伊朗戰事為經濟前景帶來重大不明朗因素，使經濟及金融市場的潛在走勢範圍更趨寬闊。雖然風險有所增加，我們的基礎假設仍預期經濟將在多項現有利好因素支撐下持續增長，帶動股票表現跑贏債券，尤其在估值相對具吸引力的非美國地區。

經濟基本面依然穩固，惟新風險陸續浮現

與伊朗戰事相關的新宏觀經濟憂慮，以及人工智能 (AI) 引發的下行風險，料不致構成致命打擊：未來數月油價可望回落，且 AI 的正面發展前景亦可與負面因素相互平衡。在去年減息、財政支援及 AI 資本開支與生產力增長等利好支撐下，經濟動力一直良好，經濟前景維持相當穩健。這一輪經濟週期可能還會持續數年。因此，我們對 2026 年經濟增長的預測大多高於市場共識。

受能源價格攀升影響，通脹回落步伐被拖慢

受惠於關稅壓力緩和、住屋成本回落、AI 帶來的通縮效應，以及油價下跌等因素，近月通脹已逐步降溫。然而，近期能源價格急升，料將推高整體通脹率 0.5 至 1.5 個百分點。但隨著霍爾木茲海峽（中東主要石油樞紐）的能源運輸恢復正常，預期這個短暫現象將會消退。

受週期性與結構性因素影響，美元匯價料再下挫

過去一年，按貿易加權基準計算，美元兌新興及發達市場貨幣已下跌約 10%。雖然伊朗局勢引發的避險情緒暫時遏制了這股跌勢，但我們認為這只是美元首階段的跌浪。歷史經驗顯示，美元未來將進一步走弱。未來數年，這隻被高估的貨幣需要再跌 10%，才能調整至更貼近其購買力的水平。美國收益優勢下降、全球資本競爭加劇、地緣政治局勢緊張，以及協調干預匯市的風險等週期性與結構性因素，均支持美元進一步下跌的觀點。

聯儲局料於 2026 年下半年重啟減息週期

美國聯儲局現時再度按兵不動，因其雙重使命中的兩大目標，即充分就業與物價穩定，正朝相反方向發展。職位增長放緩意味當局有需要進一步減息，但通脹仍高於目標，而與戰事相關的能源價格上升亦削弱了進一步放寬政策的理據。因此，在新任主席 Kevin Warsh 帶領下，聯儲局料需待今年稍後才恢復減息。期貨市場亦支持此觀點，市場預期未來一年內聯儲局將減息 25 至 50 個基點，大致符合我們預測的 50 個基點減幅。

主權債券與企業債券回報潛力有限

三月初，由於投資者憂慮伊朗戰爭可能加劇通脹，收益率攀升至 3.94%-4.30% 區間的較高水平。以現時水平而言，收益率高於我們模型估算的均衡水平，僅反映輕微估值風險。我們預計未來一年收益率將大致橫行至略為上升，原因是能源價格衝擊及不斷擴大的政府赤字，將抵消模型假設的通脹回落及實質收益率（扣除通脹後）走低。在此環境下，我們預計回報將錄得低單位數增幅。

相比政府債券，承擔企業債券額外風險所帶來的回報，現已處於罕見低位。因此，考慮企業可能違約，投資者目前正接受低於正常水平的經風險調整後回報。不過，企業資產負債表穩健，違約風險偏低，加上高收益債券的整體收益率較疫情期間的超低水平仍具吸引力，息差收窄的情況或會維持一段時間。

盈利前景向好，非美巨型股浮現相對價值

經濟增長強勁及 AI 相關支出激增推動股市大幅上揚，令我們的全球綜合股票估值攀升至 2022 年初以來的最高水平。美國大型股的估值依然最高，相比之下，歐洲及新興市場等其他市場的回報前景更佳。

只要企業盈利增長速度夠快，足以支持投資者目前支付的溢價倍數，偏高估值便能維持。值得留意的是，這些盈利預測過去一年屢屢上調，反映利潤持續超乎預期，而且毛利率不斷擴闊。未來兩年幾乎全球各地市場均可望錄得強勁盈利增長，惟美國大型股以外的指數，或能以更低估值受惠於有關盈利增長。從區域角度來看，投資者已將配置偏好由美國大型股轉向其他地區，但非美股票能否延續領漲優勢，仍有待觀察。

於市場層面，AI 幾乎已主導了股市的回報表現；投資者紛紛湧入受惠於龐大資本開支的企業，而迴避那些被認為容易被 AI 顛覆的公司。

資產組合 – 維持股票輕微超配，擴大對非美國地區的投資配置

鑑於地緣政治、AI 顛覆及政府債務高企等多重風險，再加上部分地區股市估值偏高，我們認為目前只宜承擔適度風險。反映主權債券當前到期收益率的歷史前瞻性指標，以及衡量股票回報的席勒週期性調整市盈率，均顯示在當前環境下增持股票並無優勢。因此，我們維持上一季的頂層資產配置不變，僅略微超配股票而非債券。

不過，我們確實調整了區域股票配置。假設經濟持續增長，加上伊朗戰事短期內降溫，我們預期非美國股票將會跑贏大市。因此，本季我們進一步增持加拿大、歐洲、日本及新興市場股票，同時擴大減持美股的幅度。對於平衡而全球化的投資者，我們目前建議的資產組合為 61.0% 股票（策略性「中性」配置：60.0%），37.0% 債券（策略性「中性」配置：38.0%）和 2.0% 現金。

建議的資產組合

RBC GAM 投資策略委員會

備註：截至 2026 年 3 月。資料來源：RBC GAM