Le pétrole dans la ligne de mire

Eric Lascelles - Premier directeur général, économiste en chef et chef, Recherche, Stratégie de placement

Bonjour et bienvenue. Je m’appelle Eric Lascelles. Je suis économiste en chef et chef Recherche et Stratégie de placement chez RBC Gestion mondiale d’actifs. Je suis très heureux de vous présenter notre dernière webémission économique mensuelle pour le mois d’avril. Elle s’intitule Le pétrole dans le collimateur. Ce titre fait référence au fait que les prix du pétrole ont considérablement augmenté au cours du dernier mois environ, dans le contexte de la guerre en Iran.

Cette présentation portera bien sûr sur cette question, mais abordera également d’autres développements et thèmes. Commençons, comme à notre habitude, par un bilan.

Bilan. Je commencerai cette fois-ci par les aspects négatifs. Reconnaissons donc, comme nous venons de le voir, que la guerre avec l'Iran se poursuit, du moins au moment où j'enregistre cette vidéo, le 1er avril, et il n'y a rien de drôle là-dedans.

C'est la date d'aujourd'hui. Et cette guerre se poursuit donc. Les prix du pétrole ont augmenté, de manière assez substantielle au cours du dernier mois. Notre dernière webdiffusion a eu lieu juste au début de cette guerre, et nous avions déjà abordé le sujet dans une certaine mesure. Mais les prix ont encore augmenté, et on pourrait dire, en gros, qu'ils se situent actuellement dans la fourchette basse des trois chiffres.

Une grande partie des inquiétudes à ce sujet concerne bien sûr le détroit d'Ormuz, par lequel transite normalement une part importante du pétrole et du gaz naturel liquéfié mondiaux. Il est en grande partie bloqué. Et si j'enlève un instant ma casquette d'économiste, cela fait donc peser une menace de hausse de l'inflation. Et une menace de ralentissement de la croissance économique.

Nous avons assisté à un recul important des marchés financiers. Bien sûr, tout cela est préoccupant et nous allons en discuter.

Nous devrions bien sûr réfléchir à autre chose qu'à une seule question particulière, même si celle-ci est urgente. Nous parlerons à nouveau un peu de l'intelligence artificielle, qui est un thème tellement important en ce moment.

Bien sûr, l'intelligence artificielle continue de susciter certaines inquiétudes dans la mesure où elle supplante certains secteurs et érode leur avantage concurrentiel, et où elle pourrait également remplacer de plus en plus de travailleurs. Nous aborderons donc également certains de ces aspects. Mais il y a là aussi de réelles préoccupations.

Du côté positif, et là encore, en nous concentrant d'abord sur le pétrole, il est très important de reconnaître, selon nous, que ce choc pétrolier devrait être temporaire.

Ce n'est donc pas une situation qui va durer éternellement. Les chocs pétroliers passés se sont avérés temporaires. Nous ne sommes pas convaincus que cela doive durer plus de quelques mois. En effet, il y a même eu quelques signes positifs au cours des dernières 24 heures, au moment où j'enregistre cette vidéo. Même si je ne veux pas les surestimer, je peux dire qu’il est vraiment utile de se rappeler que, par rapport aux années 1970 — et l’on peut aussi parler du choc pétrolier de 2008 — on peut affirmer que le monde est beaucoup moins exposé aux prix du pétrole. L’économie y est moins dépendante. Le secteur des services est plus important.

D'une certaine manière, cela signifie que les difficultés liées à cette situation devraient être moins importantes que lors des chocs pétroliers précédents.

Je tiens à rappeler que les données économiques restent satisfaisantes. Nous ne constatons pas de difficultés particulières pour l'instant. Cela inclut des variables telles que les demandes hebdomadaires d'allocations chômage, qui reflètent très bien la situation plusieurs semaines après le début de cette guerre.

On ne constate donc pas de difficultés majeures à ce niveau.

Et puis, du point de vue des marchés — c'est le point de vue du verre à moitié plein — les valorisations des actions et des obligations se sont améliorées. Bien sûr, nous avons assisté à un recul des actions. Nous avons vu les rendements obligataires augmenter. En conséquence, il y a bien sûr des opportunités pour ceux qui envisagent de se lancer sur ces marchés.

Et pour finir, sur une note plus intéressante, revenons un instant à l'IA. Il est très important de continuer à reconnaître qu'il existe de nombreuses possibilités en termes de scénarios dystopiques et utopiques, ainsi qu'une variété d'autres considérations plus nuancées. En fait, lors de notre dernière webdiffusion, nous en avons abordé plusieurs. Je pense que l'essentiel est que nous estimons que le scénario le plus probable est celui d'une technologie polyvalente majeure qui constitue un moteur significatif de la productivité, mais qui entraîne le remplacement de certains travailleurs.

Mais en fin de compte, cela n'augmentera pas nécessairement le taux de chômage structurel. Si cela finit par être différent de cela et peut-être plus perturbateur pour le marché du travail, je ne voudrais pas sous-estimer la capacité du gouvernement à utiliser son système de taxation pour ainsi dire limiter les dégâts et lever des fonds pour reconvertir les travailleurs.

Je ne veux pas dire que tout va parfaitement bien, mais il existe néanmoins plusieurs scénarios possibles. Certains sont en fait assez constructifs.

Nous parlerons également un instant des accords commerciaux. L'accord commercial ACEUM doit être renouvelé dans un avenir relativement proche. Nous évoquerons quelques scénarios possibles.

Nous reconnaîtrons également que les élections de mi-mandat américaines se rapprochent un peu plus de nous à présent.

Je crois qu'il reste sept mois à ce stade. Les sondages ont évolué, en partie, selon nous, à cause de la guerre en Iran.

Bon, voilà le plan. Passons directement au vif du sujet et commençons à discuter à l'aide de quelques graphiques. Pour commencer par une remarque générale, il semble bien que nous vivions dans un monde dangereux.

Un monde dangereux. Vous pouvez voir que cet indice de risque géopolitique a grimpé en flèche à l'extrême droite, reflétant la guerre en Iran. Je peux dire que même si l'on examine les dernières années, il y a bien sûr eu plusieurs autres pics, avec la guerre en Ukraine, par exemple. Mais en général, on peut dire que même les accalmies relatives entre ces pics sont plus marquées que ce à quoi nous étions habitués au cours des quelque vingt dernières années.

Il s’agit donc d’un monde plus dangereux. Cela s'inscrit dans cet ordre fondé sur le pouvoir dont nous avons parlé. Cela aide certainement à expliquer l'augmentation des dépenses militaires. Et bien sûr, cette guerre en Iran est au cœur de tout cela. Penchons-nous donc sur ce sujet.

La guerre avec l'Iran. Pardonnez ma mauvaise habitude d’insérer dans une même image le plus de mots possibles.

Je m'en excuse d'avance. Et ce n'est pas la dernière diapositive de ce genre, j'ai bien peur, mais elle est un bon repère pour moi, du moins, alors que j'aborde certaines des grandes idées. En ce qui concerne cette guerre, avec les États-Unis et Israël en guerre contre l'Iran, elle est plus intense que les frappes chirurgicales de juin 2025.

Nous avons vu l'Iran riposter avec virulence. Il s'agit en quelque sorte d'une menace existentielle. Nous assistons donc à tous les efforts déployés et voyons l'Iran viser non seulement des cibles militaires, mais aussi les infrastructures civiles et énergétiques d'autres pays du Golfe qui sont théoriquement neutres, bien que certains abritent des bases américaines. Le débat central porte sur le calendrier. J'y reviendrai plus en détail un peu plus tard.

S'agira-t-il d'un conflit court, c'est-à-dire ne durant que quelques mois ? Ou bien sera-t-il prolongé, s'étendant sur plusieurs mois ? C'est ainsi qu'il convient d'envisager la situation.

Je penche plutôt pour la première hypothèse, mais les deux sont tout à fait envisageables. J'y reviendrai dans un instant. À ce stade, même si les États-Unis et peut-être Israël y aspirent, un changement de régime en Iran ne semble pas vraiment probable.

Un État théocratique devrait probablement subsister à l'issue de ce conflit. Je dirais que les ambitions nucléaires de l'Iran ont été considérablement freinées. Ses capacités militaires en général ont également été touchées. Ainsi, peu importe le point de vue, plusieurs changements en résultent certainement. En fin de compte, il s’agit d’une guerre assez intense qui se poursuit, avec beaucoup d'incertitudes quant à son déroulement et, bien sûr, avec des implications importantes pour le prix du pétrole.

Le détroit d'Ormuz, comme je l'ai mentionné tout à l'heure, est le point d'étranglement par lequel transite normalement une grande partie du pétrole et des liquides de gaz naturel du Moyen-Orient. Comme ceux-ci ne transitent pas à un rythme normal, nous avons assisté à une très forte hausse des prix du pétrole et du gaz naturel. Et même s'il y a eu une compensation partielle. Je vous montrerai un graphique à ce sujet plus tard.

Mais nous sommes dans une situation où le monde entier semble fouiller dans son canapé, pour ainsi dire, à la recherche de quelques pièces de monnaie. Les pays cherchent d’autres endroits où ils peuvent augmenter leur production de pétrole, exploiter des réserves existantes ou utiliser d’autres voies d’acheminement.

Au final, il y a un déficit important, ce qui explique la hausse des prix de l'énergie. D'un point de vue économique, l'économie mondiale en souffre modérément.

Je vais vous présenter dans un instant quelques chiffres qui montrent qu’il ne s’agit pas d’une récession inévitable ou quoi que ce soit de ce genre, mais que c’est un véritable coup dur pour de nombreux pays. Nous aborderons également la question de l’inflation. L’inflation devrait être temporairement plus élevée. Et même dans les faits, nous constatons que les chiffres commencent à augmenter comme prévu, pour l’essentiel.

La situation est plus douloureuse pour l'Asie et l'Europe que pour l'Amérique du Nord. Ce sont généralement les consommateurs directs de ce produit. Nous avons constaté des hausses de prix plus importantes, en particulier pour le gaz naturel, dans ces régions, par rapport à l'Amérique du Nord. Et du point de vue des banques centrales, la question est de savoir si elles vont relever leurs taux en raison d'une inflation supplémentaire.

Doivent-elles baisser les taux parce que l'économie est faible ? La théorie voudrait qu'elles baissent les taux, mais c’est un peu naïf. Les marchés ont cru qu'elles allaient les relever, mais ils s'éloignent un peu maintenant de cette idée. Je dirais que les marchés ont peut-être trop anticipé les hausses, sauf peut-être dans un pays comme le Canada où l'économie progresse en fait un peu plus vite en raison des prix plus élevés du pétrole. Cela aligne en quelque sorte les incitations d'un côté.

Mais même cela supposerait que les prix du pétrole restent élevés pendant une longue période, ce qui n'est pas certain. Il s'agit, selon nous, d'un choc intrinsèquement temporaire. Mais les marchés ont réagi de manière substantielle et les rendements obligataires ont augmenté, comme je l’ai dit. Si l’on s’attarde à l'inflation, ou ce que les marchés pensent que les banques centrales pourraient être contraintes de faire.

Il est évident que ce n'est pas une bonne nouvelle pour le marché boursier, tant pour les actifs à risque en général que, bien sûr, pour les compagnies aériennes, qui sont très exposées, ainsi que pour le transport routier et les transports en général, sans oublier les produits de consommation et les produits industriels. Quant au secteur de l'énergie, bien sûr, il apprécie cette situation. Mais au final, l'aspect temporaire de la situation se mesure quand on examine les conflits armés passés — nous avions d'ailleurs partagé une diapositive à ce sujet le mois dernier — où l’on serait surpris de constater à quel point la baisse qui en résulte est faible, à quel point elle est de courte durée, et à quelle vitesse le marché peut rebondir par la suite.

Cela vaut la peine de le garder à l'esprit. Il est également intéressant d'examiner les chocs pétroliers passés. Nous l'avons fait récemment et je vous présenterai un graphique à ce sujet un peu plus tard. Il aboutit à une conclusion similaire, à savoir que oui, le marché devrait baisser, mais ce n'est pas une situation qui durera éternellement, et la baisse sera peut-être moins importante que ce que l'on pourrait normalement penser.

Je peux concéder toutefois que, dans ce monde apparemment dangereux, caractérisé par un ordre fondé sur le pouvoir, une prime de risque géopolitique plus importante et durable a peut-être du sens. Que cela se traduise par un écart de crédit légèrement plus large, une valorisation boursière légèrement plus faible ou un dollar légèrement plus fort. Toutes choses égales par ailleurs, nous pensons que le dollar peut baisser sur plusieurs années. Mais il mérite peut-être d'être un peu plus fort en cours de route, si vous me suivez.

Il est, dans ce contexte, tout à fait logique qu'une prime de risque géopolitique plus importante puisse persister.

Très bien. Continuons sur cette lancée. Voici maintenant quelques images pour étayer toutes les affirmations que je viens de faire.

Un cinquième de l'approvisionnement mondial en pétrole et en GNL transite généralement par le détroit d'Ormuz. Tout d'abord, voici les navires qui transitent par le détroit d'Ormuz. Vous pouvez donc constater que, normalement, le niveau devrait être très élevé. Or, ce niveau est pratiquement nul.

Il n'est pas tout à fait nul, en réalité. Le graphique donne cette impression. Mais nous voyons bien que des navires transportant du pétrole et de l'énergie iraniens continuent de transiter, au moins en partie. Et c'est l'un des facteurs qui explique pourquoi les prix du pétrole n'ont pas augmenté davantage. Mais néanmoins, il s'agit d'un indice quotidien que nous surveillons de très près.

Si nous commençons à voir ce chiffre remonter légèrement, ce serait bien sûr un signe très positif.

Les prix du pétrole ont grimpé en flèche. À présent, le prix du pétrole lui-même est bien sûr au centre de l'attention. Juste pour compliquer un peu les choses, nous avons ajouté cinq indicateurs différents. On parle généralement du West Texas Intermediate, en bleu foncé, que l'on pourrait qualifier de pétrole nord-américain, ou en tout cas américain. Le Brent est plus généralement considéré comme un concept européen, voire mondial. Bien sûr, dans ce contexte, nous pouvons également parler d'indicateurs très spécifiques au pétrole du Moyen-Orient.

Il existe également un prix de Dubaï, un prix d’Oman et un prix de Murban. Ces prix ont fluctué davantage et certains, notamment le prix d’Oman, ont même grimpé en flèche. Cela a donc fait l’objet de discussions pendant un certain temps. Il ne nous semblait pas si évident que le prix du pétrole augmenterait autant dans cette région, de manière durable et inévitable.

Cela tenait probablement davantage aux spéculateurs qui faisaient grimper les prix, estimant qu'il pourrait y avoir de nouvelles hausses. Et c'était le marché le plus proche sur lequel on pouvait parier.

Nous les avons vus converger dans une certaine mesure. Le véritable enjeu ici n'est donc peut-être pas qu'il existe cinq indicateurs différents.

Le véritable enjeu, c'est qu'ils sont tous bien plus élevés qu'ils ne l'étaient en février. Et on parle d'un prix du pétrole dans une fourchette de 95 dollars à 110 dollars, selon l'indicateur. C'est à peu près là où nous en sommes. Et bien sûr, cela entraîne des dommages réels.

Probabilité que les prix du pétrole continuent d'augmenter si le conflit s'éternise. Qu’en est-il si la guerre devait se poursuivre ? Je le répète, il y a eu ces derniers jours quelques commentaires encourageants, mais la situation a connu des hauts et des bas.

Il ne faut pas se montrer trop optimiste à ce sujet. On peut dire que, généralement, les prix du pétrole augmentent à mesure que ces chocs persistent. En substance, à mesure que les niveaux de stocks diminuent dans le monde entier et que les pays puisent dans leurs réserves existantes, on observe généralement une hausse progressive du prix du pétrole. Ainsi, si cette situation devait durer encore un mois ou plusieurs mois, on pourrait imaginer que les prix ne restent pas nécessairement à 100 dollars le baril, mais qu'ils augmentent encore un peu davantage au fil du temps.

Marché pétrolier anticipant un conflit plus long et une normalisation post-guerre plus lente. Le scénario est assez similaire ici. Quand on regarde le marché à terme du pétrole, ces différentes courbes semblent nous dire que le marché est devenu moins optimiste au cours du dernier mois. Et les courbes ont en quelque sorte grimpé de plus en plus haut. Le dernier contrat datant du 30 mars correspond à la courbe la plus haute.

Cela signifie que le marché pétrolier a dû, de manière constante et répétée, revoir ses hypothèses sur ce qu'est un prix normal du pétrole. Il continue de penser que le conflit s'atténuera avec le temps. Il continue de penser que les prix du pétrole peuvent aussi baisser avec le temps. Mais la réalité est que la situation actuelle n'est pas très réjouissante comme point de départ.

La situation est pire qu'il y a quelques semaines. Et le marché part même du principe que les prix du pétrole baisseront un peu moins vite. Et cela ne se fera pas automatiquement, car il faudra du temps pour relancer la production. Certaines de ces installations ont également été endommagées par des drones ou des missiles. De même, il faudra ensuite que les navires reprennent leur route normale.

Et ces navires devront ensuite acheminer l'énergie jusqu'à sa destination. Tout cela prend du temps. On comprend donc pourquoi le marché table sur quelques mois avant que les prix du pétrole ne baissent de manière significative, et même lorsqu'ils auront baissé de manière significative, on part du principe que le pétrole pourrait se négocier à 75 ou 80 dollars le baril pendant une période plus longue. Ce ne sera pas le prix doux de 60 dollars le baril que l'on observait il y a seulement un mois ou deux.

Le détroit d'Ormuz freine également les expéditions non pétrolières. Reconnaissons que, même si l'attention tend à se concentrer sur le pétrole, seule une fraction du commerce maritime essentiel de ces produits transite par le détroit d'Ormuz. Donc, tout à gauche, le pétrole brut représente une part très importante. On parle de 20 % de l'approvisionnement mondial en pétrole, mais ce n'est qu'une approximation.

Et si ce chiffre atteint 38 %, soit près du double, c'est parce qu'il s'agit de la part transportée par voie maritime. Tout le pétrole ne traverse pas l'océan. Il y a des oléoducs en Amérique du Nord et ailleurs. On trouve donc ici une grande partie du pétrole transporté par voie maritime, une grande partie du gaz naturel liquéfié et des liquides de gaz naturel associés. Mais il y a aussi d'autres produits.

Si vous regardez tout à droite, ces trois barres représentent une part importante, ou du moins non négligeable, de produits chimiques. Et une part très importante d'engrais. L'hélium a été mis en avant à de nombreuses reprises, et vous pensez peut-être que l'hélium sert pour les fêtes d'anniversaire, ce qui est vrai, mais il est en réalité aussi essentiel pour les puces informatiques et ce genre de choses.

Il y a des répercussions en chaîne. Le transport par conteneurs, par exemple, reflète le fait que, bien sûr, les pays du Moyen-Orient importent aussi des produits du reste du monde. Ces importations sont elles aussi affectées, tout comme le transport de vrac sec. En fin de compte, ce qu’il faut retenir, c’est que de nombreux produits énergétiques sont touchés.

Il y a aussi des produits chimiques très importants auxquels vous n'avez peut-être pas beaucoup pensé.

Très bien. Alors, quand cette guerre prendra-t-elle fin ? C'est le débat actuel. Et dès que cette situation sera réglée, les prix du pétrole pourraient, selon toute vraisemblance, commencer à se stabiliser.

La probabilité d'une résolution rapide du conflit, telle qu'évaluée par les marchés, a diminué. Il s'agit donc des marchés de paris qui misent sur différentes dates.

Par exemple, ce groupe de barres tout à gauche correspondait à la probabilité que la guerre soit terminée avant le 31 mars. C'était donc hier, au moment où j'enregistre cette vidéo. Bien sûr, cela ne s'est pas produit. Techniquement, ce sont les probabilités d'il y a deux jours, si vous vous demandez pourquoi elles ne sont pas de 0 %.

Plus récemment, vous pouvez voir qu'à un moment donné, le marché a estimé qu'il y avait 44 % de chances que cette guerre soit terminée d'ici la fin du mois de mars.

Puis il a revu ce chiffre à la baisse, à 33 %, puis à un chiffre dans les 10 %, et finalement, cela ne s'est pas produit.

Le 30 avril est la prochaine date clé, la prochaine grande échéance de fin de mois. Quelle est la probabilité que la guerre soit terminée d'ici là ? On constate une baisse significative sur les marchés de paris qui attribuent une probabilité à ce scénario.

À un moment donné, on estimait cette probabilité à 67 %. Puis elle est tombée à 30 %. Je n’ai pas vérifié en venant ici, mais je suppose qu’elle a en fait légèrement augmenté, compte tenu des dernières nouvelles. Néanmoins, on n’en est pas certain. C’est possible.

On se projette plus loin, en mai et en juin, et parfois, ces marchés ne sont pas cohérents.

Je m'excuse pour ces barres irrégulières. Mais le marché semble indiquer qu'il y a de bonnes chances que ce soit terminé d'ici la fin mai. Et de très bonnes chances que ce soit terminé d'ici la fin juin. La tendance générale est donc de penser qu'il s'agit actuellement d'un conflit de trois mois.

Je parierais sur la durée la plus courte. Je me trompe peut-être, bien sûr, mais je dirais que le risque est que cela se termine plus tôt que tard. Mais il existe des risques réels des deux côtés de cette affirmation.

Parlons de ces risques.

Débat sur la guerre en Iran. Voici l'autre graphique très chargé. Encore toutes mes excuses. Je vais le résumer.

Mais vous pouvez mettre sur pause et réfléchir un peu plus à certaines de ces questions. Donc, si vous voulez être pessimiste et que vous dites que cette guerre va durer plus longtemps ou qu'elle aura une issue plus grave, vous vous concentrerez sur la partie gauche. Si vous envisager qu’elle pourrait se terminer plus tôt et mieux, vous vous concentrerez sur la partie droite.

Je vais passer en revue les deux points de vue. Commençons par les arguments défavorables. L'un d'entre eux est simplement que l'Iran se montre redoutable, voire indomptable, pourrait-on dire, et refuse de se laisser vaincre, bien qu'il soit, sur papier, largement surpassé en puissance militaire.

L'Iran estime qu'il est confronté à une menace existentielle et que le régime est menacé.

Il agit donc avec une agressivité réelle et soutenue, et fait tout ce qu'il peut. Les drones iraniens sont relativement bon marché, relativement nombreux et relativement faciles à lancer par rapport à un missile. Cela s'avère être — et c'est vrai en Ukraine également — un élément qui change la donne dans cette nouvelle technologie pour les nouvelles guerres. L'Iran est donc raisonnablement bien placé pour cela.

Et c'est apparemment ce qui leur a permis de continuer à frapper le reste du Golfe, même si bon nombre de leurs silos et lanceurs de missiles plus traditionnels, entre autres, ont été détruits. Peut-être peuvent-ils continuer sur ce front. Mais il convient de noter que les drones causent, en général, nettement moins de dégâts qu'un missile traditionnel.

Il y a ici une asymétrie. Cette asymétrie réside dans le fait que l'Iran n'a pas besoin de frapper tous les pétroliers qui tentent de transiter par le détroit d'Ormuz. Il lui suffit d'en frapper un sur cinquante pour créer un gros problème empêchant pratiquement tous les navires de passer. C'est là leur critère de réussite. Et ce n'est pas un objectif impossible à atteindre.

C'est donc préoccupant. Nous avons certes constaté des dégâts réels aux infrastructures civiles et énergétiques du Golfe. Et je dirais tout de même que nous sommes globalement d'avis qu'il est possible d'augmenter considérablement la production dès que les problèmes de transport seront résolus.

Mais certains aspects de ce processus vont prendre plus de temps. On parle d’une installation qatarienne en particulier pour laquelle un retour à la normal pourrait prendre trois à cinq ans.

La crainte est que, si nous nous demandons si la guerre prendra fin dans deux mois ou dans quatre mois, peut-être que le véritable débat est de savoir si les infrastructures énergétiques pourraient être détruites au point qu'il n'y ait pas de résolution rapide. Et il s'agirait alors d'un choc énergétique durable, ce qui constituerait un problème bien plus grave.

Je ne le pense pas. Mais des dégâts ont déjà été causés.

L'Iran a également la possibilité d'étendre cette guerre. Nous avons appris, à la surprise générale, que les missiles iraniens peuvent potentiellement atteindre l'Europe. Ils ont parcouru, je crois, 4 000 km. Ils se sont dirigés vers l'océan Indien. Mais, en théorie, ils peuvent aussi aller dans d'autres directions.

Il y a donc là aussi un risque d'escalade ou d'extension.

Voilà donc pour le côté iranien. Du côté américain, en revanche, on peut formuler quelques critiques si l'on veut être négatif. On peut dire que les États-Unis n'ont pas vraiment d'objectif particulièrement clair ou qu'ils ont avancé tellement d'objectifs différents que tous ne semblent pas tout à fait réalistes.

Les États-Unis ont élaboré leur plan d'attaque assez précipitamment et, sans objectifs clairs, il est difficile d'avoir un bon plan. Ils n'ont obtenu l'adhésion d'aucun allié autre qu'Israël. Personne d'autre n'y a pris part. C'est donc là aussi une limite.

Et puis, on a parlé d'intensification. Je vais aborder ce sujet de manière constructive dans un instant.

Mais il y a aussi un revers à la médaille, à savoir le cas où les États-Unis décideraient d'envoyer des troupes au sol. Bien sûr, ils ont déjà déployé un nombre important de Marines au Moyen-Orient. Cela pourrait bien déboucher sur une victoire plus écrasante à terme. Mais cela pourrait aussi prolonger la guerre, dans la mesure où il s'agirait d'une opération extrêmement longue.

De même, les objectifs de changement de régime prolongeraient également le conflit. Cela a été évoqué comme un objectif que les États-Unis souhaiteraient atteindre. Cela semble peu probable à ce stade. Si les États-Unis s'obstinent sur ce point, cela pourrait prendre beaucoup de temps à mettre en œuvre, puis beaucoup de temps à stabiliser. Et nous avons vu comment les choses se sont déroulées en Irak et en Afghanistan. Il s’agit d’une situation très difficile à maintenir.

Donc, si cela finit par se produire, cela pourrait prendre plus de temps. Et de la même manière, comme je l'ai déjà mentionné, même si la guerre prenait fin aujourd'hui, il faudrait des semaines, voire des mois, pour rétablir complètement la production d'énergie, l'approvisionnement en pétrole, les expéditions, etc. Il y a donc un décalage là aussi. Voilà pour les mauvaises nouvelles. Si vous voulez être pessimiste, c'est sur cela que vous devriez vous concentrer.

Et cela doit certainement être évalué par tout le monde. Les arguments selon lesquels cela pourrait se terminer plus tôt pourraient aboutir à une issue moins problématique, ce à quoi je suis personnellement peut-être un peu plus favorable, même si les autres scénarios me préoccupent également.

Tout d'abord, ne sous-estimez pas à quel point le monde souhaite que ce problème soit résolu. Les États-Unis tiennent beaucoup à ce que cela soit réglé.

Les sondages suggèrent que les républicains sont en difficulté et pourraient obtenir de mauvais résultats aux élections de mi-mandat à cause de cela. Les questions économiques sont au cœur des préoccupations : le prix de l'essence a augmenté, mais aussi les taux hypothécaires, en raison de cette guerre. Les États-Unis sont donc très désireux de voir cette situation résolue. Nous avons entendu la Maison Blanche faire diverses déclarations en ce sens.

Il ne faut pas sous-estimer à quel point la Chine souhaite que ce conflit soit résolu. La Chine est le plus grand consommateur individuel des produits énergétiques qui transitent par le détroit d'Ormuz. C'est donc un élément important. L'Asie, en général, s'en soucie également beaucoup. L'Europe s'en soucie beaucoup, en particulier en ce qui concerne le gaz naturel. Les États du Golfe ne sont évidemment pas ravis de ne pas pouvoir vendre leurs produits énergétiques.

Ils voient leurs modèles économiques, basés sur une fiscalité faible, remis en cause. Ils sont donc eux aussi très désireux de trouver une solution.

Un cessez-le-feu pourrait intervenir rapidement. Il ne s'agirait pas d'une victoire militaire classique. Cela pourrait se produire presque instantanément. Les États-Unis ont donc proposé un plan.

L'Iran a présenté une contre-proposition. Les positions ne sont pas très proches. Les deux parties ont tenu des propos peu aimables l'une envers l'autre. Mais des discussions sont en cours. Le Pakistan joue le rôle de médiateur. Il existe des solutions relativement simples, selon lesquelles l'Iran s'engagerait à mettre fin à ses ambitions nucléaires et obtiendrait peut-être un allègement des sanctions. La situation pourrait être résolue assez rapidement, peut-être.

Il existe des voies diplomatiques très claires et directes que la Chine peut emprunter pour s'adresser à l'Iran, que l'Arabie saoudite peut emprunter, que les États du Golfe peuvent emprunter. Il existe donc plusieurs façons de régler ce problème. La pression exercée est plus forte que vous ne pouvez l'imaginer. Les dirigeants iraniens sont peut-être en danger personnel.

Nous avons vu plusieurs dirigeants se faire assassiner. Cela les rend sans doute quelque peu nerveux et ils pourraient être plus enclins que vous ne le pensez à conclure un accord. Ou bien les États-Unis pourraient tout simplement se retirer. Des menaces en ce sens ont d'ailleurs été proférées. J'en entends moins parler ces derniers jours, mais ils pourraient le faire. Et les pays du Golfe pourraient demander : pourquoi vous en prenez-vous à notre secteur énergétique ?

Nous ne vous avons jamais fait la guerre. Et cela pourrait régler la situation. C'est une possibilité. Il existe donc plusieurs façons d'aboutir assez rapidement à un cessez-le-feu.

Il existe également une autre façon de parvenir à une résolution. Il pourrait simplement y avoir une victoire militaire écrasante des États-Unis et d'Israël, avec davantage de troupes américaines.

L'Arabie saoudite et les États du Golfe pourraient entrer en guerre. Ils auraient envisagé cette option, car ils sont pris pour cible par l'Iran. Et les capacités défensives et offensives de l'Iran s'amenuisent. Sa capacité à se défendre est fortement réduite. Et de nombreuses estimations conventionnelles indiquent que son arsenal de missiles et de drones a été considérablement réduit.

On constate une forte diminution du nombre de ces frappes sur les pays du Golfe ces dernières semaines. Peut-être sont-ils simplement à court de munitions. Il est difficile de se prononcer avec certitude.

Et puis, peut-être que le dernier angle d'approche, si l'on envisage une résolution rapide, serait plutôt une solution provisoire. Les États-Unis en ont parlé et certains affirment qu'ils sont sur le point de mettre en place une assurance maritime qui offrirait peut-être une protection permettant aux navires de transiter même si la guerre se poursuit.

Cela permettrait bien sûr de faire baisser le prix du pétrole sans pour autant résoudre complètement le conflit. Bien sûr, on assiste à la recherche de sources d'approvisionnement alternatives en pétrole. Certaines d'entre elles pourraient s'épuiser avec le temps si l'on parle de puiser dans les réserves. À l'inverse, cela donne plus de temps à la Russie pour augmenter sa production.

Et c'est l'un des aspects quelque peu discutables de la situation : la production énergétique russe bénéficie d'une dérogation lui permettant de produire et de vendre davantage, temporairement. Il existe donc des moyens de continuer à combler les vides.

Très bien. Voici maintenant quelques graphiques pour étayer ces affirmations.

La Maison Blanche est déterminée à trouver une solution rapide. Il s'agit en fait des marchés de paris sur le vainqueur du Sénat lors des élections de mi-mandat aux États-Unis.

Comme vous pouvez le voir, pendant très longtemps, il semblait que les républicains, en rouge, allaient l'emporter. En réalité, dès le début de la guerre, ces chiffres ont commencé à se rapprocher, et en fait, à l'heure actuelle, les démocrates sont légèrement favoris pour remporter le Sénat. Ils sont déjà favoris pour remporter la Chambre des représentants, ce que je n'ai pas montré ici.

Il existe donc un scénario dans lequel les démocrates remporteraient une victoire écrasante en novembre. Et ce n'est pas quelque chose qui réjouirait beaucoup la Maison Blanche. Ils ont donc tout intérêt à régler cette affaire une bonne fois pour toutes et à faire baisser les prix du pétrole, de l'essence et les taux hypothécaires.

La bonne nouvelle, comme je l'ai mentionné plus tôt, d'un point de vue économique, c'est justement l'intensité de la demande mondiale en pétrole.

Quelle quantité de pétrole faut-il pour générer une unité de production économique ?

Heureusement, les chocs pétroliers sont moins problématiques qu'au cours des années 1970 (ou même en 2009). L'idée principale ici est simplement qu'il y a eu une baisse de 62 % de cette intensité. On devrait donc constater 62 % de dégâts en moins, pourrait-on dire, pour un même choc pétrolier par rapport aux années 1970. Cela ne veut pas dire que c'est sans conséquence et c'est plutôt douloureux pour beaucoup, mais c'est bien moins douloureux que ce ne l'était dans les années 70 et même lors du choc pétrolier de 2008/2009.

Près des trois quarts du déficit pétrolier peuvent être temporairement compensés ailleurs. Quand on parle d’une perte de 20 % des réserves mondiales de pétrole et de gaz — en gros, cela représente en réalité environ 20 millions de barils ; c’est la barre en doré — il existe en fait de nombreuses compensations. Environ les trois quarts du déficit, ou un peu moins, sont temporairement compensés ailleurs.

Sans entrer dans les détails, il existe un grand pipeline est-ouest en Arabie saoudite qui est en mesure de traiter 4 millions de barils supplémentaires par jour. Une part importante passe donc par là. Certains s’inquiètent, maintenant que les Houthis sont peut-être en train de s’impliquer, de ce que cela soit compromis. Mais pour l’instant, cela fonctionne. Les Émirats disposent également d’un pipeline.

L'Iran vend toujours une fraction de son pétrole habituel. Il ne bombarde pas ses propres navires. L'Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE) met sur le marché 400 millions de barils de pétrole sur une période de quelques jours. Cela ajoute donc une production quotidienne significative. La Chine dispose d'importantes réserves. Elle n'en a pas encore mis beaucoup sur le marché, mais elle est en mesure de le faire.

Nous pensons qu'elle le fera si nécessaire. La Russie produit davantage et vend davantage, du moins. Ainsi, ce qui semble être un déficit de 20 millions de barils par jour correspond en réalité davantage à un déficit de 5,4 millions de barils, ce qui explique en fait pourquoi le prix du pétrole se situe autour de 100 dollars. S'il manquait réellement 20 millions de barils, le prix du baril de pétrole serait plutôt de 190 dollars.

C'est notre estimation. Et nous sommes certainement heureux de ne pas en être là.

En ce qui concerne les implications économiques qui en découlent, voici un graphique un peu chargé.

Un choc prolongé sur le pétrole et le gaz naturel n'entraîne pas nécessairement une récession. Voici donc l'impact sur le PIB et l'inflation par pays. La première série de barres, où la valeur est nulle, montre simplement qu'en théorie, l'économie américaine est en réalité neutre face aux prix élevés de l'énergie.

Il est en fait un important exportateur d'énergie. Toutefois, l’inflation s’avère plus élevée de 0,9%. Si vous regardez l'Europe et le Royaume-Uni, le Japon et la Chine, leurs chiffres sont plus conventionnels. Il y a une barre bleue qui pointe vers le bas, ce qui signifie que leurs économies sont plus faibles à cause de ce choc énergétique. Leur inflation est nettement plus élevée. L'Asie et l'Europe sont les régions les plus touchées.

Ces chiffres sont plus élevés que ceux des États-Unis. Enfin, en ce qui concerne le Canada, en théorie, il est un exportateur de pétrole et de gaz naturel assez important. Notre modélisation suggère que l'économie canadienne devrait tourner un peu plus vite.

L'inflation est également plus élevée. En réalité, les consommateurs paient eux aussi ces prix plus élevés ici, mais cela ne doit pas nécessairement nuire à l'économie.

Il s'agit là d'un modèle simpliste. Il part du principe que le prix du pétrole restera essentiellement à 105 dollars le baril pour toujours, ce qui nous semble irréaliste. Le prix devrait redescendre. Les dégâts seraient donc peut-être moins importants. Les prix du gaz naturel ont augmenté d'environ 50 % en moyenne, davantage en Europe et en Asie, moins ailleurs. Là encore, probablement pas pour toujours.

De la même manière, mais d'un point de vue plus négatif, cela ne tient pas compte du fait que les conditions financières se sont quelque peu resserrées. Cela se résume en fait à dire que si le prix du pétrole évolue, voici ce qui arrivera à l'économie. Nous sommes confrontés à la fois à un certain recul du marché boursier, à une hausse des taux d'intérêt et à une aversion au risque qui pourrait bien aggraver un peu plus la situation.

Il y a donc une sorte de tiraillement ici. Mais en gros, ce sont les chiffres dont nous disposons. Si l'on se concentre sur les barres bleues, cela ne nous semble pas nécessairement être un choc récessionniste à part entière. Ce serait significatif s'il était permanent. S'il est temporaire, il est encore moins probable, à nos yeux, qu'il s'agisse d'une récession ou d'un choc à part entière.

Le risque de récession remonte, mais reste modéré. À ce propos, voici un modèle de récession aux États-Unis pour l'année à venir. Ce n'est que notre modèle. Je vais vous montrer dans un instant quelque chose qui donne une impression légèrement moins favorable. Mais notre modèle indiquerait que le risque de récession, si vous plissez les yeux et regardez tout à droite, est d'environ 12 %.

Il était d'environ 5 % avant la guerre. Le risque de récession a donc augmenté de manière notable, mais il reste, selon ce modèle, relativement modéré. Or, nous avons toujours pensé, du moins ces derniers mois, que ce modèle était peut-être un peu trop optimiste. Le risque est donc probablement un peu plus élevé que cela. Cependant, je voudrais nuancer quelque peu cette affirmation.

Les marchés de paris expriment des inquiétudes concernant l'économie américaine avec une forte augmentation du risque de récession. Il s'agit d'un autre indicateur. Il s'agit d'un marché de paris. Et comme vous le savez sans doute, ceux-là se multiplient. Et ils indiquent que le risque de récession aux États-Unis en 2026 a considérablement augmenté, bien qu'il ait récemment légèrement baissé, car nous voyons peut-être une possibilité de résolution. Mais vous pouvez voir ici que le risque normal, ou du moins celui d'avant la guerre, était estimé entre 20 et 25 %.

C'est donc un point de départ assez différent. En fait, comme dans notre modèle, il a à peu près doublé. Il avait atteint environ 40 %. Il est désormais d'environ 32 %. Nous dirions que le risque est peut-être un peu inférieur à cela. Il est peut-être plus élevé que dans notre modèle, probablement quelque part entre les deux. Encore une fois, le risque a augmenté.

Mais ce n'est pas une certitude. Je pense que c'est là le point essentiel.

Lorsque nous examinons l'inflation, nous en voyons les effets. Par exemple, les chiffres officiels de l'inflation européenne ont été publiés. Nous avons clairement constaté que la hausse du prix du pétrole se reflétait dans les chiffres. Nous attendons toujours les chiffres officiels de l'IPC américain et canadien, mais il s'agit là de l'inflation en temps réel.

Les mesures de l'inflation en temps réel montrent l'effet de la flambée des prix du pétrole. PriceStats calcule ces chiffres et les publie. Et vous pouvez voir que la ligne bleue montre qu'effectivement, comme tout le monde s'y attendait et comme tout le monde le constate actuellement à la pompe, il y a une hausse significative de l'inflation. Cela va donc se refléter dans les chiffres officiels. Cela correspond à une hausse d'environ un point de pourcentage sur le graphique de gauche, qui représente une variation mensuelle.

Et, d'une manière générale, on observe une hausse d'environ un point de pourcentage, comme on peut s'y attendre, du côté droit également. Je dirais simplement que, si l'on considère qu'il s'agit d'un choc pétrolier durable, même dans ce cas, la variation mensuelle après avril devrait se stabiliser et rester globalement stable, à un niveau plus élevé, bien sûr. Si l'on estime qu'il s'agit d'un phénomène temporaire, il devrait en réalité y avoir quelques mois devant nous.

Que ce soit le mois prochain, dans trois mois ou quelque chose comme ça, où l’on verra effectivement la ligne bleue à gauche devenir nettement négative et se résorber. On pourrait donc assister à un renversement assez important de la tendance une fois la guerre terminée.

Les anticipations d'inflation fondées sur le marché s'envolent. En attendant, il est très utile d'examiner les anticipations d'inflation. Il s'agit ici des anticipations d'inflation fondées sur le marché.

Ce graphique présente donc trois éléments très différents, avec des horizons temporels différents, pourrait-on dire. Commençons donc par la ligne bleue la plus foncée. Il s'agit des anticipations d'inflation à deux ans du marché obligataire américain. Elles ont nettement augmenté. C'est logique, car l'inflation va soudainement augmenter, au moins temporairement, disons d'un point de pourcentage.

Il me semble donc qu'elle va augmenter de deux tiers de point de pourcentage, ou quelque chose comme ça. Je dirais que c'est une hausse un peu trop importante. Néanmoins, on s'attend à ce que les prix, dans deux ans, s'avèrent nettement plus élevés qu'ils ne l'étaient il y a au moins quelques mois.

C'est logique. Il est intéressant de noter que la ligne bleu clair représente l'indicateur des anticipations d'inflation à cinq ans. Son écart est bien moindre. C'est un message assez fort. Nous n'entrons pas dans une nouvelle ère de forte inflation. Il s'agit d'un choc ponctuel, si l'on peut dire. Cela a donc moins d'importance sur une période plus longue.

La courbe de cinq ans en cinq ans, qui est la courbe dorée, porte en fait sur les années six à dix à venir.

Elle porte donc sur les cinq prochaines années, puis les cinq années suivantes. C'est sur cela qu'elle se concentre, les années six à dix. Tout d'abord, elle n'a pas augmenté. C'est vraiment le point principal.

Le deuxième point est qu'elle semble assez modérée, mais qu'elle a en fait légèrement baissé. Cela signifierait donc que si le prix du pétrole reste un peu plus élevé, c'est en réalité mauvais pour l'économie et que le marché pense qu'il faudra peut-être procéder à une ou deux hausses de taux. Et peut-être que l'économie se porte moins bien et que l'inflation est donc plus faible, à plus long terme.

C'est en quelque sorte l'inverse. Quand on examine l'économie et ce qui s'y passe, il est encore trop tôt pour se prononcer, mais il faut s'attendre à ce que la hausse des prix du pétrole ait des répercussions négatives. Ces hausses se répercutent progressivement à la pompe, ce qui décourage sans doute un peu les consommateurs. Et puis, on constate que les coûts de transport des entreprises augmentent.

Et cela se répercute de différentes manières. Il est donc prématuré de dire qu'il n'y a pas de répercussions, bien sûr.

Les demandes d'allocations chômage aux États-Unis ne montrent aucun signe de détresse économique ni d'effet majeur lié à l'IA. Mais voici le chiffre hebdomadaire des demandes initiales d'allocations chômage aux États-Unis. Il couvre la période allant jusqu'au 21 mars, soit les trois premières semaines complètes de la guerre. Et nous n'avons constaté aucune hausse.

La situation semble donc rester assez calme, ce qui corrobore notre opinion, du moins, selon laquelle l'économie mondiale est assez résiliente.

L'économie nord-américaine, en particulier, ne devrait pas être trop affectée par cette situation. Et juste un rappel, qui n'est pas nouveau — nous en parlons depuis un certain temps et nous continuons de penser que c'est important et que cela reviendra au centre de l'attention une fois cette guerre terminée — il existe de réels facteurs favorables à la croissance pour 2026.

Il existe encore des facteurs favorables à la croissance pour 2026. Les banques centrales ont donc procédé à de réelles baisses de taux au cours des 18 derniers mois. Cela continue de se répercuter pour aider l'économie, avec un certain décalage. La politique budgétaire est très généreuse. Elle pourrait même le devenir davantage.

Je suis sûr que la Maison Blanche est tentée de mettre en place davantage de mesures de relance budgétaire, car les gens paient plus cher à la pompe. Le marché boursier est en baisse, mais il reste en forte hausse par rapport à l'année dernière et aux dernières années.

Il y a donc toujours un effet de richesse positif. Nous continuons de voir aux États-Unis beaucoup d'investissements liés à l'intelligence artificielle.

Nous pensons commencer à observer une certaine amélioration de la productivité grâce à l'IA. En conclusion, nous pensons que la croissance pourrait en réalité rester assez bonne, même si elle est temporairement masquée par cette guerre.

Bilan de l'impact des droits de douane un an plus tard. Penchons-nous un instant sur les droits de douane. Cela fait une bonne année qu'ils ont vraiment pris de l'ampleur, au printemps dernier.

C'est assez varié comme point de départ, et un peu compliqué, mais nous voulions simplement aller au-delà du taux tarifaire moyen. Quelle est l'importance de la demande américaine pour votre économie ? C'est important, évidemment. On peut simplifier cela en une matrice à deux dimensions.

Mais nous voulions examiner davantage de variables et vraiment nous demander : qui a été le plus touché par les droits de douane ? La moitié gauche de ce tableau correspond en fait au point de départ théorique. Quel est donc le taux de droits de douane que les États-Unis appliquent à vos produits ?

Dans quelle mesure y êtes-vous exposés en termes de commerce avec les États-Unis ? Avez-vous réussi à signer un accord ? Vous pourriez penser que cela n'a pas d'importance. Si le niveau des droits de douane est élevé, à quoi sert un accord ? Mais en réalité, cela crée simplement de la certitude, cela élimine l'incertitude. Cela permet aux entreprises d'agir avec cette certitude. Ainsi, la moitié gauche est en réalité une théorie sur qui devrait être le plus touché et qui devrait l'être le moins.

En pratique, la question est de savoir qui est touché et qui ne l'est pas. Et en réalité, il existe souvent de légères différences entre les deux. Qui a enregistré une baisse notable de la part de marché de ses ventes vers les États-Unis ? Qui parvient à réorienter ses échanges vers d'autres marchés ? Quelle économie, selon les indices des directeurs d'achat, est la plus affaiblie ?

Il y a donc toutes sortes de facteurs. C'est compliqué. Ceux-ci semblent tous prendre plaisir à ne pas être d'accord les uns avec les autres. Mais à l'extrême gauche, vous verrez le score global, cette case orange. En dessous, classés du pire en haut au moins mauvais en bas, se trouvent les pays qui semblent avoir été les plus durement touchés.

Nous avons le Brésil en première position. La Chine, fait intéressant, arrive en deuxième, suivie de la Malaisie, de l'Inde, du Mexique et du Canada. Et la liste continue ainsi.

À l'inverse, tout en bas, on trouve le Royaume-Uni, qui s'en est plutôt bien sorti. Taïwan, Singapour et la France s'en sortent pas trop mal. Le Vietnam s'en sort étonnamment bien. Il est très orienté vers le commerce avec les États-Unis et subit pourtant des droits de douane élevés.

Mais son économie est très dynamique et il a en quelque sorte pris une part du marché de la Chine, en récupérant beaucoup de sa production manufacturière. Il s'en est en fait étonnamment bien sorti dans tout cela.

Il y a donc des pays qui s'en sortent bien et d'autres moins bien. Bien sûr, le Canada et le Mexique attendent toujours leur accord commercial. L’ACEUM doit être renouvelé à compter du 1er juillet.

Le Canada attend toujours des éclaircissements — probabilités de scénario pour l'ACEUM. C'est un peu alambiqué. Soit on conclut un accord, soit on le renouvèle chaque année pendant des années et des années. C'est assez compliqué. Mais la conclusion principale est que les négociations semblent actives entre le Mexique et les États-Unis. Elles sont un peu plus au point mort entre le Canada et les États-Unis. Le Canada ne semble pas particulièrement pressé.

Nous essayons même de déterminer quand, de manière réaliste, un accord commercial sera conclu et de quel type d'accord il pourrait s'agir. C'est ce que représentent ces deux axes sur ce tableau. Le débat porte sur la question de savoir si cela sera fait en 2026 ou en 2027. Et donc, si l'on fait le bilan, nous penchons un peu plus vers 2027.

Techniquement, je pense qu'on peut dire qu'il y a 40 % de chances qu'un accord soit conclu cette année. Il y a 60 % de chances que ce soit l'année prochaine ou plus tard.

L'autre débat — c'est l'axe des Y — est de savoir s'il s'agit d'un bon accord, c'est-à-dire si les droits de douane baissent. S'agit-il d'un accord de statu quo acceptable, c'est-à-dire que la situation reste plus ou moins la même ? S'agit-il d'un mauvais accord, c'est-à-dire que le taux des droits de douane augmente de manière significative ?

Encore une fois, c'est assez confus et compliqué. Si l'on met de côté la question du calendrier un instant, je pense qu'on peut dire qu'il y a environ 40 % de chances que l'accord soit favorable, avec une baisse des droits de douane et la mise en place des quotas sur l'acier et l'aluminium dont on a parlé l'automne dernier. Et on aboutirait à un taux nettement plus bas.

Il y a environ 40 % de chances, au final, que le statu quo soit maintenu.

Et il y a environ 20 % de chances que le résultat soit mauvais, avec des taux de droits de douane nettement plus élevés et la suppression effective de l'exemption prévue par l'ACEUM. On finirait par payer 10 % sur tout ce qui n'est pas déjà soumis à des droits de douane plus élevés.

Vous vous questionnez peut-être sur la logique de mes chiffres, 40, 60, 20. On ne voit que des 16 et des 24 sur le graphique. Il s’agit en fait de l'interaction entre les deux.

Donc, les chances que ce soit un bon accord et qu'il soit conclu en 2026 sont de 16 %, et les chances que ce soit un bon accord et qu'il soit conclu l'année prochaine ou au-delà sont de 24 %. Et vous descendez ainsi dans la liste.

Malheureusement, il n'y a rien ici qui atteigne 80 %. C'est pourtant ce qui se passe. Il y a beaucoup de scénarios possibles. Je pense que le plus utile à ce stade est simplement de réitérer que, compte tenu des atermoiements et du fait que l'année avance, nous pensons en réalité qu'il est plus probable que la résolution intervienne en 2027 ou au-delà plutôt que cette année.

Et nous pensons que dans la mesure où un accord sera conclu, ce sera probablement soit un bon accord, soit un accord acceptable, et qu'il est peu probable qu'il s'agisse d'un mauvais accord qui soit source d’ennuis. Et l'un des problèmes, qui mérite d'être souligné si les négociations s'éternisent, est simplement que l'incertitude persiste plus longtemps. Nous pensons donc que cela freine les dépenses d'investissement au Canada.

Et lorsque cette certitude sera acquise, quelle qu'elle soit, ce sera le moment où l'on pourrait assister à une reprise notable des investissements.

Très bien. L'IA. On ne peut pas passer à côté de ça.

L'IA progresse à un rythme exponentiel, avec un retour sur investissement croissant. Ce graphique peut sembler étrange. Je l'utilise pour étayer l'affirmation selon laquelle l'IA progresse à un rythme exponentiel. Voici les performances d'un modèle d'IA, puis du suivant, et du suivant, qui montent tous vers la droite.

Je reconnais que cela semble linéaire. Cependant, pour les as en maths parmi vous, vous remarquerez que l'axe des Y est à échelle logarithmique. Donc, en réalité, une simple ligne droite ici signifie qu'il y a une croissance exponentielle des performances des modèles d'IA. C'est ce qui est mesuré ici.

Mais nous nous sommes donc retrouvés à dire : attendez un instant!

Nous savons que l'IA s'améliore. Mais nous ne savions pas vraiment, dans notre for intérieur, si elle s'améliorait de 20 % d'une année à l'autre ou de 1 000 %. Ce n'était pas tout à fait clair. Alors, comment mesure-t-on cela ? C'est en fait assez difficile à faire et imparfait. Voilà une mise en garde importante.

Ce que nous avons découvert, c'est qu'il existe des experts qui se penchent sur la question, et METR en est la source, et ils constatent qu'il y a eu une amélioration exponentielle, ce qui est assez étonnant. Ils constatent que ces modèles se sont améliorés de six fois par an au cours des dernières années.

Ils s'améliorent d'environ 600 % par an, ce qui est tout à fait remarquable. Je suppose que ce qu'il faut retenir, c'est que des progrès réels sont en train de se produire.

Deuxièmement, on pourrait se demander combien de puces informatiques ou quelle puissance de calcul faut-il pour obtenir ces améliorations ? Quelle puissance de calcul ? La puissance de calcul a été multipliée par cinq environ.

Et le coût a été multiplié par 3 ou 4 chaque année. D'un côté, on pourrait dire que ce sont des chiffres fous. Le coût est multiplié par 3 ou 4 chaque année. La puissance de calcul est multipliée par cinq. C'est incroyable.

Mais le rendement est six fois meilleur. Et donc, aussi imparfaites que soient ces mesures, on pourrait dire qu'il s'agit en fait d'un retour sur investissement croissant.

Vous tirez davantage de chaque dollar dépensé, en termes de cette capacité qui se profile à l'horizon, qu'il y a quelques années, à budget égal. Cela explique donc pourquoi les acteurs du secteur de l'IA se montrent en réalité assez optimistes et plutôt satisfaits des progrès qu'ils accomplissent. Il semblerait qu'il y ait de réels progrès et, en fait, des gains d'efficacité en cours de route également.

Bon, je vais terminer par quelques éléments liés au marché.

Une courbe des taux plus pentue. Voici les rendements des obligations à long terme sur divers marchés développés. Nous sommes tous très conscients que les rendements à long terme ont augmenté au cours de la dernière année et demie environ. Et bien sûr, cela contraste avec le fait que bon nombre de ces banques centrales ont baissé leurs taux.

La courbe des taux est donc nettement plus pentue. Ce n'est pas un phénomène totalement nouveau, mais nous l'avons vu s'accentuer encore un peu plus au cours du dernier mois. Je pense que ce que vous observez, c'est que ce marché est un peu nerveux et, plus encore, qu'il exige simplement une compensation pour ce qu'il perçoit comme des excès budgétaires, des déficits importants, etc.

On souhaite être rémunéré un peu plus si un pays est fortement endetté. Certaines craintes inflationnistes refont bien sûr surface depuis peu, et d’une manière générale, le risque de volatilité est accru. Nous vivons dans un monde dangereux, avec des risques géopolitiques d’un côté et l’incertitude liée à l’IA de l’autre. Et vous voilà, en tant qu’investisseur, à confier votre argent à un gouvernement pour 30 ans en espérant le récupérer.

Il est très probable que ce soit le cas. Mais au final, vous exigez une compensation un peu plus élevée en contrepartie. Nous constatons donc une hausse des rendements à long terme. Il nous semble logique que ces rendements à long terme soient plus élevés. Il est logique que les courbes de rendement soient plus pentues. Nous pensons que c'est en quelque sorte une caractéristique, ou du moins une constante, de ce nouveau monde dans lequel nous vivons.

Il est rare que le marché boursier perde plus de 10 % lors d'un choc pétrolier. J'ai brièvement mentionné tout à l'heure, de manière un peu énigmatique, que nous avions travaillé sur les chocs pétroliers passés. Je sais que cela ne dit pas nécessairement grand-chose sur l’instabilité du moment. Nous avons examiné 15 chocs pétroliers passés juste pour avoir une idée de ce que fait le marché boursier, le S&P 500. Il est certain qu'il fluctue énormément.

Il n'y a pas autant de directionnalité ou de précision qu'on pourrait le croire, ce qui n'est peut-être qu'une partie de l'histoire car cela suggère qu'il n'est pas automatique que les marchés boursiers s'effondrent en cas de choc pétrolier. Mais c'est plus nuancé que cela. Lorsque nous nous concentrons sur les chocs liés à l'offre, qui, si vous regardez de près, constituent le troisième élément de la légende.

Quoi qu'il en soit, nous constatons qu'un choc pétrolier moyen lié à l'offre entraîne une baisse d'environ 6 % du S&P 500.

Or, il faut noter que le marché boursier a en réalité chuté bien plus que cela entre son pic et son creux jusqu'à présent. Ce n'est donc pas un indicateur parfait. Mais cela aide à donner une petite idée de la situation.

Et je pense qu'il est tout aussi pertinent, du moins, de noter que l'expérience médiane, toutes ces différentes façons de classer les chocs pétroliers confondues, montre que le marché boursier rebondit généralement de manière significative, et dans certains cas assez rapidement. Même lors d'événements plus graves, ce rebond intervient souvent dans un délai d'environ 120 jours de bourse.

Cela vient donc une nouvelle fois confirmer l'idée qu'il s'agit d'un choc temporaire. Souvent, cela offre aux investisseurs des opportunités dont ils peuvent tirer parti.

Les valorisations boursières sont devenues plus attractives. Je terminerai par ce point, qui concerne simplement les valorisations boursières. Nous avons par le passé présenté le marché boursier mondial comme un marché où les perspectives de bénéfices étaient en réalité plutôt bonnes.

Cependant, les valorisations boursières étaient peut-être moins attractives. C'est là que réside le défi. Nous avons vu les actions baisser et, sans surprise, leurs valorisations sont tout d’un coup plus basses. Donc, si vous envisagez d'investir en bourse, nous estimons que le contexte de valorisation est désormais un peu plus favorable.

Si vous parlez de la valorisation mondiale, qui inclut les États-Unis, c'est cette zone ombrée en bleu foncé. Il est difficile de voir le point le plus récent. Mais elle n'est plus qu'un peu au-dessus de la juste valeur théorique aujourd'hui, alors qu'elle s'en écartait auparavant de manière plus notable. Si l'on examine le reste du monde hors États-Unis — et nous pensons qu'il est très intéressant de s'intéresser aux marchés hors États-Unis ces jours-ci — si le marché boursier semblait inintéressant à sa juste valeur, il semble maintenant à nouveau meilleur marché.

Il est certain que les valorisations ne constituent pas un indicateur fiable des mouvements de marché à court terme. Il s'agit plutôt de dire que ce n'est pas le pire moment pour investir dans une perspective à long terme, les valorisations s'étant améliorées au cours du dernier mois.

Très bien. Je vais m’arrêter là. J'espère que vous m'avez suivi jusqu’au bout. Je suppose que oui, si vous entendez ceci. Merci de votre attention.

J'espère que vous aurez trouvé cela utile et intéressant. N'hésitez pas à nous suivre en ligne si vous souhaitez en savoir plus. Vous trouverez facilement notre site web, notre page LinkedIn et un code QR, si cela peut vous être utile. Merci beaucoup pour votre temps et je vous souhaite beaucoup de succès dans vos investissements.