centrales ont maintenant repris le rythme. Les banques centrales nord-américaines ont procédé à deux baisses de taux depuis le début de l'année, au moment où j'enregistre ces propos à la fin du mois de novembre. La Fed procédera peut-être à une nouvelle baisse en décembre.

Je dis « peut-être » parce que la situation a été assez mouvementée récemment et qu'au cours des deux dernières semaines, le marché est passé d'une probabilité très forte de baisse des taux de la Fed en décembre à une probabilité très faible. Aujourd’hui, cela redevient très probable. Cela montre bien que personne ne sait vraiment rien à ce sujet.

Mais à ce stade, il semble que la Fed pourrait baisser ses taux en décembre, et nous pensons qu'il y a marge pour un assouplissement en 2026. Cela nous aiderait un peu.

Le Canada fera probablement une pause. Il a clairement indiqué qu'il estimait avoir fait suffisamment d'efforts et, comme le montrent les chiffres, le taux directeur canadien est désormais descendu à 2,25 %, ce qui est quelque peu stimulant.

C'est peut-être suffisant. Nous continuons toutefois de penser qu'il pourrait y avoir une nouvelle baisse des taux en 2026. Comme je l'ai mentionné, la baisse des taux d'intérêt soutiendra bien sûr la croissance économique au cours des années suivantes.

Quelques réflexions sur le Canada. Voici les ventes au détail canadiennes, en valeur nominale et en valeur réelle.

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Ralentissement de la consommation canadienne. J'ai en fait constaté une croissance étonnamment bonne au début et au milieu de l'année 2025. Nous avons été agréablement surpris, d'autant plus que la croissance démographique canadienne est également en baisse jusqu'à présent.

Il semble toutefois que le ralentissement commence à s'amorcer. Nous constatons donc une certaine décélération. C'est logique. Il n'y a tout simplement pas beaucoup d'embauches, à notre avis, mais j'y reviendrai plus en détail dans un instant. De plus, il subsiste un certain degré d'incertitude concernant le commerce, entre autres.

Les consommateurs ont été actifs. Ils pourraient ralentir quelque peu à partir de maintenant. Nous prévoyons toujours deux trimestres de croissance assez lente pour le Canada jusqu'au début de 2026.

Embauche au Canada.

Doutes quant à la forte croissance récente de l'emploi au Canada. Il s'agit donc des chiffres officiels de l'emploi, ce qui nous amène à une autre référence instable.

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Nous avons constaté des hausses mais aussi des baisses importantes. C'est assez curieux, assez inhabituel. Si vous m'aviez posé la question le 1er septembre, ou peu après que les chiffres d'août soient publiés, j'aurais répondu que le marché de l'emploi canadien ne semblait pas du tout favorable. Sur six mois, cinq ont connu une stagnation ou une baisse pure et simple de l'emploi, ce que personne ne souhaitait voir.

Curieusement, les chiffres de l'emploi pour septembre et octobre, ces deux barres bleues sur le côté droit, sont très bons. La question est de savoir si cette reprise est réelle. Assistons-nous à une reprise de l'économie canadienne après une période difficile ? On pourrait peut-être affirmer que l'économie canadienne a réagi de manière excessive aux droits de douane au printemps dernier.

Il est vrai qu’ils représentaient une réelle menace. La réalité est que cela nuit pour vrai à certains secteurs, mais le taux moyen des droits de douane est d'environ 7 %. C'est l'un des taux les plus bas auxquels les pays sont confrontés.

La situation n'est donc pas aussi grave qu'on le craignait. De plus, 85 à 90 % des produits vendus par le Canada aux États-Unis ne sont soumis à aucun droit de douane.

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Il est donc peut-être logique que nous assistions à une sorte de rebond. Je doute toutefois un peu que ce rebond soit aussi important qu'il n'y paraît. Il n'est tout simplement pas cohérent avec les autres indicateurs économiques que nous observons, qui continuent de suggérer un taux de croissance économique assez faible. Je tiens aussi à souligner qu'il existe une deuxième enquête sur l'emploi au Canada.

Il s'agit de l'enquête SEPH. Elle est publiée plus tard, c'est pourquoi personne n'en parle jamais. Elle vient d'être publiée pour le mois de septembre. Vous pouvez voir que nous sommes déjà en octobre pour ce qui est de l’autre enquête, l'enquête sur la population active que nous vous montrons à l'écran. Mais l'enquête SEPH de septembre était en fait très faible. Elle a enregistré une forte baisse.

Je ne sais pas laquelle des deux est la plus vraie. Je dirais simplement que je suis un peu sceptique quant au fait que le marché de l'emploi canadien crée actuellement beaucoup d'emplois. Je pense que la situation est sans doute un peu plus modérée. Et je suppose que nous reviendrons à une tendance plus modérée au cours des prochains mois.

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Les perspectives du PIB réel canadien s'améliorent pour 2026. Cela dit, si l'on examine la croissance canadienne — ou la croissance du PIB annualisée par trimestre — bien sûr, nous avons connu un trimestre difficile avec une baisse nette au deuxième trimestre. Nous prévoyons une augmentation modeste pour le troisième trimestre, mais une augmentation tout de même. Nous pensons que la croissance sera probablement assez lente au quatrième trimestre.

Nous pensons que le premier trimestre de l'année prochaine ne sera pas très bon. Nous tenons à préciser que nous sommes assez prudents pour les prochains trimestres. Mais nous pensons qu'il y aura une certaine marge d'accélération par la suite.

Ainsi, lorsque nous nous penchons sur le second semestre de 2026, nous parlons en fait de taux de croissance qui pourraient être assez satisfaisants, soutenus, je le répète, par des baisses de taux dans le cadre de mesures de relance budgétaire, par un marché boursier plus solide et par un certain nombre d'autres facteurs de cette nature.

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D'accord. Faisons un petit tour du monde. Parlons un instant de l'Europe.

Perspectives européennes. Les économies européennes tiennent bon. La situation n'est pas mauvaise pour l'instant, ce qui correspond à nos prévisions. Nous constatons notamment un soutien budgétaire de la part de l'Allemagne. La France et le Royaume-Uni ne semblent pas mettre en œuvre de mesures d'austérité importantes, bien qu'ils aient exprimé la nécessité de le faire.

Mais je dirais que les mesures de relance budgétaire ont leurs limites. Ce dont l'Europe a vraiment besoin, c'est d'améliorer la croissance de sa productivité. Mario Draghi, ancien président de la BCE, la Banque centrale européenne, a publié un rapport dans lequel il préconise toute une série d'initiatives visant à résoudre le problème de la productivité et à relancer durablement et plus rapidement l'économie européenne.

Il s'agit donc d'une évaluation de l'avancement, un an après, des réformes qu'il a recommandées. En réalité, c'est un peu comme un verre à moitié plein ou à moitié vide. Je pense que le titre de cet article penche plutôt du côté du verre à moitié vide, c'est-à-dire que seulement 10 % des mesures qu'il a préconisées ont été mises en œuvre.

Seuls 20 % environ ont été partiellement mis en œuvre. Mais je serais tenté de dire que tout n'est pas si mauvais puisque plus de la moitié des réformes suggérées sont au moins en cours de réalisation.

Or, comme vous l'avez vu en examinant les détails, dans de nombreux cas, « en cours » signifie qu'ils ont accepté de commander une étude pour examiner la question, en vue peut-être de la mettre en œuvre à une date ultérieure. On peut se demander si tout cela sera réellement fait.

Mais je dirais que je constate des progrès importants. Je pense que c'est raisonnable. Je pense que la croissance de la productivité européenne peut quelque peu s'accélérer. J'ai bon espoir qu'ils parviennent à mettre en œuvre encore davantage de ces mesures et à relancer l'économie encore plus rapidement que cela.

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L'économie chinoise a ralenti, mais affiche tout de même des gains impressionnants. Quelques mots sur la Chine. L'économie chinoise a ses défis à relever, et le marché immobilier est toujours morose. Les dépenses d'investissement ne sont pas très réjouissantes. Et bien sûr, les droits de douane font mal.

Je dirais que malgré tout cela, l'économie chinoise ne se porte pas si mal. Nous avons donc choisi de nous concentrer ici spécifiquement sur la croissance de la productivité chinoise. En d'autres termes, l'augmentation de la production par heure de travail. C'est en quelque sorte le Saint Graal. La croissance de la productivité est le seul moyen d'améliorer le niveau de vie financier, du moins au niveau sociétal.

La croissance de la productivité chinoise a quelque peu ralenti. Elle n'est plus aussi rapide qu'il y a dix ans. Mais ce ralentissement est vraiment très léger.

La croissance du PIB chinois a donc ralenti de manière assez significative. La croissance de la productivité a moins ralenti. Cela s'explique par le vieillissement de la population chinoise. Les taux de fécondité sont faibles. La population diminue. Ainsi, lorsque nous parlons d'une économie chinoise qui croît de 4 à 5 % par an, il faut tout d'abord noter que c'est en réalité plutôt bon.

Ce n'est pas 6, 8 ou 10 %, comme c'était le cas auparavant. Mais 4 ou 5 %, ce n'est pas mal. Disons cela pour commencer. Mais c'est aussi mieux qu'il n'y paraît, car la main-d'œuvre chinoise diminue naturellement. Si vous regardez l'augmentation de la production par travailleur et par heure travaillée et la productivité, comme vous le voyez ici, elle est en fait supérieure à 5 % par an.

Cela correspondrait donc à l'augmentation approximative du niveau de vie du Chinois moyen. C'est encore très bien. Si l'on regarde les États-Unis, la croissance est peut-être de 1,5 % par an. 5 %, c'est donc assez rapide.

Nous dirions donc que la Chine se porte toujours plutôt bien et que nous pensons qu'elle est en train de passer avec succès d'une ère de croissance basée sur la copie à une ère d'innovation pure et simple.

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Très bien. Il ne reste que deux diapositives, alors soyez encore patients.

L'or brille. Un graphique représentant l'évolution du cours de l'or sur plusieurs décennies. Je précise qu'il s'agit d'un graphique logarithmique, juste pour vous embrouiller, mais plus concrètement, pour que tout tienne sur l'écran et que vous puissiez voir ce qui se passe.

Nous avons connu plusieurs marchés haussiers de l'or dans le passé. En fait, nous en avons mis quatre en évidence. Il semblerait que nous soyons actuellement dans l'un d'entre eux. Mais si l'on examine les trois précédents, la hausse moyenne du prix de l'or a été de 671 %. Et celle-ci n'est « que » de 250 % environ, avec le « que » entre guillemets.

Si l'on observe une répétition du schéma précédent, on pourrait penser que la hausse n'est pas encore terminée. Je tiens toutefois à rappeler que l'or est cyclique. Traditionnellement, l'or perd environ la moitié de ses gains. On observe en moyenne une baisse de 52 % par rapport au plus haut. Il ne monte donc pas indéfiniment. Il s'agit d'une catégorie d'actifs potentiellement assez volatile.

Mais notre opinion à moyen terme est qu'il pourrait y avoir encore une marge de progression, en partie d'un point de vue technique, comme le montre l'observation des précédentes hausses de l'or.

L'autre idée serait simplement que nous pensons que le dollar américain perd un peu de son éclat. L'or est en quelque sorte un substitut au dollar. À mesure que les gens perdent un peu confiance dans les États-Unis et que les excès budgétaires américains s'accumulent, il semble raisonnable que d'autres catégories d'actifs, comme les métaux précieux et l'or, puissent surperformer un peu. De même, il n'est pas rare que les excès budgétaires de par le monde soient résolus par une inflation légèrement plus élevée.

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Et en fait, nous constatons une inflation qui n'est pas confortablement installée à 2,0 %. Elle semble se situer entre 2,5 % et 3 % dans de nombreux pays, et pas seulement aux États-Unis. C'est donc un élément qui tend à favoriser les actifs physiques comme l'or.

De même, dans un environnement où les taux sont relativement bas — et les taux baissent légèrement, comme je l'ai mentionné précédemment — cela favorise souvent l'or. Nous ne serions donc pas surpris si l'or avait encore une marge de progression.

Il ne s'agit pas d'un mouvement à sens unique, bien sûr. En effet, il y a eu une certaine consolidation, ce qui est peut-être logique après une longue période de hausse. Mais il se pourrait qu'il y ait une nouvelle phase à venir.

Je le mentionne pour les investisseurs canadiens. Il faut savoir que le TSX lui-même est composé à plus de 10 % de métaux précieux.

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Vous êtes donc peut-être déjà plus exposé à l'or que vous ne le pensez. C'est en grande partie pour cette raison que le marché boursier canadien a été aussi solide.

D'accord. Je terminerai par ceci, la dangerosité du monde.

Un monde dangereux : augmentation des dépenses de défense. Je termine sur une note quelque peu amère, mais voici les dépenses de défense en pourcentage du PIB dans les pays de l'OTAN+. Vous pouvez voir, en regardant la barre bleue et la barre dorée pour chaque pays — qui correspondent respectivement à 2024 et 2025 — que tous les pays se sont engagés et sont en passe d'atteindre l'objectif de 2 % du PIB. Cela a longtemps été le seuil minimum fixé par l'OTAN pour les dépenses militaires.

Les pays s'efforcent d'y parvenir. Ils subissent notamment une certaine pression de la part des États-Unis. Mais je pense que les pays reconnaissent également que nous vivons une période plus dangereuse. Et que le moment est peut-être venu d'augmenter leurs dépenses de défense. Vous pouvez voir sur la gauche que certains pays ont déjà largement dépassé le seuil de 2 %. La Pologne est en tête.

Elle devance même largement les États-Unis, en pourcentage du PIB, ce qui est assez étonnant. Et bien sûr, la Maison Blanche fait pression sur les pays pour qu'ils atteignent 5 % du PIB, ce que personne n'a encore réussi à faire, pas même les États-Unis.

Je dirais que les pays prennent cet engagement. Vous pouvez voir le Canada dans le rectangle rouge. Cela n'apparaît pas sur le graphique, mais le budget canadien prévoit d'atteindre 5 %. Il s'agit d'une définition assez large dans le sens où elle inclut les infrastructures qui sont en quelque sorte adjacentes à l'armée. Il ne s'agit pas uniquement des balles et des salaires des soldats ou de choses de ce genre.

Néanmoins, cette tendance va se poursuivre à long terme.

Dans la mesure où il existe une industrie autour de cela, ce sont des industries qui devraient connaître une croissance pendant une période assez longue. On peut donc dire que ce thème du monde dangereux est un thème d'investissement important. Il faut peut-être comprendre cela pour savoir où iront les recettes fiscales à l'avenir.

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D'accord. Je m'arrêterai là. Comme toujours, si vous avez trouvé cela intéressant, n'hésitez pas à nous suivre en ligne. Le mieux est peut-être de consulter notre site web, www.rbcgam.com/insights. Nous publions également beaucoup d'informations sur LinkedIn. Vous pouvez également consulter ce code QR, si vous le trouvez utile.

Je vous remercie encore une fois de votre attention. J'espère que vous avez trouvé cette émission intéressante et utile. N'hésitez pas à nous rejoindre le mois prochain.